美股ai概念股大跌对中ai的影响

近期的 ai 科技方向出现了意外的逆空，上周五美的科技板块集体走弱，它会影响到我们这边的科技板块，海光信息和中科曙光的重大资产重组终止， 摩尔县城呢用募集的资金去进行了理财，芯片的强势股新源股份也终止了重组，众多的离空最终反映到我们今天的盘面上面，形成了科技的集体下跌。虽然从短期来看，科技方向有着较大的风险，这种风险是源自于 美国那边，如果产生了 ai 泡沫的破裂，那么我们这边的很多的相关产业链的高位都会产生较大幅度的回撤，就比如说英伟达或者谷歌的供应商会因为美股下跌，我们这边会产生相对应的回调。但是如果是从长期来看， ai 作为第四次科技革命的发展方向，作为国家和企业的共同的发力方向，未来会有业绩的兑现， 尤其是国产 ai 产业链，在我们上风的定位里面，在未来的二十年，会诞生十几个万亿级别规模的产业链， 其中会包含着十几个万亿级别的核心企业，几十个千亿级别的企业，以及几百个百亿级别的企业，这是我们上风的规划，也是属于我们的时代红利， 只有站在长期的时间线上面能够去拿住，才能够去享受到时代红利。这是我个人的观点，仅供参考，如果你觉得有用，记得点赞、评论、收藏或者关注我。

上周美股大跌会有影响吗？呃，上周的美股大跌的话是两个问题，是是吧？主要是 ai 这一块纳斯底的比较多，都是跟 obi 有 关的。甲骨文一个是博通的原因，那他们下跌的原因不同，但是他们下跌的原因话，比如说，哦，这个行业有问题了？并不是，只是说呢，投资者对 ai 的 要求更高了。 之前的话说，只要你有订单，你只要踏上了一艘大船，有大量订单的话，我们就涨。现在话说要高质量的上涨，那这个像博通也好，甲骨那句话就说你的质量不够高，那么甲骨是什么问题呢？就说，呃，就担心你这个订单你能不能很好的完成。 他之前涨的话，是因为突然之间来了一个五千亿的大单子，然后呢就大幅上涨，那么这一次的话，他的订单 从五千亿上涨到了五千两百多亿，结果大跌，这就大家思路就不一样了，为什么说你这么大单子？有两个问题，第一个问题里面三千亿是 oppo i 的， 但担心 oppo i 会不会 顶不住，因为最近谷歌特别火，你这个东西还能能不能顶得住？担心你里面某一个客户太大，这是第一个问题。第二个问题的话，你有五千多亿的订单，你之前要不要垫钱去完成？ 会不会经营方有困难？担心这个问题，因为他现在的话，呃，采访出来的话，是吗？这个经营现金流大幅下滑，说明他很缺钱，短期很缺钱，是这样的东西。像博通的话，他做 ic 芯片的，对不对？也是跟欧本 i 有 关系，但是呢，一开始以为，呃，跟欧本 i 搞了一个实际瓦的一个订单好像很大， 但是呢，后来一看的话，要到二七年，二八年才能正式生效，我正式开始展开，那么一下子呢，后来一看的话，要到二八年才能正式开始展开，那么好，对不对？虽然订单总体而言还在增长， 大家可能这一块感觉有些问题，然后呢，又担心你这个 ic 芯片有好几个公司在搞，会不会相互有些竞争？ 虽然现在话订单都没啥问题，整个 ai 的 需求并没有下滑，但是呢，大家担心的话，里面公各个公司自己的经营会不会有问题，或者内部竞争问题？大家担心的是内部竞争问题，或者说就是担心 oppi 的 问题， 你欧滨埃会不会你的后面搞了非常大的一个投资，但是呢，你现在收入是不是顶得住，又叠加谷歌一下子又变大了，就怕，哎，谷歌会不会赢家通吃，你欧滨埃顶不顶得住？但是呢，结果的话我们去看啊，这个美股跌完以后的话，大家一个消息，迪士尼开始和这个欧滨埃合作了，所以投资欧滨埃十个亿， 然后呢，把他呃下面的几百个呃 ip， 迪士尼的啊，这么多 ip， 跟那个欧滨埃合作，让收了，给他 自动的去做一些，用他的 ip 去做一些短片啊，电影啊，还去开始做这样的尝试。对迪士尼来说，他对他的 ip 的 话一直是非常珍惜的，非常注重一般性不合作的，哎，现在跟 solo 合作，就跟 o b i 还是合作了， 如果这条道路打通的话，后面其他东西会不会都来啊？如果都来的话，性质是不一样了，如果他如果一旦解决了变现问题的话，是不是其他问题都迎刃而解了？ 最关键的话人家还有 i p o 这步还没走，还可以上期啊，所以这一块的话是这个隔夜美股对我们这类个可能会有些影响。对，但是影响的话因为大家看了主要是吧？是欧奔 i 这条线的影响。谷歌这条线大家还是情绪蛮高的，因为 大家就想大家可能还忘了一点，因为在我们这边我们组的话还都是硬件的东西，特别是一些上游的话，你欧奔 i 这条线也是一样用，因为这条线一样用， 所以我们这边并不存在说某根中某一条线，那也就说整个 ai 的 需求大家还并没有管控。所以对于，呃，我们这边来说的话，我们这边的话主要都是上游，每所有的线都是一样的，都可以供应，没啥太大问题，但他情绪上的话相信会有影响，会有影响，但是应该影响不会太大。

昨晚美股科技这波下跌导火索呢是 ai 芯片巨头博通，尽管他刚发的财报不错，还说下季度 ai 芯片销售能翻倍，但现在市场主要担心的是它的利率，这种担忧就导致博通的股价大跌超过了十一个点，拖累整个 ai 板块，包括英伟达、 amd。 这已经是连续两天有 ai 权重股爆雷了。前一天是甲骨文，这就代表着市场现在对 ai 趋势不再是无条件的追捧，会开始挑剔公司的估值以及实际盈利能力了。 我个人的看法还是谨慎乐观的，现在这种抛售更多的是情绪面，个股的基本面其实并没有恶化。说一下我自己的计划和操作，我的 ai 科技全部都是配置在了美股，昨晚的这波下沙呢，是会吐了部分的盈利。目前美股这块我保留了四成的仓位，有黄金坑出现我就回家。 至于大 a 和港股，我配的全部都是跟 ai 不 相关的内循环经济的票，所以 ai 板块的回调对我的港和 a 影响应该不大，小伙伴们也不用太担心。现在说 ai 泡沫崩盘还有点早，下个视频我会做一个对明年市场的预测和展望，大家先轻松过周末。

那今天晚上咱们给大家汇报一下，就是关于最近 ai 产业的一些变化，因为变化比较多。呃，其实还好吧，其实我觉得从大方向来讲，其实一直没有没有什么太大变化，只不过呢，中间一直有各种因素干扰吧。 呃，无论是从国家来讲还是从产业来讲啊，方向其实都是没什么变化的啊。那么当然这个市场，嗯，反应会比较大，中间会有些会有些波动嘛，那我觉得这些都很正常。呃，那所以今天的话呢，主要是围绕着，呃，就是， 呃，今天星期天，昨天前前天，对吧？前天晚上，呃，美股周五周五呢？呃， ai 的 标的有些板块跌的比较多。并不是所有 ai 都在跌啊，只不过就是过去两周涨的比较多的板块是在跌的啊。但是呢，嗯，像谷歌也没怎么跌，然后其他的， 嗯，特斯拉，苹果，基本上特斯拉还涨的，对吧？苹果好像也没怎么跌，就是主要是过去两周涨的比较多的板块吧。嗯， 跌的多一点啊，存储和光啊这两个板块跌的比较多，包括电力吧，啊，这些都都是过去两周两个月涨幅比较大的板块 啊，所以我想这这都很正常啊。那说之外就是，呃， oracle 和普通的记报，嗯，之前我们也做了解读，那今天也不做太多详细的。呃呃，再再重复再去讲了啊，就不不汇报了。呃，所以今天呢，主要围绕着大家关注的几个点啊，一起汇报一下。 嗯，但今天晚上时间也不是很长，我估计可能就半个小时吧，差不多把一些核心问题呢汇报一下啊。然后细节的东西呢，有时候看来不来展开来不展开的话呢我们就留后面时间再讨论。 嗯那那首先先把核心观点给大家汇报一下，就站在这个目前时间点的话呢，我们觉得，嗯其实跟 我想跟跟，呃。跟半年前哦当时对大的方向判断上来看的话呢，呃其实也没什么太大变化，就是大家在不断在修正吧。我记得在今年什么时候啊？今年四五月份的时候，五六月份的时候啊，当时给大家汇报过啊， 就是几个核心观点啊。就目前看下来这些观点呢我觉得都是都就方向都没都没什么变化啊。就第一个呢就是 ai 新的趋势逻辑会会出来。对新的趋势逻辑啊，我觉得其实也呃其实我们都已经看到了，对吧？但站在目前的时间点呢，我们觉得明年会很重要。二零二六年， 呃对 ai 新的趋势逻辑都很很重要啊。但这个新的趋势逻辑是什么？那我觉得我们可能再过个两三个月可能就会看的越来越清楚了啊，现在已经有些迹象。呃然后第二的话呢 ai 的 推理算术需求是训练需求也都会起来啊，对吧？这里也有很 也都很清楚。其实也是也是一样，对吧？中美的 ai 差距呢？你说是拉大呢还是缩小呢？我想不同人可能会有不同的感受啊，他会觉得呢？呃就是呃 就我们觉得并没有缩小啊并并没有缩小，呃呃但这个大家就看就怎么去看了啊？