AI应用为什么业绩不能兑现

涉及软件巨头 adobe 年收超预期却股价腰斩，财报发布后反应平淡， ai 焦虑下股价该何去何从？软件巨头到底还有没有未来？ 就在刚刚， adobe 刚交出了二零二五年 q 四财报，年收利润双双超预期，怎么看都是一份 u 等型答卷，但市场却不买账，股价不仅跌跌不休，财报发布后更是反映平淡， 这到底是怎么回事？是投资者太挑剔，还是阿斗比的好？日子就要到头了？今天咱们就从业绩、估值、 ai 布局、竞争对手等多个维度啪一啪这份财报背后的真相，搞懂科技巨头的增长控局。 首先来看核心业绩，咱们先上干货数据，阿斗比二零二五年 q 四总营收达到六十一点九亿美元，同比增长百分之十， 比分析师预期的六十一点一亿美元还高。调整后每股收益五点五零美元，也超过了市场预期的五点三九美元。拆分业务来看，占总营收百分之七十四的数字媒体业务，也就是咱们熟悉的 photoshop、 埃拉斐特这些创意软件所在的板块，营收四十六点二亿美元，同比增长百分之十。一年度经常性收入达到一百九十二亿美元，依旧是公司的压仓使， 占比百分之二十五的数字体验业务，营收十五点二亿美元，同比增长百分之九，表现中规中矩。再看全年业绩，二零二五财年营收达到二百三十六点五亿美元以上， 净利率超过百分之三十，毛利润更是接近百分之九十，这个盈利能力放在科技圈都是顶尖水平。 而且公司还在疯狂回购股票，过去四个季度累计回购近一百二十亿美元，回购收益高达百分之八点三，手里还有二百五十亿美元的回购授权，相当于真金白银给股东撑腰。 单看这些数据，可都比完全是别人家的公司，怎么看都该涨。但实际情况是，他的股价从二零二四年一月的分值下跌了超过百分之五十，今年以来也跑出了大部分科技同行。 问题到底出在哪？先看估值，现在阿豆比的市盈率只有二十倍左右，前瞻市盈率相对盈利增长比例才一点一六倍，前瞻股价与自由现金流比例十五点三四倍。这个估值是什么概念？通常只有工业企业才会在这个估值区间徘徊，但阿豆比是一家毛利率 近百分之九十的科技公司，按理说估值不应该这么低，这已经不是低估，而是被市场打骨折了。但为什么便宜也没人买呢？核心就是市场对它的增长前景和信心。接下来重点聊大家最关心的 ai 问题， 这也是阿斗比股价跌跌不休的核心震节。市场上一直流传着 ai 会杀死阿斗比的说法，投资者担心深层是 ai 让内容创作变容易，大家就不用再花钱订阅阿斗比的专业软件了。虽然阿斗比自己说 ai 是 数十年来最大的发展机遇， 还把 five fly ai 技术整合到了所有核心产品里。 ai 驱动的年度年收已经超过五十亿美元，比一年前的三十五亿美元大幅增长。而且 express platform ai 助手的用户渗透率已经达到百分之七十， ai 功能在产品里被使用了数百亿次， 但这些数据依然未能打消市场的顾虑。那么关键问题出在哪里呢？那就是在 ai 变现的透明度上。 这次财报里， adobe 没更新 ai 相关的核心指标。比如有多少用户是因为 ai 功能升级到高价订阅套餐的？ appfly 带来的直接增量收入到底有多少？ 这些投资者最想知道的答案，管理层一个都没说。更让人看不懂的是， adobe 宣布明年起停止单独批漏数字媒体业务的 a r r 数据，这直接加重了市场的担忧，是不是 ai 业务增长不及预期，所以才不想公开细节。而且现在 ai 赛道的竞争太激烈了， 阿斗比面临前后夹击。说到竞争对手，阿斗比的日子是真不好过。一方面，卡瓦这样的新兴玩家来势汹汹推出了对话式 ai 工具，能语音编辑照片、生成代码，还签下了两千多份企业合同，月活用户超二点三亿，专门抢阿斗比的中低端市场。 