COMEX白银交割流程

大宗分析师们的一个重磅预警啊！这跟眼不眼球没关系，全球最大白银交易所在三月有一笔交割，有可能不存有足量现货，也就是说，这东西为什么不是说威严耸听啥？是因为他们拿数字算的，今年一月啊，纽约商品交易所的白银交割量一百多万奥斯， 然后呢，就是往年一月一百多万奥斯，今年飙到四千万奥斯，而且几乎都是单向的，也就是提货没人往里存，你疯了， 你按那价格存进去，你按那价格能拿出来吗？也就是说今年提货四十倍，很多大资金都在疯狂提现货跑路，而这里头非常猛的几个始作勇者，勇者就有加农可和拓客，从昨年上半年就开始疯狂提货了。那么三月份， 按照规则的三月是主力交割月，预计有七八千万昂斯的交割需求，但交易所里头现在能够调动的总共白银满打满算 comx 里头一点一亿的昂斯。 稍微算一下就知道。如果说提现的人稍微再多，那么百分之二十并不需要多百分之二十的人，因为基本都是大户，大户如果拿着美元站在那门口说我要再多拿百分之二十的现货就没了， 把，把 comx 给现货逼空了，这你受得了吗？现在空投持有的合约数量实际上是库存的两倍还多，一旦说交割违约定价体系就有一个系统的风险了，那整个连锁反应可能会烧到老金子，或者烧到整个信用市场，不是别整了行吗？你这么多的话，你不就交叉，你不就传染出去了吗？一摸的巴嘎。

上期白银暴跌的视频，我把每个人的评论都翻了一遍，看得我真是百感交集。一边是大家伙如饥似渴的学习劲，问的问题都戳到点上， 另一边又看到好多朋友被市场的耳光抽的晕头转向，满脸写着俩字，困惑。在这些困惑里面，我认为有一个比较突出的问题，那就是市场都在说几对库存都快见底了吗？ 按说物以稀为贵，还应该涨上天啊，可他怎么反而跌了？这世界疯了吗？逻辑是不是疯了？我特别理解这种心情， 就好比你听天气预报说特大暴雨，把家里所有的桶和盆都摆出来了，结果等了半天就飘了几滴毛毛雨。 你肯定会怀疑天气预报有问题，是我理解错了，还是老天爷在玩我？别慌，今天咱们不吹不黑，不制造焦虑， 就当一次市场福尔摩斯，把这件事的里里外外、前因后果用大白话彻底掰开揉碎讲清楚，你会发现，这根本不是逻辑崩了，而是市场的复杂性远远超过了库存少等于价格涨这个简单公式。 而看懂了背后的真相，你不仅能解开困惑，更能抓住下一波真正机会的钥匙。首先，我们先破除一个心魔， 别把市场想象成一个简单的一手交钱一手交货的菜市场。很多人理解的白银市场是这样的， 全球就那么多实物白银存在仓库里，大家去买，买的人多了，仓库快搬空了，价格就得暴涨，这叫做实物挤兑。逻辑 听起来无懈可击对吗？但问题在于，现代金融市场，尤其是白银这种具有强大金融属性的商品，它至少同时在两个平行世界里交易。第一个世界是你看得见摸得着的实物世界， 就是那些金条、银锭、工业原料，它的供需确实受开采、库存、工业消耗影响。但第二个世界是期货、期权、 etf、 基金、各种衍生品。 在这个世界里交易的不是实实在在的白银，而是白银的合约、白银的预期。 这里的价格短期内更多是由资金流动、市场情绪、宏观预期决定的。这两个世界互相影响，但经常不同步。很多时候，主导短期价格波动的恰恰是那个指白银的金融世界。 这就解释了第一个核心矛盾，为什么实物库存紧张的消息满天飞，但价格却可能下跌？因为金融市场交易的是预期差，当库存紧张这个消息已经被所有投资者知道，并且价格已经因此涨过一波之后，这个利好就被计价了。 这时候，如果金融世界里出现了更强大的力量，比如美元指数突然飙升，或者市场预期美联储要更长时间维持高利率， 或者大型机构为了在其他市场补窟窿而选择卖出白银 etf 来换取现金，那么这些金融层面的力量就可能完全压倒实物紧缺这个基本面，把价格打下来。简单说，你以为市场在交易白银， 其实市场短期内在交易，对美联储的预期在交易，全球资金的避险情绪在交易美元的信誉。 