啊？就我们觉得其实并没有缩小，因为现在模型他呃他训练的，他训练的，他训练的要求是越变越大的。 那就就就就是你如果真的要去做预训练的话，你不是说像半年前一年之前啊，我随便弄个几群啊，我就可以就跟得上，你超出啊，你就超，你不用讲了啊。那现在，那站在明年，站在现在这个时间点看明啊？看，咱别说看明年了，看未来一个季度，未来半年的变化我觉得是清晰的， 你把核心观点汇报一下，第一个呢，我们还是维持原来那个模型的能力是看不到天花板的 啊，未来两个三年，呃，大模型的能力是看不到天花板，然后未来两个三年啊，算力需求也看不到天花板，然后这两个事情依然是成立的啊。那那端侧和应用啊，这个我们能力有限啊，我们也看不清楚啊，到底端侧能起来成什么样子我不知道。应用能起来什么样子啊，这玩意也不知道， 我觉得这两个是以以目前我们的对对这个研究的这个情况来看，是看不大清楚的啊。所以我想，呃，那这是第一，第一个，那第二的话呢，如果我们再拉长短一点， 你就拉的短一点的话，看未来一个季度，未来半年，未来一年的变化呢？我就清晰的，未来一个季度的变化呢，就是在后续年的奖励范式上会有些突破啊，这个可能就是在今年十一月，十二月一二月份，我就差不多可能也就这个时间段内啊，那现在谷歌也好，然后 deepsea 也都也都发了类似的啊，类似的一些小的模型出来啊，这个奖励方式就在围绕后训练吧，因为后训练呢，他不需要卡啊，或者不是不需要卡，就是他对卡的需求呢？ 呃没有那么个，呃，没有那么没那么多，但是可以做一些创新东西出来啊，所以未来一个季度在后训练上啊，会有些奖励方式的一些突破，然后呢，未来半年的话呢，可能多模态上会有些。嗯 嗯，会有些大的变化，可能得到明年明年二季度有可能有可能提前，但我觉得明年上半年吧，可能会有些变化 啊。然后呢？到明年下半年可能啊 agent 会变得更清晰一些。你现在 agent 呢？也不清晰啊，你现在 agent 呢？也只是在特定场景看到一些一些点， 对不对啊？大部分说 ai 手机那玩意它肯定也不行啊，对吧？它它它它不是说 ai 手机不行，是因为模型能力不行啊， 所以我想的就是这可能是未来一年。未来一年啊，一个半年啊，一个季度啊，大致的啊，变化的方向点啊，就方便我们去跟踪。所以就是说看未来一年模型能力肯定是看不到天花板的。看未来两年我们觉得也看不到天花板啊，因为现在模型的整个学习路径呢 是相对比较清晰的，无论是在前训练还是在后训练啊，模型的内在路径上是比较清清楚的。好像这个是第二个， 那第三个呢？就跟呃那跟投资相关的呢？就是，呃那现在整个全球 ai 的 投资呢，还是围绕着技术设施来展开？他说怎么投了三年了还围绕技术来展开呢？只不过呢，呃技术设施所产生的收益呢？呃大部分是在大模型大厂和大厂里面。呃他和我们，呃 以往看到的 ai 的 应用公司啊，其实也不叫 ai 应用公司啊，就以往看到这些软件公司啊，呃，产呃，硬硬智能终端公司啊，都没没太大关系 啊。这个为什么没太大关系呢？就是因为模型能力不行啊。不是说，呃，不是说，但有可能是一些公司，呃，我觉得特别一些 ai 应用公司啊，有可能是被被颠覆掉的啊。这个这个呃也很正常，而且也也合情合理，你毕竟方向打底看的很清楚了 啊。所以我想的话呢，就是说，呃，并不是说 ai 产生的，呃， ai 投了三年之后它没有产生什么 ai 应用，只不过就产生的 ai 应用呢，离我们太远了啊，就是不是我们日常生活感受到的东西 啊，所以我觉得这个呢是是两个概念。呃所以呢，就是目前看得清楚呢，我觉得还是在 ai 技术是投投投入方面啊。呃，那至于说大家担心的那些点啊，无论说是什么资金问题啊，什么电的问题啊，什么这些东西，我觉得这些呢其实都 不是问题啊，就是说，呃，我想这个时候已经没有人去再去质疑说，哎呀， ai 算法的需求的问题。对啊，需求端不用不用怀疑啊，现在主要是供给端的问题，你包括说现在对于 oracle， 对 于呃拨通，对吧？过往这两天呃两三天他们激爆了，而且大家担心的也是说，哎呦，你的是不是你的订单像收入转化有点慢呢？ 呃呃，就是就是，大家更多担心是你共共济能力的问题啊，不是说你需求不行，所以如果说现在我们还是说，哎呀如果说还是停留在需求需求那那个环节，对吧？那那肯定就说我们可能有有很长时间没有跟踪 ai 了 啊，如果现在大家还去问说 ai 算术需求行不行啊？啊？不要问这个问题啊，没必要问啊，啊？是吧？你如果问这个问题，先把过去这一个，这这这这这一个季度新闻先看一遍再说吧。所以现在现在核心问题呢？就是说如果说我们去看 ai， 大家就关心的问题 啊，是什么呢？是这个瓶颈啊？就是共济问题。哎，这共济遇到哪些瓶颈了啊？或者说有有有哪几个瓶颈需要解决的啊？有可能是 coops 的 才能啊，但现在台阶也在扩展，有可能是呃 电力的问题啊，那那那这个呢？也也在解决啊。所以像就是说，呃，现在对于 ai 整个呃算计技术而言啊，需求问题不用讨论， 那么我们去研究这个供给问题啊，对这个是有益的。那另外呢？对研究 ai 泡沫也不需要讨论啊，讨论泡沫有什么意义呢？对吧？我们又决定不了泡沫什么时候崩，什么时候不崩的，那我们也决定不了对 ai 产业是投多少。所以呢，就是，呃，你就不，你就没必要讨论这这些问题，你就去跟踪产业就好了啊， 到底拆哪个哪个环节建到什么程度了就好啊。所以我想这个是这个，所以那那那呃呃，那如果再再细化一些，那站在投资角度来讲呢？我们认为，嗯，我们要去识别， 呃呃，整个 ai 的 核心卡点在哪里？这个核心卡点呢？就是我们要投的那些领域啊，那核心卡点在哪里呢？ 大家都之前都都都都说 ai 撞墙了，是不是撞都撞的是哪堵墙啊？因为墙分很多啊，对吧？你有数据墙，还有算力墙，有各种各样的墙，那撞的是哪堵墙啊？或者哪堵墙已经被解决了啊？您数据现在被解决了，但是数据解决了吗？那你现在合成数据已经是可以啊，能够让模型的参数就往上提升，没问题，是可以做到的 啊。算力强，呃，这个就数据强，不用不用担心啊，算力强也不用太大担心，就是他虽然算力不够，但是呢总归还是有啊，我通过扩产呢，我还是能够把算力的这个才能能够提提上来。那有些领域呢，就算你提才能呢？他也不行啊，你比如说互联， 你产能有用吗？没用啊，对吧？你要你要增加你的这个这个通信的速率啊，包括你的通道变多啊，都可以，但这个呢，有授权物理限制啊啊等等一些东西。所以，呃，互联这个环节肯定是你将核心卡点之一，再一个呢，就是存储 啊，无论是 hbm 还是 dm 还是 nand 这些，那它它它它都会，对吧？啊？随着推理起来这个数据变大的话呢，那存储也是，所以你会发现现在呢？ 嗯，其实还有一个核心卡点就是 power， 对 吧？就是电力。最近你发现过去这一个季度，这半年整个 ai 围绕什么来展开呢？围绕着瓶颈来展开 啊，瓶颈来展开就哪些环境是瓶颈？说 gpu 是 不是瓶颈呢？呃，它，呃也不是很大瓶颈，对吧？就它也是瓶颈，但是呢，这个平台它能解决或它能慢慢解决。 有些瓶颈的话，你说电力，美国电力是不是能够短期一点能解决的了呢？那他也不一定对不对？他他需要很多呃，非呃基础层面的问题，比如说美国的各州呃的政策不统一啊，整个审批的流程啊，审批的效率的问题， 那这个怎么去解决？等等吧。所以就是说，呃，我觉得如果是站在 ai 技术设施投资去看的话呢，我们识别每个阶段它的核心卡点在哪里，那这个肯定决定了我们每个环节它的投资是效率是比较高的，对吧？你看过去这这一个季度，这半年基本上围绕着这几个环节来展开， 你说投 gpu 好 像也没怎么涨，对吧？我说我们投美股啊，就 a 股，另外再说啊，因为 a 股市场是另外一个市场，就是你如果去看美股市场的话，基本上就说那基本就是，呃这个，因为大家好也没涨多少，对吧？呃，就是那基本上围绕那几个核心卡点来再涨， 那那么这这个是，但我觉得看未来，呃，一两个季度，看未来半年，我就依然是这样这么一个情形。 呃，那除了这个之外，那么我们接下来需要关心的就是模型眼睛的方向了，对吧？模型眼睛的方向的话呢？我找到 ppt 就 模型眼睛的方向的话呢，如果看二六年啊，我觉得就是刚才也汇报了，就基本那几个点吧，我觉得就是，呃，就如果我们看未来的演化的点啊， 我们看一下，就现在来讲呢，对于模型演化的方向，就那几个点啊，就如果是看，就我觉得大概大概就是三个点吧，这三个点呢，就是在未来可能会越来越清楚。 嗯，那这三个点的话呢？跟什么有关呢？那如果说去看的话呢，就是围绕着前训练后训练来展开，而前训练当中的话呢，呃的核心其实就是 ai 技术实施能力， 这个呢，其实在未来啊，我觉得这几个月啊，会慢慢解决。