另一方面， mate、 谷歌这些科技巨头也在发力 ai 创意工具，比如谷歌的视频生成模型， vivo 直接对标 adobe 的 premiere pro， 而且巨头们能靠生态优势免费提供基础功能，这对靠净月费赚钱的 adobe 来说压力巨大。 还有 figma 这样的专专业工具，在设计协助领域不断蚕食市场份额， adobe 的 护城河正在被慢慢侵蚀。更要命的是， adobe 的 高端市场也面临挑战，它的数字体验业务虽然增长百分之九，但竞品们都在搞认知决策升级。比如 salesforce instalemax， 擅长 b to b 营销决策。谷歌的营销 ai 平台颜值只有二十三毫秒，而 adobe 的 s plus cloud 不仅私有化部署要五百万美元一年，中小企业还用不上全部功能，灵活性不足的问题越来越突出。再看二零二六年的业绩展望，普多比给出的业绩营收指引是二百五十九亿至二百六十一亿美元，调整后每股收益二十三点三至二十三点五美元， 虽然略超华尔街平均预期，但没达到部分分析师预期的二百六十四亿美元以上。这个指引只能说是中规中矩，没有惊喜，而且百分之十左右的增速在科技圈里实在拿不出手， 投资者想要的是超预期的加速增长，而不是平稳过度。大家担心的是， ai 投资会持续增加研发支出、起亚利率， 而且如果未来营收增速降到个位数，阿豆比就真的从成长股变成价值股了，估值还得再降一个台阶。 至于财报发布后，市场反应平淡，核心原因就是预期差。投资者之前已经压住阿豆比的 ai 转型会有突破，结果财报里没看到 ai 变现的实质性进展，业绩指引也不够激进，相当于期待越高失望越大。 而且现在整个软件板块都被 ai 颠覆的焦虑笼照，华尔街分析师都说，投资者在等足够显著且可持续的加速增长才会重新进场，而这份财报显然没达到这个标准。还有一个潜在担忧是新业务发展缓慢。目前 阿斗比的营收百分之九十七都来自订阅业务，过度依赖数字媒体和数字体验这两大板块， 出版与广告业务只占百分之一，几乎可以忽略不计。虽然 adobe 也在尝试原宇宙营销、量子计算驱动的营销引擎，但这些新业务要么门槛太高，中小企业用不起，要么还在投入期，短期内看不到营收贡献。对比其他科技巨头， adobe 的 新增长点太少， 一旦核心定的业务增长放缓，整个公司就会陷入停滞。不过咱们也不能把阿豆比一共子打死，它的核心优势还是很明显的，首先是专业用户，生态设计师、视频剪辑师，这些专业人群已经习惯了阿豆比的工作流，转换成本极高。其次是 five fly 的 合规优势， 训练数据都是授权的，不会有侵权风险，这对企业客户来说事关重要。而且公司的盈利能力也很强，净利率超过百分之三十，手里现金充足，有足够的资金投入 ai 研发和市场竞争。 这次和 oppo ai 合作，把 photoshop 和 acrobat 整合进参的 gpt， 也是个不错的尝试，能借助参的 gpt 的 流量吸引更多新用户。 总结一下阿斗比的这份财报，表面看是业绩超预期，但股价不涨，本质是市场对 ai 时代下的增长和持续性重移。股价喋喋不休的核心是三重焦虑， ai 变现不透明、竞争对手加急增长，增速放缓，市场反应平淡，是因为财报没能打消这些焦虑， 反要用停止批录核心数据的操作加以了担忧。对于投资者来说，都比现在估值确实有吸引力，但需要等两个信号，一是 ai 变现的明确数据，二是新业务的增长拐点。对于我们普通人来说，这场 ai 时代的软件大战才刚刚开始， 阿斗比能不能守住龙头地位，关键就看他能不能在二零二六年把 ai 优势真正转化为营收增长。最后大家有什么想说的，欢迎在评论区留言讨论，记得点赞关注！