其实谷歌已经先解决了。谷歌解决预训练的，呃，解决预训练 ai 技术能力的，呃，这个问题呢，不是通过卡的数量增加，而是通过集群互联的效率增加来实现的。那么呃呃那，那除了呃谷歌之外呢？ open、 xci， 呃买塔这些公司呢？因为它的互联效率不是很高， 那么它只能靠对卡数量，那对卡数量呢？就要靠英伟达 gp 两百 gp 三百的交互作为一个前提。所以就是未来半年啊，我觉得 xci、 呃， open、 x i 这些公司，他的预训练效果会慢慢体现出来啊。之前之所以不行，包括现在五点二，大家分歧也比较大，那么 open 在 预训练上也也停止了很长时间 的原因，就是因为他并没有在预训练上去怼更多的卡去支撑他更大参量的模型训练，因为数据不是问题。然后呢？算力啊，你如果想去投的话，总归也还有，那为什么不投？就是因为一方面他的后勤的战战略，再一个方面就他的推理的消耗量比较大。 呃，而且你如果现在是十万张卡，我对二十万卡行不行呢？就没有本质差异，我对三十万张可能也没什么本质差异，你只有从十万张二十万的卡直接怼到啊，七八十万张，一百万张卡啊，提升一个数量级，那让你的参数量 提升一个数量级会提升啊，提升更多更明显，那这个时候模型的效果，预测的效果才可能会体现出来，所以这种呢，其实在过去这半年一年 o p x i 里面体现的就不是很明显了 啊。呃，所以我想就是说未来啊，看看二六年呢，愈训练的效果会越来越明显啊。对，谷歌也是谷歌先体现出来，那对 opia 和 xia madata 都是这样子啊，所以我觉得愈训练会重新回来的啊，大肌群会重新回来。其实大肌群已经不是重新回来，这个大肌群是在加速的啊，然后呢？ 后训练的话呢，那明年也会有些变化，我觉得就是讲一番是突破是是一开始吧，你包括前段时间讲的什么 mid 春啊，什么都是为了都是为了后训练做更多的准备，所以后训练的算法创新到明年 deepsea 也会贡献一部分啊，所以我觉得 deepsea 呢，呃，也会成为后训练当中创新主要创新者之一 啊。但基于这个呢，我们去判断说中美模型差距呢，我觉得，嗯，没什么好讨论的，对吧？就是这个差距是一定的啊，这差距不是说 呃我们不行，是因为我们没有卡，对吧？我也不说我们没有卡，是因为我们没有大集群，你即使说 g b 两百， g b 三不是这个 h 一 百 h 两百的你，你买过来，买过来，你需要建大集群呢，对吧？ 所以我们看到咱们更多的呃算法的些创新呢，都是在海外的集群的呃的基础上去做的后训练的创新。你说我们做前训练创新，有前训练点状的创新，不足以拉开和美国的差距 啊，会不足以让我们赶超美国的模型不足以，为什么呢？因为你那些点的创新呢，太小了，对吧？呃，那那那这种创新呢，还不足以，所以呢，你更不用讲说我们都没有这么大群，怎么搞啊？你做实验的条件都没有， 只有想的话呢？中国的模型创新呢，我们只能只有可能是在后训练上做一些能够比美国更强的一点出来，在前训练上我们就 不要去，就在我们大集群构建起来之前就不要去啊，讲我们在预训练上能够比别人做的要好一个档次，对吧？这个几乎不太可能，除非你的前训练的。呃，价格发生变化。呃，那这就另外再说了，只要是在目前 chris fu 这种架构大背景下啊，大的框架下， 那么啊，我们很难啊，比美国做得更好啊，这个很比较难，所以我们在会战是可以的，所以我想就是。呃，那这那那那 这些我们也大概了解了未来一年模型的演化的方向和路径是什么，就是方向是清晰的，路径也是清晰的，对吧？你包括这样的三点出来之后啊， skating， 无论是前训练 skating 还是后训练 skating 依然是 有效的，特别是后训练，那是刚开始哪到哪前训练，现在你只要把三十秒怼上去，它也有效果啊，所以我想就是，所以咱们就判断什么就是未来未来一年 我们还会有一到两次的 tokyo 加速点啊。哦，这个也是清晰清晰的，就大家说艾特生说我看到好像这个，最近啊 open i 的 拥用户数啊，或者谷歌的这个 tokyo 量好像怎么哎，季度环比好像有增速有点下降啊，那这个东西是不是不行啊？我说这个不重要哎我说这个东西不重要的啊，我说在两个加速点之间的任何变化 都不重要，因为我们要等的不是这种小的变化，我们要等的是加速点啊，我们要等的是下一个 tokyo 加速点， 因为，呃加速点到来的时候呢？那么这个 token 的 变化就不是说啊我环比增长个百分之三五十啊，不是对吧，我环比要增长个十倍可能是对吧，那同比要增长更多，所以它有可能是这种变化啊，因为 token 加速点带来变化它的 token 的 消耗量是要 大一到两个数量级，所以呢就是我们没必要去研究啊。我就哦我跟踪啊月度的 token 数据对吧？跟踪月度的什么什么用户数数据有意义吗？嗯一点意义都没有 啊，因为我们有这时间还不如去研究研究下一个陀螺加速点到底是未来一个月到来还是未来一个季度到来还是未来一年到来啊。这个更有意义啊，研究都没意义的，都会误导。 所以呢就是说呃明年的话至少会有一到两次的陀螺加速点啊。一到两次吧，我觉得至少一次吧，两次那就超一期了更好，那后面还会有第三个、第四个，第五个、第六个甚至第七个陀螺加速点，我觉得这个都啊都是很啊很正常的事情。 这是这是这一块啊，就不仅把模型这块讲的差不多大概这几点吧。那如果是看呃站投资角度来讲的话呢，那我们觉得现在 呃怎么去看啊？你现在去看的话呢，就是无论是模型参数量，模型的数据集，呃然后模型的基群 啊，我觉得通胀的逻辑还是成立的，对吧？啊不是成立的。是在是在还是在强化的啊？不用去担心什么通缩的问题或者是什么，这些问题都不太重要。那现在唯一的问题是这个 token 的 成本有点高，对不对 啊？拓展成本也高，但是现在趋势的话呢，其实也慢慢呃，因为 deepsea 也好，因为这个大家的这种竞争也好啊，呃谷歌也也基本上就大家看整体上，呃就是已经成熟的能力的拓展成本是在下降的啊，就不考虑硬件成本的下降啊。从算法角度来讲，呃但是呢对于一些 呃对于一些嗯有竞争的能力的模型而言，那么这个 token 成本短期也不一定降得下来哦。啊？就不一定降得下来呃这个跟各种因素有关系啊。啊。所以我想就是就是这块我觉得没什么太大变化。 那无非往后去看的话呢，我觉得在大的整个基普设施这块，呃核心的点我觉就是我就我们去判断瓶颈啊，就到底现在 ai 的 瓶颈，现在瓶颈是在是在哪里？那基本上那个环节就是目前我们最重要的，那我们自己跟踪下来，那就是在互联和存储 这两个环节是核心卡点。那除了这之外呢，其他的卡点都都不是实质性的卡点了啊，都是同可以可以通过方式各种方式去解决，但这两个环节比较难解决，那另外还有一个就 power， 对 吧？就是这个电力的问题。那这这三个环节我觉得是目前核心卡点， 但这个三个卡点的话呢，也在慢慢解决了啊。就如果大家昨天看到那个什么，不是昨天，前天特朗普还在召开一个会议，那一讲，对吧？因为我们知道美国现在电力之所以受限，各州的政策不一样，对吧？各州的审批政策，比如说审批政策了，那么对于同样一个这个这个核电的政策， 那各州都不太一样，也不，也不是审批，是周期的问题，各种各样的问题，那这个问题怎么解决？那？ ok， 那 现在特朗普做的决定就是要呃美国，呃美国各州要进行统一， 要什么呀？统一监管嘛？统一什么？统一？统一的政策审批制度还在学中国嘛，对吧？那，那那就不要各各家搞各家，各州搞各州的统一来，对吧？啊？所以我觉得这个是能够 对店这块是一个呃，是一个瓶颈的，一个一个一个慢慢慢慢在在接触，但是我们要看他政策的效率啊，所以大家可以往里搜一搜啊，就做了一个这么一个决定， 应该应该后面我们看执行的效果啊，那这样其实是能够解决电的问题的，对吧？就是就是，在美国就电，不是说电不够，是因为电网不够，对吧？那可能是，呃，就我觉得这个可以是，然后呢？再一个产量的现瓶颈呢？就是在 coos 上， coos 呢？如果我们去看现在数据的话呢？就是，呃， 台电这边呢，也在扩产能，过去一个月呢，其实也扩了，呃，从市场预期来讲，至少增加了百分之二十的产量吧。啊？原来市场预期二六年大概是在一 百到一百一十 k 左右吧。啊，每个月啊，每个月的微户的这种呃产能，呃，那现在预期大概在一百二到一百三十五吧，就是大概呃提高了百分之二十吧。啊，那有可能，还有可能，产能还有还有可能，呃，就扩扩的可能性 啊，所以我想就是呃 coos 这方面呢，也不用太担心，因为 coos 呢，都是都是结果啊，就我们也很难说去跟踪 coos 数据，用 coos 数据去判断未来的，这个这个现在是不准的啊，啊，因为它这个 coos 都是结果啊，你看有随时会扩的 啊，所以就不用不用去工作。嗯，跟踪 coos 我 就可以去验证一下，但没必要说我以这个作为我去判断未来算理需求的一个一个一个标准，对吧？可以参考一下，但没必要太太过依赖这个东西 啊，我想这个是是一个。然后另外呢，就是说刚才从刚才我们讲的这个瓶颈问题啊，去过渡到这个市场关心的问题，就瓶颈问题。刚才我们再顺一下就说电力，电力是电力是其中一个瓶颈，对不对？互联是一个瓶颈，存储是一个瓶颈 啊，所以美股过去的这半年基本上就围绕这三个环节来展开，其他的环节都不大是瓶颈。你记不记得各位领导记不记得当时数据瓶颈的时候交易的是 reddit 啊？当时 reddit 还还涨了一段时间，为什么说 reddit 上面有很多数据啊，各家都给 reddit 去下单了，说我要去买你的数据， 对不对？然后呢？算力的话呢？我们说算指的是 gpu 啊， gpu 这块呢？其实，呃，就过去段时间比较强调的 esec 是 吧，这是另外一个逻辑了。那如果说从整个大的环节来讲的话，就这三个环节是受限的 啊。这三个环节受限，那如果说电力环节可以通过政策的统一，美国政策的统一能够去解决的话呢？我觉得电力这块呢会加快，可能有些公司业绩会有可能会加加快释放吧。 啊，就是就是，慢慢从从从纯把股直到开始有，哎，有业绩兑现了，或者说业绩兑现会更清楚一些。然后互联这一块呢？现在就是互联跟存储吧，我觉得是属于呃也在把股值业绩也在释放， 因为大家觉得说你这个东西呢，好像短期也很难，对吧？甚至看到他的警惕度，我觉得对互联而言警惕度可能看到二七年甚至二八年啊，而是在整个互联警惕度当中 那最高的。呃，近几年最高的就是光这一块了啊。对啊，就无论说，呃，我觉得这个也是现在呃制约集权能力的一个很重要的因素 啊。所以我们之前也讲说为什么谷歌在制片当中呃它的 jimmy 的 效果这么好。呃，是不是因为谷歌对模型很懂？是不是因为有 tpu 啊？我觉得这个呃是其中因素，但不是最重要的啊。因为之前也有啊， 对不对？之前也有，之前也懂。那为什么在这种当中有好呢啊？这个好是因为受受对比的啊。是因为比 opi 好， 哈哈。为什么比 opi？ 为什么要加个定语呢？因为如果给 opi 足够多的卡， opi 可能比 gmb 三点零还要更好 啊。呃，只不过就是 opi 他 已经被约，被约束啊，被约束了，没有这么多卡做训练，他有很多卡用来做推理的，他没有拿这么多卡去做训练。那为什么说五个可以啊？就是我们之前讲的逻辑就是说原来的时候呢？呃，谁家预训练做得好，取决于谁家买的卡比较多 啊，卡越多，那你做的参量就越大，但现在的话呢，呃，是一个什么情形呢？你卡再多也不会很多 啊。那卡再多就是卡多或少啊，哪怕再多也就是，对吧？二十万卡和三十万卡的区别， 它不可能变成二十万卡和一百万卡的区别，因为没有，根本就没有这么多卡。所以呢，就是在目前算力整体，呃，就是 gpu 的 卡的数量整体受限的背景下，那就是谁能够把已有的卡利用效率更高，谁就更好。那谁利用效率高呢？一定是互联做的好的， 对吧？就谷歌，他可能是一张卡顶两张卡用， oppo 和 xsi 是 两张卡顶一张卡用，就为什么呢？因为你互联做的不好呀。那你互联效率不高啊，你可能两张卡就是一张卡，你就对谷歌而言，可能是你用了两张卡，但是对谷歌而言，我就我也就是一张卡。那谷歌可能一张卡顶两张卡 用，所以这个呢，就是体现出互联的优势的啊，所以我觉得，嗯，加密三点零，它的之所以做的比较强，我就证明一点 啊，谷歌的互联效率是独一档的啊。所以，所以我们觉得就说不要拿什么微软 mate 啊， google 啊，不是微软 mate， amazon 去跟谷歌去对比，根本就没有可比性，就不是一个公司，不是一个 level 的 公司。就在 ai 时代 啊，在 ai 能力上就不是一个能力的公司，对吧？那三家公司？什么公司啊？那做电商的，做做做，做什么 tob 软件的？做做社交软件的，那哪家具备 ai 的 基因啊？哪家都不具备 啊，所以就不用，不要不要。那更不用讲说大家说，哎呀，那中国哪家像像谷歌呀？啊？像他不是，对吧？那不可能成为谷歌，因为谷歌只有一家，对吧？不可能的啊，我，所以我说国内说啊，谁谁谁像谷歌啊，就这家可能类似于我说啊，不可能是吧？你可只可能说，哦，你对标炒炒股可以，对吧？你不要太当真 啊，因为那三家，我们先看那三家嘛，对吧？所以呢，就是，呃，这是另外另外一个逻辑啊，就是另外一个事情， 嗯，就是炒，炒到股票是可以的啊，不要太当真。然后呢？所以呢，就是我们去看这些这一点的话呢，就基本是清楚的啊，互联很重要，互联里面最重要的一定是光啊，除了光之外，其他的我觉得 pcb 也可以啊，只不过就是说你在里面去选的话， 你最好的一定是光啊，就大家就就就不用我说，这股价都已经交易出来了，对吧？那就不用讲了，这个光的股票是创新高的。呃，然后呢？呃，那市场现关系的问题呢？就是一个是刚讲的瓶颈的问题，我觉得这个这两个瓶颈基本上都可以解决 啊，都可以解决。呃，然后呢，就是 margin 的 利润的问题，利润的话呢，我觉得主要是担心。呃，单时的利率，两个月之一，一个月之前是担心二股的利润，对不对？然后现在担心是波动的利润，对吧？那波动利润是不是你的系统变做多了就会影响你的利润率啊？ 我觉得这些呢，也不是核心问题吧，就是这些也是大家去找找题的理由吧。啊？嗯，那这个我们等会会看到啊，就说 ai 未来一年的趋势就是分化啊，等会我们会简再简单汇报一下。 然后第三个呢，就违约问题啊，违约问题的话呢，主要是大家看到，呃，那个谁啊？ rocco 的， 呃违约债权的那个利率标的有点高，是吧？就担心他这个呃会会会崩掉啊。我觉得这个呢，也也也还好，也不是核心问题，就杠杆率高不一定代表一定会崩啊， 就杠杆率就我们之前有汇报过，最终就是在杠杆率、模型能力、模型盈利能力这三个之间找一个平衡啊。然后呢？就 guidance 对 吧？给的指引没那么激进，大概是几点吧，其实你请大家回头去看看，这谷歌的不是这个普通低的，还有点冤啊，觉得这好像也没啥呀，就转观业绩也都超预期的，对吧？ 当大家去问 opi 的 问题，都把这个浩克谈都都都问，快问生气了对不对？就人家不想批复太多，对吧？就剩下一直盯着问说你们这啥时候这个到底是协议，是订单，对吧？它肯定是个协议嘛。呵，那不可能是订单啊，对吧？那实际，那实际吧，到底订单是协议，那肯定是协议了，对吧？包括 opi 签的很多东西都是协议，它不是订单 那不是。所以讲这些的话呢，还好吧，就是说可能是主要是因为没有更，没有给更更乐观的指引，大家可能会有点会，会有点分析吧。呃，然后那，那最后就是我们觉得二六年怎么看呢？二六年我觉得 整个主机调的话呢，就是分化啊，我觉得这个也是目前看到一个情况，就是到明年会越来越明显，分化会越来越明显。就这个分化的话呢，它不是说体现在产业啊，我觉得对股票也会越来越明显啊，就是你会发现就二零二三年炒 ai 股票基本上， 对吧？傻子都可以挣钱，对吧？你懂不懂 ai， 反正只要跟只要提提 ai 相关的，它都都能涨二四年。哎呀，好像是有点不太一样，对吧？啊？有，有一大部分在涨和有些部分买，对吧？就是如果点背一点，那肯定有可能是买的不好。二五年是什么呢？ 就是就是，点背了，对吧？你点不背的话就是，对吧？就是好的情况下就不亏钱就不错了，对吧？你得你得买对才行啊。这就是，就我觉得就是二六年，二五年的话呢，可能整个 ai 产业当中只有百分之多少票在涨啊？百分之三分之一票在涨吧， 可能二三年是百分之百的票在涨，二四二四年是三分之二票在涨，今年是三分之一的票在涨，那明年是不是更少啊？就变成五分之一的票在涨了 啊？我觉得这里面你包括七姐妹，七姐妹是不是七个姐妹走的都很好呢？也不是，对吧？那可能谷歌走的最好的那七个姐妹就变成一个姐妹，一个一个一个走的比较好，其他都都一般，这种分化就比较明显。那我觉得明年的话呢，这种分化会更明显 啊。别说，你看模型基本是是分化很清楚的，对吧？你看 o p i 和谷就好了。那谁还关注麦纳呢？有关注麦纳就看关注麦纳什么时候不行了呢？就是这个也不知道啊，如果麦纳明年就 不行，那把这帮人肯定是被给干掉了。然后呢？还有这个 x i， 对 吧？ x i 大家也也也不太关注 x i 的 能力了，只关注说 x i 的 基群有多大 啊。