hello， 大家好，甲骨文二零二六财年第二季度的财报，财报出来之后呢，我觉得最让人印象深刻的就是它的这个订单金额啊，是高达五千两百三十亿美元， 但是呢，它的利润呢，却没有跟上，同时呢，它的这个现金流呢，竟然还是负的，所以这个是让市场呢 产生了一些重新的估值的逻辑。我们讨论的第一部分是业绩数据剖析，订单亮眼与盈利成压并存。我想先问甲骨文在二零二六财年第二季度的整体业绩表现有哪些亮点和引诱？ 这个季度的订单是真的是爆好，就是它的这个剩余履约义务啊，一下就涨到了五千两百三十亿美元，然后也比上一个季度末的时候多了将近七百亿美元。 那这个主要就是靠它在这个 ai 数据中心这一块拿到了几个超大单，听起来好像订单量是刷新记录了，那是不是这个营收和盈利就完全跟上了呢？其实它这个营收啊，是一百六十点六亿美元，同比是涨了百分之十四，但是呢还是略低于市场预期， 然后它的这个净利润啊，是大涨了百分之九十五。这个主要的原因呢，是因为它去年中期啊，有一笔巨额的税收调整，那如果说不按照这个美国的 g a p 来算的话，它其实是每股收益是二点二六美元，那这个其实是比分析师的预期要高的， 但是呢，它的这个运营利润啊，是下滑的，那这个其实也反映了它在这个 ai 投入的这个巨大的成本。甲骨文的不同业务板块在最近一个季度都有哪些值得关注的表现？这个季度呢，它的这个云服务和基础设施这一块啊，是增长的明星。就是它的这个云业务啊， 总共是七十九点八亿美元，那这个是同比是涨了百分之三十四，那这个主要的动力呢？还是来自于它的这个基础设施这一块是暴涨了百分之六十八，那就主要是靠这个 ai， 还有这个云计算的这个需求 带动的。但是呢，这个数字其实还是略低于分析师的预期的。然后他的这个应用这一块呢，是只有百分之十一的增长。软件和硬件这两块呢，表现怎么样？软件业务呢？是同比下降了百分之三，那这个主要的原因呢？是因为他的这个授权许可这一块 下滑的比较厉害。那他的这个硬件呢和服务这两块啊，其实都是个位数的增长。那他的这个硬件系统这一块呢，是七点七六亿美元，那服务这一块呢是十四点二八亿美元。那总体来看呢，就是这个云业务啊，现在已经是成为了 它最主要的收入来源，那其他的那些板块呢，就增长比较乏力。为什么甲骨文最近的自由现金流会出现这么大的负数？主要是因为它在这个数据中心，还有这个 ai 这方面的投入实在是太猛了，就它这个季度就花了一百二十亿美元，那它这个全年的这个资本开支的指引啊，也被调高到了五百亿美元， 那这个是比他去年整整多了一倍还不止。哦，那这么高的投入是不是也让公司的负债变多了？没错没错没错，那他这个，呃短期的这个递延收入啊，是九十九亿美元，然后他的这个长期的这个债务啊，已经超过了一千亿美元， 那就是现在他的这个自由现金流啊，是负的一百亿美元，就是比去年同期啊，还有比分析师预期的都要糟糕很多。所以这个就是为什么投资者看到他这个投入这么猛，他也很担心他这个短期的这个风险。 好，那我们来进入到第二部分啊，这一节呢，我们要聊的是关于这个财报里面的利润质量的问题啊。好，首先第一个问题啊，甲骨文这个季度的利润增长到底是不是实打实的靠主营业务？ 其实这个季度的这个 e p s 看起来很好看啊，是二点二六美元，但是呢，有很大一部分原因是因为它有一笔二十七亿美元的 税前的非经常性收益。那这个非经常性收益呢？主要就是它卖了它持有的 m p r 的 股权啊，所以说主营业务其实没有看起来那么强喽。没错，对，如果把这一次性的收益拿掉的话，其实它的核心业务的毛利率只有百分之四十一点九， 比去年同期是跌了将近五个百分点，然后他的这个经营利润也掉了一点五个百分点，所以就是说他的这个利润增长啊， 其实是有点虚胖的，就他的主营业务其实压力还挺大的，你怎么看甲骨文现在这个堆积如山的订单，为什么大家会质疑他的这个订单转化效率？