然后呢？谷歌，呃，微软那个就不。没啥人，没什么人关注艾艾玛总，也没什么人关注艾艾玛总的 tree 芯片也没人什么关注。也就说就是模型在分化，芯片在分化啊。同样是 s 哥只关注 t p u， 其他都不行， 对不对？我们今天也汇报过，就除了 tpu 之外的 esec 都不行，包括国内都不行。为什么不行呢？因为这个 esec 它这个东西啊，它是无底洞啊，我觉得就跟我们养孩子一样，养孩子 它不是说你养一年两年就就就行了，养个十年八年都都可能能看到点效果，对吧？那 tpu esec 也是这个样子，它投入，它就是个无底洞，它不单纯需要钱，它需要持续的钱，它不但是需要持续的钱，它需要时间，它需要持续的时间才行 啊。你没这个东西，你怎么可能把一个 x 能能能能能训成一个普罗大众都能适用的一个产品呢？几乎不可能 啊。所以呢，除了谷歌之外那几个人，对吧？你猜？你你你训练 x 训练几年？那肯定不行啊，那肯定就就即使他不能用，但他也会持续去去去去去投入，去研发，因为因为你不做这个研发，那更不行， 所以之前就汇报说 tpu 比大预期要好很多， icu 比大预期要难很多，因为它 gpu 呢，比预期的币的要高很多，所以 gpu 跟 tpu 肯定是没什么太大问题的啊。就是说大家交易，因为大家 gpu 啊，是不是不行啊啊？我觉得，嗯，也也也有点交易过头啊 啊，所以 gpu 可能也没什么大问题，然后云也在分化啊，然后用户量也在分化，所以我觉得这些都都在分化，所以这种分化的话呢，到明年会越来越越 啊，越啊，程度越来越严重吧，啊，就有的可能就不涨了，因为，对吧，我想就是这种分化，二四年，二五年，二五年，今年是整个大的算力和应用的分化，你看应用都不涨，对吧？算力在涨，算力，也不是说算力整个板块在涨，是算力有些环节在涨，有些环节已经不涨了， 那么，那么，所以，所以你看，你别说算力了，你就包括互联这个环节，对不对？ p c d 光模块同连接，什么红星光线什么，还有什么各种各样的可能，还有超干眼的啊，什么什么什么 o i o 啊等等一些啊，包括 dc， 就 这些，你会发现只有一个环节，是是是长得最好的，其他的环节呢 啊，时不时会有行情，但是呢，大部分的行情是跟着贝塔在走啊，跟着整个算力的贝塔在走 啊，那么只有一个板块，在互联当中只有一个板块，它是超预期的，也不叫超预期了，就它的阿尔法很强，或者它的贝塔更强， 就光这个环境，对吧，其他的呢，都一般不是不行啊，他会跟着贝塔走，但是他走的就没有那么好，但整体方向是没问题。就是说在过去这段时间来讲，那我觉得就是想表达的意思就是说整个 ai 产业链 不同环节会分化，同一环节内部也会分化啊，这个我觉得基本就常态了。因为也很清楚吗？到底哪些环节收益，哪些公司收益，并不是所有公司都收益 啊，所以，所以我们要哦，所以他对我们投资难度也会越来越大，就是我们去识别，哎，哪些板块在某，在某个阶段，哪些板块是核心矛盾点啊。那这个就比较关键了 啊，因为你参与这么多啊，进这么多，你投这里面也不长投那边啊。那所以我觉得就 ai 越往后呢，其实越难越难投， 这也可以理解，因为大家都已经学学 ai 学了三年了，对吧？满大街都都是 ai 专家了，谁谁不能对 ai 讲几句啊？但是在这种情况下，那所有人都能赚钱吗？那不可能啊，对吧？ 所以他，所以我们要去，啧。哎，怎么去？去识别 ai 里面不同阶段的，不同的核心的环节啊？核心矛盾点吧，我觉得这个是对明年啊比较有挑战的地方，因为都已经涨了那么多了，再涨那么多技能，还能再涨那么多，那一定是要求会越来越高啊。 嗯，最后我们要去适应这种变化吧，但所有的变化我觉得就是还是跟模型的进展有关系啊，我们要去关注模型 di 的 底层逻辑是什么那，呃，帮助我们去识别，呃，看到很多的这种变化那，呃，没讲到的，包括端侧，包括 ai 应用，其实呢也是跟 ai 应用，呃，跟 ai 的 模型有关系 啊，那，那在这过程当中不排除市场他也会去炒这个板块，但是呢，这板块呢，智能终端和应用的话呢，短期肯定是没有业绩，我们说没有业绩不都没有 ai 带来的这个这个业绩啊，啊？就炒归炒， 就如果是站在这个角度来讲啊，就是当你炒预期就也可以啊，就因为产一个股票什么特别在 a 股，对吧？你反正 a 股这他他他他因素就更多了啊，你可以可以可以，不看业绩炒预期就也没问题。只不过就是说从逆一对向来讲 啊，那其他的这个环节其实都还没有看到特别的对应的点啊。对啊，所以我想就说什么时候能看到呢？还是要看模型能力的情况吧。我想到明年下半年啊，观测可能会有些变化 啊。然后，呃，应用呢？现在啊，我就等一等吧啊，看一看模型迭代的情况啊，所以觉得你会越来越越清楚吧。嗯，所以到目前来讲，我们觉得 ai 泡沫呢，我觉得也没必要讨论这个，没必要去讨论这个东西啊，对吧？有这个时间精力还不如研究研究模型呢，对吧？嗯， 因为你讨论这泡沫呢，我们又不是我们对这个泡沫崩或不崩又没有什么决定的呢，对吧？我们对资本开支的投入投资我们有没有又不让我们去投，又不让我们资本上炒股，这帮人我们又不让我们出钱去投，我们去， 对吧？一个也没什么意义。所以就说，呃，我们只能去跟踪这种去研究这个产业的这个变化，也是有意义的啊，整体就这些内容吧。

板块轮动还在继续啊，家人们，眼看就年底了，华尔街已经全面切换到了业绩保卫战模式，之前在 ai 板块里赚了不少吧，先卖一卖，一部分落袋为安，还有一部分跑哪去了？哎，工业、金融这些对于利率更为敏感的板块，成了进击的新宠。 美股周一整体是沉压的，那只领跌 ai 板块的两下关键公司贾国和博通呢？在升周是砰砰给大家两记重拳啊，但还没有消停，周一分别是再跌百分之三和百分之五。上周他们已经是分别重挫百分之十三和百分之七了，直接把整个大科技是拖入深渊哈， 上周累计百分之一点七倒值，反而是上扬一个百分点，这就是典型的你点你的，我涨我的，你们在睡前在直播间一直问我啊，说这个科技是不是又崩了啊？咱就是说还没有到崩的地步，但你们唯一的解还是要来了，华尔街的观点哈，家政集团资深分析师是这么理解的，大家对于大科技的信心本来就在摇摆啊， 估值离谱，哐哐砸钱投入 ai， 这种状态还能持续多久？能否继续担当支撑子伦牛市的重任呢？上周两家巨头的财报出来之后啊，市场就更加怀疑了，大厂们会不会有一点 脱离实际了呢？今天也不是所有的科技股都拉胯哈，钢铁侠呢，就是逆势起飞，特斯拉市收涨超过百分之三，股价就快摸到去年子时的高位四八八。 为啥呢？马斯克说正在测试无人驾驶出租车，也就是驾驶座上没有人。虽然说这也不是什么新鲜事啊，人谷歌的微末老早就上路商用了呀，但投资者还是给足了老马面子和情绪。驾驶哈特斯拉目前的估值呢，很大程度上也是源自于大家对其自动驾驶和人型机器人寄予厚望的。 另外一边呢，我们也看到一些经济数据的改善，让大家对于美国整体经济是信心依旧，这就给资金一个完美的理由了，继续往这个市场当中表现之后的领域去吧，包括了啊，周期性的小盘股，还有其他经济敏感行业。 而这一轮动的趋势，其实早在十月中下旬，华尔街从业四十多年的策略师就在我的采访里面预判过了，大家可以再去温顾一下 本周市场又看些啥呢？明天会公布十一月的非农就业和十月零售销售数据，都是因为关门延迟发布的。周四公布十月份 cpi， 还有周四周五日本央行议息会议也非常的重要。那么更多有关于华尔街的一线解读记得怎么样？没错，关注我关注我关注我，咱们一起来定盘！ 天呐，我手都冻红了！今天纽约！今天纽约零下七度，家人们，是不是给主播一个小心心啊！给主播一个小心心吧！好冷好冷，我天，我手都拿不住了！