他这个季度末的这个未完成订单啊，是高达五千两百三十亿美元， 但是呢，其中只有约十分之一会在明年转化成收入，大部分的都要等到二零二七年以后了。哦，那难怪大家会觉得这些订单对短期的业绩帮助有限吗？没错没错，而且就是他这个呃，云基础设施这块，虽然说收入是同比暴涨了百分之六十八， 但是呢，还是略低于市场预期，然后再加上他的这个销售队伍的重组，以及他的这个客户自带芯片这种新的模式，也让他的这个利润的兑现啊，充满了变数。 所以这是为什么大家会担心说他这个巨额的订单能不能够顺利的变成利润和现金流？你觉得就是现在这个时间点，甲骨文的这个融资和债务的压力到底有多大？就是他为了这个数据中心的扩建啊，他在今年的九月 发行了一百八十亿美元的证券，然后他的这个总债务已经突破了一千亿美元，他的这个净负债和股东权益的比例是高达百分之五百， 这个是远远高于他的同行们的。听起来压力确实不小啊，更麻烦的是他的这个资本支出啊，今年是预计要花五百亿美元，然后他的这个信用违约调期啊，也飙升到了十四年以来的新高。 所以就是说这个评级机构也已经给出了负面的展望，如果说他的这个债务水平继续恶化的话，他的这个投资级的评级可能会保不住。那我们来进入到第三部分啊，就是这个市场的反应和展望了。那这个财报出来之后呢？其实， 呃，华尔街对甲骨文的这个评级和目标价到底做了什么样的调整？就是财报出来之后呢？有很多家大行都下调了目标价啊，那比如像瑞银，他就是从三百八十美元调到了三百二十五美元， 然后美银呢是从三百六十八美元调到了三百美元，摩根大通呢，更是直接从二百七十美元砍到了二百三十美元 啊。那还有甚至有一家就是干脆把他的评级和目标价都放到了一个重审的状态啊。这么多机构都变得谨慎了，那有没有哪家还是比较乐观呢？就还是有一些机构，比如像德意志银行，然后汇丰还有巴克莱，他们虽然也都承认他短期有压力，但是他们都维持了买入， 而且他们甚至认为现在的股价已经很有吸引力了，就已经出现了这种反弹的机会。那就是说这个甲骨文这个最新的这个财报出来之后，这个股价到底受到了多大的冲击？就是当天盘后就直接跌超过百分之十， 然后整个十一月份是累计跌了百分之二十三，从他的这个历史高点已经下来了百分之四十，就是基本上已经把他之前因为那个巨额订单带来的涨幅全部都抹掉了。这么剧烈的波动，那肯定整个市场的情绪都被带动了吧？对，就是这样，就是投资者明显的开始恐慌了，那有一些机构甚至开始建议 呃做空，或者是说调仓，远离这种高杠杆的公司。那现在的这个估值呢？也已经跌到了跟微软和亚马逊差不多的水平，那大家现在关心的已经不是他的订单了， 大家关心的是他能不能够把这些订单顺利的变成收入，变成利润。接下来大家在跟踪甲骨文的时候，最需要盯着的是哪些点呢？首先就是他的这个云基础设施的收入的增速啊，这个是大家要看的，那他这个季度是百分之六十六的增长，那如果说他下一季度能够 加速到百分之八十以上，那可能大家会觉得哦，这个是一个比较好的信号。然后就是他的这个合约的履行情况，就是他这个 rpo 里面到底有多少能够在二零二六财年变成实实在在的收入， 这个是大家要盯的啊，所以就说光有订单还不够，大家更关心的是他能不能够顺利的落地，对，没错没错，然后同时呢就是他的这个资本开支和他的这个自由现金流什么时候能够回正，这也是大家要盯的。 那他的这个债务的情况和他的这个利息的压力到底有多大？他和那些大客户，比如像 open ai 和 metta， 他 们的合作到底执行到什么程度了？包括他的这个数据中心的扩张的进展，这些都会影响市场对他的这个 ai 转型的信心。 那最后就是他的这个传统的软件业务是不是能够稳住，不要被云厂商抢走太多的份额， 这也是一个潜在的风险点。其实它这个毛利率啊和这个运营利润啊都出现了比较明显的下滑。 ok， 对， 就是它的这个非 g a a p 的 毛利率啊，比去年同期掉了差不多五个百分点， 然后它的这个运营利润啊也出现了下滑，那这主要的原因呢？是因为它的这个云基础设施这块啊，投入特别猛。 ok， 对， 它这个数据中心建设花了非常多的钱。哦， 怪不得他这个利润就扛不住嘛。对，然后不光这个，他的这个软件业务啊，其实本季度也萎缩了百分之三，他的这个硬件和服务呢，虽然说有增长，但是也是个位数的增长。 ok， 对， 那他的这个云服务呢，虽然说收入已经占到了一半，但是其实他的这个 i s s 和萨斯的增速啊，都没有达到市场的预期。 ok， 对， 所以说整体来看，他的这个核心业务的这个压力啊，还是很明显的。那，那现在就是说大家看到甲骨文这个资本支出猛增，那他这个钱主要都花到哪些地方去啊？这个季度他们的资本支出就飙到了一百二十亿美元。 ok， 对， 然后这还不止，他们还把全年的指引提高到了五百亿美元。那这个五百亿美元是什么概念呢？就是他几乎是占到了他全年预期营收的四分之三，这投入力度确实够大的。对，他这个钱主要就是花在这个 ai 相关的这个数据中心的建设， gpu 的 采购，还有网络设备。 对，所以说这也导致他这个自由现金流啊，直接就掉到了负一百亿美元，然后他的这个净债务啊，也突破了一千亿美元。所以说他这个虽然说管理层说他们这个投资是很灵活的，但是市场现在看来还是比较担心他的这个资金压力和他的这个投资回报的周期， 咱们来聊。第二部分就是订单转化的困境啊，就是这个甲骨文这个季度订单量这么暴增， 它背后到底是靠什么在驱动这一季的订单啊？就是它的这个 rpo， 也就是它的这个未履约的订单啊，是冲到了五千两百三十亿美元，那这个数字呢，其实是比去年中期是翻了超过四倍的。 然后它主要的这个推动呢，就是来自于这个 ai 领域的一些大合同，比如说它跟这个 openai 的 这个 星际之门项目啊，就是一个五年期的三千亿美元的一个大单，还有就是跟这个 mate 和 nvdia 等公司的一些大额的采购协议。哦，这些合同金额确实太吓人了，没错没错没错， 然后这其中呢，就是，呃，他的这个云基础设施这一块啊，是增长非常快的，是同比增长了百分之六十八， 那这个其中呢，有很大一部分原因就是因为它的这个为 ai 训练所提供的这种裸金属的实力啊，和这种高速的网络 是非常非常受青睐的，甚至它的这个多云的数据库这一块的收入是暴涨了百分之十五倍。 ok， 那 这些呢，都让他的这个未来的收入啊，是非常有能见度的，也证明了他在这个技术上面确实是有一些独到的地方。就是说这么多订单，那这些订单要真正的变成公司的收入和利润，会面临哪些挑战呢？就是说这个， 虽然说他手里的这些合同啊，都是好几年的大合同，但是呢，其实他真正能够在近期确认的收入也就是五百多亿美元， 就很多的这个合同，他的回款周期是拉的很长的。 ok， 对， 所以他的这个现金流的压力也是不小的，所以就是说你看这个订单量其实并不等于你马上就有现金进账。没错没错，而且就是他的这个最大的客户就是 openai 一 家，就占了他非常大的一个比例，那如果说这个客户 他的需求发生了一些变动，或者说他没有办法继续履约了，那对甲骨文来讲影响也是很大的。 ok， 对， 而另外一个就是说他的这个数据中心的建设也是要依赖于全球的这个供应链的吗？那这个就很容易受到芯片的短缺啊，或者是说这个地缘政治啊，或者是说能源的一些限制等等的影响。所以他的这个交付其实也是没有办法说保证一定能够顺利的进行，那这个收入确认也就会 受到很大的影响。 