甲骨文现在的长期债务大概是千亿美金的级别，估计三年左右还会再翻个两到三倍。那公司在回应融资问题的时候呢，也是表示说啊，第一，这个融资渠道目前都是畅通的，从公共的到私人的，再到银行贷款。那再一个呢，是说融资规模是和未来的收入匹配的，节奏是可控的。 那这个我们就是理解说虽然是有时间差了，但是总是能兑现的啊。因为第一，大型的数据中心只有实际投入后才会产生大额的这个费用。那第二呢，是客户可以自带芯片来安装到数据中心，那可供应商也可以是选择芯片的出租，而不是出售啊。 那市场现在不满意的就是这个时间差的问题，而且他的证券确实会因为数据中心呃这个才能上限延迟这样子的一些信息流而下跌。 呃，但是我们再回顾到甲骨文的订单本身，这个信息其实还是非常正面的呃，这个季度末的积压订单是达到了五千二百三十亿美金，是超过了市场预期大概三十亿美金左右，盘底是增长百分之十五，主要是来自于 mate 和英伟达。 那么首先呢，我们看到是第一，这个数字还在超预期的增长。第二呢，虽然有人去质疑 oppo i 的 确定性啊， 但是同时我们也看到了客户的多样化在增加，这个多样化增加有两点，第一，他对公司啊，就甲骨文对欧文 i 的 依赖度会相对的降低。那么另一个方面呢，就是其实其他客户的加单也证明了就是 ai 市场的军备竞赛还在延续，那么他实质上也是降低了欧文 i 的 违约的概率。 呃，这边我们就顺便提一下，欧文 i 前两天刚刚是紧急发布了 gpt 五点二，这个虽然说 资本市场的水花好像不是很大，但是我们还是判断这是一个很有意义的进步。一个是说他在精准测试的整体评分上呢，是超过了 gmi 三，尤其是在这几个方面，比如说遵循复杂的指令，尝试困难的任务，任务啊，然后还有代码生成以及这个长上下文的处理的能力，是有非常显著的一个提升的。 呃，尤其是他是在 gmi 三发布之后，如此短的一个时间窗口之下发布，其实也很能说明问题。 呃，一部分对于 openai 是 否技术能力落后啊，这个担心我们认为还是比较多余的，至少在技术能力方面，那么再加上接下来 openai 其实在商业化的发力上还是有非常大的空间的，只要说他没有退出第一梯队，我们认为现在还是看不到他的数据中心订单违约的一个预期的拐点的。 呃，虽然说 ovi 数据中心订单可能违约这种问题，当前没有任何人能够去直接政委这个质疑，但是呢，我会保持对头部公司这么几个方面的关注啊。就这个头部公司，你包括 ovi 啊，谷歌啊，以及 iso 啊，乃至叉 ai 这样子的一些 ai 大 模型头部的公司， 一个是说他们去烧预训练效率的一个投入预期，这个会体现在大家不断的发新模型的速度以及能力的提升上。 再一个是对于推理的用量的一个增长的斜率，那还有就是商业化的一个边界的变化，我们认为这几个方面只要当前看下来还是斜率向上没有放缓的，就不必太过于去担心这种不可置论的问题了。 嗯，贾国文这边还有一个对芯片采购的立场的陈述，是说会奉行这个芯片采购的中立政策，与各种供应商密切合作，会继续采购英伟达最新的 gpu， 但是同时保持灵活的这个这个，这个采购策采购策略。 呃，这个我们还是认为没有必要去过度的解读啊，因为部分的推理算理，他从 gpu 像 ic 的 一个转变啊，包括像从英伟达 m d 的 一部分的这个倾斜， 本来就是一个记忆在发生的趋势，然后同时大家也都知道一定不会是所有的算力都能够这样子转移的，所以这边其实对于我们对英伟达后续竞争力的判断并没有产生一个新的增量。嗯， 然后我们再看到博通，博通这边的业绩整体上是符合预期的，然后尤其 ai 板块是超预期的，那发布之后的下跌呢？除了交易性的因素之外，一个是说储备的订单没有惊喜， 包括也有对欧巴 ai 确定性的担忧。再一个是利润悬望的问题啊。但是我们从这个法政会体现出来的种种信息来看，这边的 ai 需求还是非常坚实，并且增长的动能很强劲， a c 业务的新拓客也很顺利啊。 首先还是看报表端，呃，这个季度，也就截至十一月二号这个这个季度收入是一百八十亿美金，同比增长百分之二十八，是超出了市场预期三个百分点左右的一个增速， 那其中的主要驱动力呢？是 ai 半导体这一块的收入是六十五亿美金，市场的预期大概在六十二亿。呃，同比的增长也是在提速了，同比增速现在是百分之七十四，上个季度是百分之六十三，这个板块在过去十一个季度的累计增长是超过十倍的。 呃，拆分一下，就是里面的 x p u 的 业务，呃，这个季度是同比三倍。然后 ai 网络这边，呃，需求也很强烈，虽然增速略略低啊，其中主要的是它的那个交换机，最新的那个交换机的一个订单的增长。 其他板块呢，就是基础设施、软件和 ai 大 脑体，其实是中规中矩，持平或者是略略小幅的超预期。呃，对于下一个季度的展望，最大的亮点也是在 ai 收入这边，预计同比是三倍到八十二亿美金，那么总体大盘的增速还是大概在百分之二十八左右。 呃，我们在看到博通这边的新客户啊，首先他是明确了这个所谓的第四和第五大客户的这个这个下单的情况，他第四大客户现在是 antibiotic， 然后下的这个订单是 tpu 的 艾伦伍德，就是谷歌的这一代的 v 七， 呃，这个季度他是收到了 antibiotic 追加的一百一十亿美金的订单啊，我们要注意他上的季度是已经下了一百亿的订单， 然后再看到第五大客户，第五大客户这个季度是锁定了十亿美金的订单，然后这部分呢是二六年的来交付，这边公司是明确了这家公司就是第五大客户，并不是 open ai， 并且 open ai 没有纳入到当前讨论的任何的抵押订单当中。 然后现在 open ai 在 博通这边的节奏呢？是说，呃，他 ic 的 定制预计的落地节奏还是比较快的，然后其中已经包含了明确的承诺条款。 呃，他现在是约定二七到二九年提供十个计瓦的产能，但是二六年的贡献是非常非常少的。欧本安在博通这边的一个增量啊，算下来大概是每个计瓦一百五十亿美金左右， 那也就是在二九年以前能够贡献超过一千亿美金的一个收入。呃，至少会有一部分人认为就是欧本安二七年才落地，这个有点低预期啊。其实其实不至于，因为原本这个合作的预期就是从二六年的下半年才刚刚开始， 所以二六年就是即便有收入也是极少数，这个跟当前博通给到投资人的口径是一致的。呃，我们再来看到加订单这边，呃，博通到这个季度为止的 ai 相关的加订单是七百三十亿美金， 其中呢， xpu 是 占比超过百分之七十，其他的是包括交换机啊， dsp 啊，光学组件啊等等等等。挣了七百三十亿，预计是未来要十八个月来交付的，那后续仍然估计会有新的订单来纳入交付计划。 这个七百三十亿里面就是我们前面说的，不包括我们 a i。 其实从这个口径也可以看得出来，就是一个一个已经进展非常明确的，已经有约束性条款的这个合作仍然没有纳入到博通的这个所谓积压订单的口径当中啊。所以他这个七百三十亿后面能够增长的可预期性其实是非常强的，就 有一部分的投资人会解读这个七百三十亿当前好像里面都是我们已知的东西，但是，嗯，其实这个后面增长还是极大概率的一件事情。 然后再到一个利润的问题啊，利润展望，呃，也是这个季度争议比较大的一个点啊。但是为什么我们说利润价型是一个必然的趋势？因为补充这边他除了在毛体，另外一个板块是软件，那个板块的毛率有百分之九十三，这道题整体只有百分之六十八， 只要 ai 半导体业务的占比再提升，它就一定会拉低整体的利润大盘，利润大盘。然后再到一个它的这个新订单，比如说 anthracic， 那 比如说还有未来的 open ai， 这些订单是卖整机机柜的，它的毛利率是比丹麦芯片要低十个百分点左右的。 但是这个只能说是博通把他的硬件业务的链条的上下拉长了，囊括了一些原先没有做的相对低毛利率的环节，但是并不是说利润被侵蚀了，他原有的从心态当中能够挣到的钱并不会减少， 他的总的利润盘子还是增长的，只是利润有加薪，所以这个问题完全不能说明他竞争升位的变化。呃，我们综合看下来，是认为博通这一季度的能见度是比业绩前有再次提升的，现在 ai 收入看到二零二七财年都是一个斜率没有放缓的一个同比三倍的趋势。 嗯，然后我们再来回顾一下，就是十一月以来到这周之前啊，其实美股 ai 链一直是在交易，这种所谓对 ai 泡沫论的质疑，以及这个就是所谓的 ai 泡沫论，以及说这个用 ai 发展的阶段性成果来对这个论调的一个反驳。呃，这种 最早就讲是从美国自己平板啊等等宏观因素开始出发的，它是导致了这个呃，这个这个这个类似的恐慌指数的走高，然后市场在这个环境之下抛出了 ai 泡沫论的问题。 那么这个问题的本质呢，就是说当前这种巨大的 ai 的 资本性开支的投出，能否对应收的闭环现金流能否支撑？ 那更具体的问题呢？一个比如说是循环投资，那体现在新兴云业绩出来之后的大跌跟这个有关系。那再一个是 michael berry， 他 做空心伟大和 planter 的 一个重要的原因就是说 gpu 卡的一个折旧周期问题。呃，我们依次来看啊，当时的这些质疑就是 上一次两家新星云服务商分别是 calloweb 和 nibes， 在 十一月的十号和十一号发毕业绩之后也是同样大跌，并且危波及到了 ai 链。呃，这两家业务，这两家公司的业务和甲骨文的云基础设施的业务有很高的相似性，都是说通过部署数据中心的硬件，然后出租给大大小小的这个 ai 下游。 他们当时两个问题，第一呢，就是才能上线依赖了，延迟了是否会赢？