ok， 对， 那就是说现在市场为什么对于甲骨文这么多的订单反而表现的这么冷淡？就是大家其实现在关注的焦点已经从你这个订单有多少， 变成了你到底能不能够把这些订单转化成真正的收入和利润。 ok， 对， 就你这个兑现的能力到底怎么样，那这个才是大家现在关心的，所以就是说你这个增长如果没有办法落地的话，其实反而会被市场质疑， 没错没错，而且就是现在这个高利率的环境下，大家就更在意你这个短期能不能产生现金流。 ok， 对， 所以现在就是说这个巨额的订单其实是一个双刃剑，就是你如果没有办法落地的话，他反而会变成一个包袱。所以这也是为什么 最近有一些同行都下调了甲骨文的目标价。那我们现在就来聊第三部分，就是这个估值逻辑的转变。那这一次大家最关心的就是说华尔街在看待甲骨文的估值上面到底有什么样的大的变化？就是以前大家看甲骨文他的这个订单的增长， 是大家觉得，哎，你这个公司有潜力，我可以给你估值有一个溢价，但是现在大家要看你这些订单能不能真的变成可持续的收入和利润。对，所以现在就是说这个兑现的能力是大家新的一个估值的核心，所以现在就是说光有订单已经远远不高了。对， 就现在就是说你这个高增长如果没有办法及时的转化成实打实的盈利和现金流的话，那投资者就会很谨慎。所以现在大家就说从以前的那种乐观的讲故事， 到现在的这种保守的打折观望。对，就大家要看你这个实际的成效。为什么最近有好多投行都在纷纷的下调对甲骨文的目标价呢？主要还是大家看到他这个巨额的订单 其实在转化成收入上面速度是低于预期的。对，然后他的这个云基础设施这块的收入也没有达到大家想象的那么高，同时他的这个主页的软件部分还出现了萎缩。对，所以这是大家比较担心的。 哦，那看来核心业务的压力确实比想象中的要大，没错没错，没错。然后同时他的这个资本支出在本季度和全年的指引上面都大幅的飙升，导致他的这个自由现金流 转负，同时他的这个债务水平也在上升，所以有一些机构就会担心他的这个资金链的安全，包括他的这个高分红和他的这个巨额的投资之间的矛盾，也让市场对管理层的信心打了折扣。 现在就是说这个市场对于甲骨文的这个看法就是分歧会有多大。就是有的机构，比如说像瑞银、美银他们还是比较看好的，就是他们觉得这个公司手里的这些大额订单 迟早有一天会发力的。对，所以他们觉得现在这个股价已经反映了这个短期的这种压力，所以他们还是维持买入，但是他们也都下调了目标价。但也有一些机构是明显跟谨慎的嘛，没错没错没错，那像摩根试探力就很谨慎，他们就直接把它放到了一个观察的名单里面， 然后建议投资者去做空，他们就觉得只有当你这个营收、毛利和现金流这几个核心的指标 有一个明显的改善之后，你这个估值才能够稳住，不然的话你这个所谓的 ai 转型到底能不能成功还是一个很大的疑问。 所以现在市场就是分歧非常的明显。对，今天咱们就把甲骨文这个财报给大家拆解到，这其实你看到的是一个公司在转型的路上，它的光鲜和它的压力是并存的。对，那未来它能不能够真的把这些订单 变成业绩，那可能是他真正能不能够走出这个阴霾的一个关键。嗯，好吧，那这期节目咱们就到这了，然后感谢大家的收听，咱们下期再见，拜拜。拜拜。

百度交出了一份让整个科技圈倒吸凉气的财报，单季净亏损一百一十二亿元，这是他上市二十多年来最惨的一次。 更讽刺的是，就在几周前的百度世界大会上，李彦宏还在台上激情描写 a r 内化效果迸现的未来途径。可现实呢？啪啪打脸。一边是 a r 故事讲的天花乱坠， 一边是核心广告收入连续六个季度下滑，一边高调凹音 ai， 一 边大规模裁员， 这才简直组织震荡。这不是一次普通的业绩，而是一家巨头在泛市迁移浪潮中的系统性崩塌与悲壮自救。我们今天要聊的不是百度会不会死， 而是为什么他明明最早看见火，却差点被火烧死啊？百度不是被 ai 干掉， 是被自己亲手喂大的广告怪兽反噬的。这句话听起来是不是有点反常识啊？毕竟所有人都在说，趁着 g p t 一 出，传统搜索就完了。但真相更惨， a m a 杀死百度，百度用自己点击寄金钱的逻辑把未来的路害死了。你以为百度才技术落后啊？ 错，二零一零年就 all in a 二，比国内绝大多数公司早了整整十年，你以为它输在没有用户？也？错，二零二五年六月，百度 app 月活还有七点三五亿，比很多所谓新贵加起来都多。 那它到底输在哪？输在它把搜索做成了印钞机，却忘了用户要的从来不是链接，而是答案 一呢？护城河不，护城河遗址，还记得有问题百度一下吗？那句全民口头禅，如今成了时代的木字明，现在年轻人怎么找信息啊？小红书看攻略，抖音刷测评，微信搜一搜，需求还在，但入行没了。百度真正的对手从来不是谷歌， 而是场景替代。当用户习惯被切割进一个封闭生态搜索引擎，这个万能钥匙就成了没人用的古董护城河的深度不重要，重要的是有没有被绕开，一旦用户改道，再深的河也是干沟二呢？ ar 不是 救星， 是照妖镜。百度今年把百分之六十四的搜索结果页塞进 ar 生成内容，本想靠智能助手翻身， 结果发现用户看完 ai 答案直接关严面，连广告都不点了。这简直就是商业自杀呀。你花大钱训练模型，只为让用户少点一次广告， 而广告曾占他营收的百分之九十一呀。冲突点来了， ai 越准，百度越惨，因为它消灭的，正是百度赖以生存的第二点机。 这不是技术问题，是商业模式的原子级崩塌。当漏斗被拦腰剪断，所有基于流量到曝光到点击的变现逻辑瞬间蒸发。第三呢，起大早赶晚集啊。 不是被收入绑架，百度不是没看到 ar 的 未来，而是不敢征信。为什么？因为巅峰时期，百分之九十一的钱来自搜索广告，任何可能减少点击的技术，在内部都会被当成叛徒。 当百分之九十的收入来自旧世界，你的组织会本能的杀死新世界。这不是懒，是生存反射。就像一个人靠卖拐杖吃饭，就发明了轮椅，第一反应也是藏起来， 因为轮椅会让拐杖失业啊。第四呢，一百六十二亿资产减值为旧信仰陪葬。二零二五年秋三、百度一次性寄提一百六十二亿元资产减值，什么意思啊？就是承认过去五年买的 gpu， 建的机房，投的云基础设施，在 ar 新范式下 全是废铁。这表示着一个残酷的现实，技术换代起，最大的成本不是研发，而是你为上一个时代压住的沉没资本。买 gpu 前，请先问问自己，我是在造新船，还是在给泰特尼克号加钢板？第五呢？裁员百分之三十啊， 止血不等于造血。百度裁掉移动生态团队百分之三十，甚至直接业务开掉了百分之九十，开始壮士断腕。但问题在于，新引擎 ai 还没点火，老引擎广告 已经熄火。 ar 业务收入一百一，增速百分之五十，听着很美啊，可罗布快跑三百一十万，单，营收不到一亿，单车亏损仍是两位数。它告诉我们一个真相，增长幻觉最危险，收入涨得快。如果单位经济模行为富，越来越亏， 财源能美化财报，但救不了自由落体的业务曲线。第六呢，用户没卸载，只是不再打开那个最温柔的死亡百度 app 月火七点三五亿， 看似坚挺，但每件地位指数已跌到第九，排在小红书之后。这意味着什么？用户没删 app， 只是再也不主动打开了，他们只在实在找不到地方收拾，才勉强点开。这叫被动留存。不是增城， 这是一个预警信号。当用户从主动使用变成最后选项崩盘，就在一夜之间，冒昧的给所有平台型公司一个百度式警钟。如果你的商业依赖广告乘以点击量模式，请立刻思考如何设计后点击变现。比如 百度现在推智能行程规划和携程，费用转化率是传统广告二点一倍，这是一条出路， 老业务占比超百分之五十。真正的转型必须从收入结构下手，而不是 ppt 喊口号。别迷信，先发有识。百度最早做它模型在豆包 deepsea 靠嵌入超级 app 直接占领用户心智， 技术领先不等于产品胜利。最后一句扎心的总结，百度不是被 ai 打败的，是被广告依赖与需求绕行的联手绞杀的。他现在想用 ai 复活搜索， 但必须亲手掐死那个曾养活他的点击模型。这场自我掐脖子的成人礼，所有老平台都逃不掉。卖过去你是自己，不割，卖不过去你就是下一个百度。而你准备好割掉自己的现金牛了吗？