呃，就确实会影响到当季度，包括短期未来的缺收，那市场会有人担心会不会中期中长期有问题。那第二个问题呢，就是 calloweb 当时的利率低预期了，那市场会担心与服务商的竞争加持。 呃，我们在上个月的电话会上其实也给了判断，就说虽然对于这几家新兴的云服务上，他有业务模式上的疑虑，但是对于 ai 链条上的硬件上，这个不会是一个会影响他们的问题。我们从三个维度啊，就是需求、供给和利率三个维度来分析一下。 呃，需求端也像我们反之前也反复强调的就是从新的云再到传统的云，现在看下来都是严重的产能不足的一个状态。那 covid 这边的剩余旅游合同的金额是五百五十六亿美金，对应到二五年底的年化收入大概是五倍以上。 那 n b s 呢？它的积压的订单的规模对应到二五年底的年化收入就非常夸张，在二十倍左右。然而这个背后有一个原因了，就是 n b s 这家公司之前接的主要都是中小的 ai 初创公司的订单，然后它现在是三季度新接了微软和 mate 两个大订单，所以积压订单的这个规模膨胀是非常夸张的。 然后我们再看到传统的 sp 大 厂，他们是已经经历了两年以上的高度投入，那云业务现在还仍然能够看到二六年底的能见度，还是严重的供不应求。 现在我们算了一下 a w s 谷歌，然后 i r 现在的 g r 订单的量级对比，他的收入都是需要至少六到十个季度来消化的。 好再看到共几端上啊，其实现在芯片出货的预期也是都在不断的调高的，从产业链上不同玩家的口径都能够相互的印证的到， 我们就仅仅讲最近一个季度，我们观察到的，包括从 gpu 的 nvmd 到 ac 和谷歌 tpu， 然后包括是 aws 的 这个 tryna 三，然后再到上游的台积电，乃至于安靠日月光等等，我们都从产业跟踪上看到了在多次上调对于明年的出货量或者是产能的一个预期， 这个不是单一环节或者单一玩家的体现，应该说是看到共几端像云服务商说的那样，的确是跟不上，并且不是短期的，因为上游普遍都在扩展了。 呃，然后再看利润的问题，我们确实认为新兴的云服务商，比如说 call with， 比如说甲骨文的云基础测试这个业务， 这类的利率率在一段时间内可能能见度是会比较差，因为新星云，尤其是新星云接到的这些大订单，面向大的 ai 公司的这些订单，他都是以出租裸算力的形式出现的， 这一类的同质化程度非常高，他拼的是拿电、拿卡、拿一系列产的能力，很难在这个时候有绝对意义上的护城河。同时呢，他在快速投入这个初期的阶段，折旧成本的增加也会带来利润的压力， 但是这个并不能说明传统云有问题，就传统云业务现在还是非常赚钱的，应用率是稳健上行的。我们拿谷歌云为例子啊，它的应用率是从二三年的三季度到呃，百分之三，到了二五年三季度的百分之二十四， 我这里的潜力呢，它是后续还有增长的空间，它是得益于这个。呃，它有这个比较完善的基础设施，然后包括有比较完善的生成 ai 的 解决方案，然后同时它的语音平台已经搭建，搭建的比较成熟，而且随着这个调用 ai 产品的比例的提升，后续还会预期有更多的改善。 并且谷歌它不是一个孤立在 a w s， 包括微软的 ar 这边的利率也很好，他们现在看到明后年的指引都能够分别到百分之三十多和百分之四十多中断。 这些传统云大厂，它和星星云有一个差异是在于它们不只是提供裸算力，而是提供就是包括中间层的算力分配的部署，以及软件层的这个 ai 工具的调用，这部分它是有差异性和护城河的。 所以我们是认为新兴领域当中体现出来的利润危机，它不需要扩散到对于业务板块的担心，更加不需要扩散到对 ai 链的需求上。 呃，然后再看当时 ai 泡沫讨论的第二个问题啊，就是 gpu 卡的折旧周期这个问题。呃，这个问题其实我们现在来看应该是认为算是比较清晰了，就是经过这一轮的讨论，而且包括英伟达、 amd 的 股价也在十一月下旬开始起稳了。 其实当时 gary 这个大空投呢，他说的一个底层假设就是说下游产品的这个折旧周期不应该是当前的五到六年，所以这部分公司可能利润有虚高，所以会影响到后续投入。但是我们在 电话会给到的判断，就是说当前五到六年的折旧周期是完全合理的，并且随着推理占比的提升，还是有机会进一步拉长的。为什么这么说？ 现在的这个云厂商里面拆除的一小部分的 v 一 百、 a 一 百乃至于 h 一 百这种卡啊，也就是空投认为说芯片卡，这就很快的一个论据。 这个背后的原因是主要还是电力和机房的空间的限制，他需要去置换更高效的算力卡，并且拆除的这个高级别的算力卡，这种只会真的非常非常极端的案例出现在非常少数的数据中心的情况当中。 然后我们除了这些极端的现象之外呢，我们能够看到的更加普遍的案例是说旧的专利卡仍然在服役，哪怕是在美国。 举几个简单的例子啊，比如说亚马逊的 a w s， 一 部分对外租赁的产品仍然现在还在用 v e 版运行，这是一个六年以上的产品，然后现在的 ai 推理仍然大量的在 a e 版上运行， 然后再到像 call of 这样的公司，他最近有这个 h 一 百的多年期合同到期，那客户是主动的以百分之九十五的价格去续约的，整体的 h 卡大盘的使用率还在九成以上，所以我们是判断当前这个云厂商专利卡的折旧周期，它是没有人为拉长的。 嗯，然后所以 ar 泡沫这个讨论，他到了十一月中下旬的时候，就是谷歌链先上涨，然后再到后面 gpu 链起稳。 要说基本面上当时也没有一个根本性的变化，有一个边界的比较重要的催化是说谷歌肩胛三的发布，然后还有谷歌 tpu 订单的外采的落实，也就是我们前面说博通那个 s o pick 的 百亿的订单。 这个事件性的催化呢，它一方面是证明 scaling low 是 在延续的，而预训练是能够继续消散力的。另外一方面呢，谷歌给了一个巨大的入口的机会，把新模型接入了搜索，那么后续的用量会预期有一个很大的提升， 然后同时谷歌自己的硬件能够给到赋能，推理的成本能够相应的在降低，所以更加看好后面更大规模的应用。所以他由此带来的先是谷歌链，然后就到了英伟达链的一个预期的修复，因为现在算理还是在一个快速膨胀，严重供不应求的阶段，还远远没有到需要二选一的程度。 那么回顾完这个 air 泡沫前一个多月的这个市场的影响，我们再来看这周的问题。 呃，甲骨文的看空理由当中其实并没有新的增长，他要么是一个一些已经发酵过一个多月的原本已经企稳的 ai 泡沫当中提到的问题，要么是这种，呃，新兴云发展过程当中的一些固有的问题， 我们在这个板块的其他公司身上已经看到了，并且分析过了，他理应是不拨及 ai 的 全面条的 呃，然后再到博通就更加清晰了，这是一个更加明确的长期受益 ai 趋势的应选公司，他当然多头就会更加的拥挤，再加上他这一轮十一月的调整呢，非常非常的有限，所以当他业绩仅仅是略略符合预期或者略略超预期的时候，就就就就会触发一些，总归会触发一些利好出现的这种了结嘛。 在基本面上呢，他就像我们前面拆解当中详细分析的那样，对于订单和利率的担忧，比如说未来十八月的订单的批录，这个东西仅仅是下解，这部分是目前市场引致的，在这一部分当中没有包含 o v i 的 出货，这是极大概率会被超出的，并且 o v i 的 情况也在边界的转好。 然后利率上呢？这个是出货结构的变化，完全不不反映公司竞争力的变化，所以我们仍然判断是长期看好的啊。那以上就是我们对这周两个重要财报以及市场波动的这个分析。