所有的 ai 应用层的创业者都要面临一个极其严峻的问题，当模型公司亲自下厂做应用的时候，如何避免被淘汰？硅谷顶级孵化器 yc 最近结合了经典的商业著作战略七力， 给出了 ai 时代七条真正的护城课。我把核心逻辑给大家说一下。首先我们必须理清一个前提，就是速度是入场券。你像 karsa， 他 是历史上增长最快的萨斯公司，仅用了十二个月就做到了一亿美元的营收。在早期，他每天几乎都在发新版本儿。 这种迭代速度在大厂是根本做不到的，但是速度只能帮你赢在起跑线，真正的壁垒是下面这七种力量。第一种叫做稀缺的资源。对于 ai 应用产品来说，私有数据和对业务的深刻理解才是真正的稀缺资源。影像通用的数据大家都有， 但是只有私有数据能帮你微调出更懂新闻领域的模型，而且对于垂直业务的深刻理解能够转化为更精准的提词评估体系和工作流程， 这些是任何通用大模型公司和智能体无法比拟的。第二种叫做网络效应。什么叫做网络效应？举个例子，我们现在百分之九十的好友都在微信，这就导致了我们很难去更换其他的社交软件，而且这种效应会随着用户规模的扩大而 越来越坚固。那在 ai 时代，网络效应更侧重数据加评估的循环体系，也就说，更多的用户使用带来的真实的数据反馈，这些数据又会被用于模型的训练和评估，最终会使产品变得更好，更好的产品会带来更多的用户， 形成了一个正向的循环。比如现在我们在使用 chat gpt 时，每一次的点赞纠错，其实都是在为它的下一个版本提供训练信号。第三种叫做转换成本。用户离不开你的产品，不仅仅是数据的沉淀，更是工作流畅的深度集成。 如果你的产品已经进入到客户的业务系统中，切换系统对用户来说成本很高，而且还意味着需要和新团队的磨合和协助。那另外， ai 如果已经记住了用户的偏好风格，就 会非常懂用户，这也是用户离不开的一个重要原因之一。第四种叫做反向定位，就是巨头想做的，但是因为利益冲突却不愿意做这个事。比如说一些传统的萨斯公司是按坐席收费，他们当然希望 定位的人数越多越好。而一些新型的 ai 政策公司，他们是按照解决任务的数量收费，目的是为了用工少的人。如果这些萨斯公司想要跟进，就得割自己的命，短时间内可能会让自己的订阅收入大减，这也正是创业公司的机会。第五种叫做流程力。很 很多的 ai 应用表面上看起来非常简单，做到八十分并不难，但最后的百分之二十才是拉开差距的关键。这背后其实设计无数的长尾问题、边缘情况。如果你能构建一套体系去解决这些问题，这就是你的护城河。 就像丰田汽车，它的壁垒是背后这套精密生产的体系。第六种叫做规模效应，沃尔玛就是靠规模把价格压到极致。在 ai 时代， 这种体现在单位算力的成本上，一旦形成规模经济，你就能把边际成本压得足够低，低到竞争对手无法跟进。第七种叫做品牌，在产品力差距不大的情况下，品牌往往代表了信任，能极大降低用户的选择成本。比如现在一提到生成社 ai， 大家首先想到的就是 chat gpt， 一想到 ai 编程，大家就会想到 crosa， 这就是心智的占领。作为初创公司，最开始其实不应该是考虑护城河，最重要的是找到用户的痛点，全力以赴的去解决，完成零到一。今天的视频就到这里，如果对你有帮助，点赞关注，我会持续更新有价值的信息。