我们这次的 ai 的 革命级别要远高于当年的互联网，如果美股可以七姐妹物质出现比较大的下降，或者是泡沫破裂，那 a 股和港股的这轮科技牛行情还能持续吗？ 我们这一轮人工智能革命不仅仅是一个赋能式的，它是一个颠覆式的。很多投资者感觉到美股从高位的指标来看很贵，但是为什么不破？ 很显然我们从六月份以来，其实看到我们的这一轮行情跟海外的几乎是走了一个同步嘛，对，纳斯达克指数也是大概在六月底开始上涨啊，我们 a 股也是从这轮是从六月底开始上涨，一直是涨到了四千点以上。 所以很显然如果海外有一个明显的调整的话，那 a 股的科技的情绪至少是从情绪上来看啊，大家可能也会受到很大的一个 压制。但是呢，如果说海外只是一个震荡，那这个时候可能 a 股会走一些自己的逻辑啊，比如说我们的科技股有我们自主可控的逻辑，国产散利要去爆发， 那这个时候的话呢，可能是走一些自己的独立的逻辑，也能够去进行交易啊。所以您刚讲到的说，如果说这些大佬已经对于这些科技股清仓，然后啊明年的话呢，业绩又不计预期，进展不计预期的话，每股会有一个明显的调整的话，那这块可能对于我们来说也是会构成一个比较大的压力。 就是现在大家对美股的看法分析比较大，因为这个很看好，比如说戴明总，他这几年一直比较看好美股的科技股，甚至觉得这个科技革命带来的变化非常大。 但是也有很多投资者呢，这几年一直看空，觉得估值太高，但是呢，美股却还在创新高，或者在创新高的路上。对，所以你觉得这个美股的 这次科技股的这个泡沫大家都觉得很大了，估值确实在历史新高，但为什么泡沫这么坚硬，一直破不了？因为这背后的根源在哪？ 背后的根源可能还是更多的就是科技的。投资人认为这轮的科技的创新可能跟过去两轮都有很大的差异啊，包括像我们看到的移动互联网和互联网在过去的定义叫做赋能型的科技创新，他可能是为实体经济啊，可能是为大家的这种生活是带来一个赋能的作用，大家可能更加便利。 但是呢，有非常多投资人认为呢，我们这一轮人工智能革命，他是一个颠覆式的，不仅仅是一个赋能式的，所以他理应上来说他的爆发空间可能要跟当年的工业革命相比，因为工业革命相对来说，大家的这个整个的生态是从手工经济进入工业经济，那他跟这个移动互联网和带来的这个增量可能要大的 很多啊，所以这也是支撑大家说为什么在这个位置啊，估值还相对偏贵，还有大量的人愿意去在这个位置去买 入。当然呢，大家如果能参考的最近一次经验，就是零零年前后的这个互联网泡沫的一个破裂。但是如果说大家认知说我们这次的 ai 的 革命 级别要远高于当年的互联网，那这个位置可能大家又觉得似乎又能够去承受短期的这种高的估值，所以我认为我们研究下来呢，可能 就是投资者心态啊，可能是有这样的一个转变在里边。当然呢，你说最终我们这个估值贵不贵啊？明后年可能会有一个这样的一个结果。那这样一个结果，至少从现在来看的话呢，两部分的这个观点啊，至少啊，很难就是一部分人去完全说服另外一部分人说啊，你现在就是太贵了啊，要走。 另外一部分人也很难说服前一部分人说我这个是个科技革命，爆发性要比前两轮要更大，所以现在即使贵也无所谓。所以这种情形的话呢，我认为是处在一个分歧的阶段。 有一个衡量一国资本市场估值高低的一个指标，叫巴菲特指标啊，又叫证券化率，就是用一国股市的市值除以 gdp， 现在我们股市的市值黑股大概一百二十万亿，然后 gdp 呢，已经是一百四十万亿了， 也就是说我们巴菲的指标只有百分之八十左右，即使加上港股啊，中概股，其实这个比例也就是百分百左右。对，而美股的巴菲的指标呢，已经达到百分之两百三，就说明显是贵了。所以很多投资者感觉呢，就是说美股从巴菲的指标来看很贵，但是为什么不破？ 那么今年九月二十四号，我受邀到巴林顿参加中美金融年会，见到了很多华尔街的大佬，我就把这个问题抛给他们了， 他们是这么解释的，他们就说美股的这些上市公司注册地虽然在美国，但他的业务是全球的。对， 所以他不能理解成是美国的公司，而且全球的 gdp 比，他应该跟全球的 gdp 比啊。还有一个，从投资人的角度来看，投资这些股票的也不只是美国的投资人，包括全球投资者。对，所以也就是说呢，出美国的 gdp 是 不合理的，应该是出全球 gdp， 而美国 gdp 占全球百分之三十左右。那如果这样的话呢， 那他发挥的指标可能只有百分之八十对，只有三分之一对啊，可能还不算贵了。对对对对，你觉得他这个解释的话有没有道理？ 我觉得解释是相当有道理啊，因为确实美国的这些大的科技公司更多的收入是来自于全球，是吧？比如说像 iphone 每年在中国可能能够迈几千万步，占了至少百分之二十。对，至少百分之二十。所以呢，那这里面的收入它可能不是对应美国的 gdp 啊，它可能比如说在我们这边生产，它对应到中国的 gdp 里面。 所以这个是有道理的啊，因为这些都是全球化的公司嘛。啊，但是呢，对于中国企业来说呢，因为现在中国企业可能也在 啊，深度的这个参与全球的这个需求，比如说我们现在出口的这个占比在全球的比例在越来越高，所以可能我们自己通过我们这个企业的市值来比，我们的 gdp 可能也不算是特别合理。再加上我们 可能看到各个国家的资产和生活化率也有很大的区别，像美国的自然政策化率更高。对啊，欧洲的自然政策化率也更高。那中国的话呢，可能就相对比较低嘛，所以我的资产既然没有证券化，那所以我的股票市值其实可能对于我们 经济来说啊，可能是低估的。所以最近各种各样的一些因素啊，它的横向对比，可能最终的这个意义啊，可能还不算是特别的大，所以这样的一个视角。

周一亚太股市惨遭了开门黑， ai 产业链呢，成为了一个重灾区。这场风暴中心始于上周五华街，当日呢，每股三大指数全线下说，云浮巨头甲股文两天累计跌幅百分之十五。 而且呢，从甲骨文九月份股价创出三百四十五美元的高点以来啊，目前已经跌掉了三分之二。芯片巨头呢，博通当天的跌幅也超过了百分之十一， 即使是绝对霸主英伟达的股价也跌掉了超过百分之三。所以，这个恐慌情绪在周一一开盘就在亚洲市场迅速蔓延， 主要的亚太指数跌幅都超过了百分之一，韩国三星电子 s k 海力士还有日本的软银都超到了重挫。 a 股市场呢，同样也是低开。科创五零呢，跌幅超过了百分之二。 ai 产业链呢，还是领跌的， 是不是 ai 泡沫就此就要破灭了呢？首先，我们来看看甲骨文冲击波以后的三种可能性。实际上，华杰很早对 ai 泡沫呢就开始了预警。 有人怀疑，现在的 ai 算力需求呢，已经被金融化，形成了 ai 生态企业之间的内部循环。 ai 企业不再是简单购买，而是以长期租赁的方式向算力供应商，比如说甲骨文来租赁，算力 帅利供应商呢，又以金融合同向社会私募融资建设帅利中心，然后帅利中心再向英伟达这些芯片巨头呢，巨资购买芯片，其中的操盘人呢，早已购买好足量的英伟达股票。 芯片巨头英伟达在巨资投资 ai 产业，在这种生态链循环中，大家各取所需，一切如果都是算计垄断， 那么这一出大戏呢，应该还能持续一段时间，但是现在搅局者开始出现了，除了我们都知道的华为，还有谷歌、 tpu 等这些美国内部市场的力量，也在开始打破英伟达的芯片垄断。 这场游戏局中啊，高投入能否顺利转化为回报，已经成为一个核心的疑问。以云服务巨头加国为例啊，他的资本支出已经远超市场预期， 但是自由现金流已经转为负数，市场传闻呢？他的数据中心建设呢，也许会面临推迟。 而且博通明确预警， ai 产品的毛利率将下滑。这些系列信号不断累积的结果，市场对于 ai 龙头的企业业绩单，已经 终于转化成为对资本市场上股价的质疑。当然，这并不意味着 ai 长期的趋势已经终结了， 只是说理性的声音和宏大旭日之间的碰撞越来越尖锐了，这个风向呢，自然也会传播到全球。 ai 的 泡沫会不会就此破灭？是突然被戳破， 让 ai 行情嘎然而止？还是说在调整之后再创新高？就像最近三年的英伟达股价？还是说 ai 行情还会持续一段时间？大家可以在评论区选一二三，一代表终结，二代表向上，三代表横盘。 再来说说啊，中国的 ai 帅力新秀如何演绎？刚刚登陆科创板一周的摩尔县城发布公告，计划使用最高不超过七十五亿这样巨额的资金来进行现金管理。 尽管公司迅速回应啊，实际的金额将明显小于这个数，但是市场的质疑声呢，迅速发酵， 部分投资者很担忧，这是不是意味着公司木头的芯片研发项目进展不及预期，偏离了科创板，支持硬科技的出行。最近两个交易日，摩尔县城的股价累计跌幅将近百分之二十。 老毛呢，不对摩尔的股价做预测，只是用老毛的数据给大家看一看，如果说你购买的是次新股，最近五年会有什么样的投资效果。 这张图啊，就是次新股的指数和上证指数的对比，彩色的这条线是次新股的表现，黑色的呢，是上证指数。大家可以看出来，这五年次新股指数 远远跑出了上阵，而且总体上是负收益。走势上还有一个很大的特点，五连中赤星股几乎是逢涨 必温，就是有所有有行情的时候，他是温升水，但是逢跌必狠，几乎这样形成了一个规律，数据啊，是客观的， 你怎么取舍，那就由你自己选择了。最后来说说后世，从盘面来看，在满盘皆绿的情况下，北京市场独自发火，再次说明了北京市场和主板之间有对冲效果， 主板走弱，北京市场往往比较回，反之亦然。老毛上周四呢，跟大家说市场趋势有变，但是上周五有个反弹，似乎打脸了，哼，但是今天呢，又把周五的反弹全部拖回去了。 好在今天的市场呢，跌的几乎全部都是成分指数，大家手上的股票呢，没有太大的跌幅，从老毛的全指也能看出来啊，下跌不到百分之零点二。现在的情况，老毛用一句话说清楚，叫做回调中迎来反弹。 会不会这样？周二中午十一点半，我们直播接着聊。最近快到年底了，各种情况比较多，老毛的直播短视频节奏都有点跳跃，大家请见谅。喜欢老中医的朋友啊，记得点赞分享！