实物是毛，但驱动价格波浪的是这些更宏大、更汹涌的金融潮汐。然后我们再来拆解库存本身。库存不足到底是谁的库存不足？这是第二个关键点，也是很多分析故意混淆试听的地方。 我们听到库存见底，有立刻条件反射般的问，是哪里的库存？是纽约商品交易所的交割仓库， 是伦敦金融市场协会的库存，还是全球所有银矿冶炼厂加工商手里的总库存？通常新闻里说的库存锐减主要指向 comax 这类期货交易所的注册库存，这部分库存是为了满足期货合约到期时实物交割准备的。 他的减少确实说明可用于及时交割的现货非常紧张，这会推高现货相对于期货的价格，也会增加那些做空白银到期必须交货的机构的压力。但是，这绝不等于全世界没白银了。 大量的白银以首饰、银器、工业产成品、国家储备、私人窖藏的形式存在，他们只是不活跃在交易市场里。一旦价格高到令人无法拒绝的程度，这些沉睡的库存就可能被唤醒进入市场，形成新的供应。 市场总是在动态平衡中，短缺本身就是高价格最好的解药，因为它会刺激出新的供应和抑制需求。所以当你看到交易所库存很低，但价格不涨反跌时，很可能市场在传递这样一个信号， 我们承认现货交割层面很紧张，但我们认为当前的高价格已经足够在未来吸引新的供应来弥补。或者我们判断未来的经济环境会导致工业需求萎缩。所以，即便现在库存低，未来的总供需可能并不紧张。 这是一种基于未来的更复杂的判断。最后也是最揪心的一点，谁在利用这个分歧？ 市场永远存在信息差和认知差。当大多数散户被库存危机、史诗及其对这类极具煽动性的故事吸引，蜂拥而入，坐多纸牌银时，这个行为本身就可能成为大资金收割的猎物。因为金融市场的玩法是灵活博弈， 你的盈利来自别人的亏损，当一种观点过于一致时，他就变得危险了。拥有资金和信息优势的机构完全可以利用这种一致性情绪。 他们或许在食物层面确实面临一些紧张，但他们可以在金融衍生品市场上利用杠杆工具短暂的猛烈的打压价格，制造恐慌， 触发那些带着高杠杆、心态不稳的多头散货的止损盘。一旦止损盘像多米诺骨牌一样倒向，就会形成多杀多的踩踏，价格就会在库存很低的背景下出现看似违背常识的暴跌， 等价格砸到足够低，他们再从容的收集便宜的筹码，这个过程可能反复上演。 所以你看到的背离有时恰恰是市场博弈的一部分，是故事在被利用，而不是故事本身被正委。那么作为我们普通投资者， 面对这种复杂的甚至有点精神分裂的市场，到底该怎么办？怎么才能看清趋势，规避成为别人的猎物，甚至抓住机会？ 我给大家几点实实在在的建议，也是我观察多年的心得。一、要建立双层思维框架，以后分析白银或者其他大宗商品一定要养成习惯。一层看十五毛，这决定了长期的大底和天花板在哪里。 另一层看金融潮汐，这决定了中短期的波浪方向和剧烈程度两层结合看，你才不会在涨的时候盲目追神话，在跌的时候盲目喊崩溃。二、要从听故事转向看数据结构，少被夸张的趋势带节奏，多看具体的数据， 不仅是库存数据，还有现货升贴水结构、期货持仓报告里商业投寸和非商业投寸的变化、白银与黄金的价格比例、白银与同等工业金属的走势对比，这些数据能更真实的反映专业玩家和实体产业在干什么。三、要调整你的参与方式。 如果你真的相信白银的长期价值，那么对于大多数人来说，避开高杠杆的衍生品，通过定投实物白银或者低费率的白银 etf 来长期布局是更安全、更从容的方式。这能让你避开短期金融市场的情绪刀锋，真正享受到长期供需关系变化带来的红利。 如果你想参与波段，那么必须严格控制仓位，设定好铁的止损纪律，并且明白你是在与最聪明的资金博弈，胜率天然不高。似要理解时代的必然压力。 当前全球宏观格局充满变数，高债务、高通胀、地缘博弈，这些都是压在所有资产价格上的现实压力。 白银这种兼具货币属性和工业属性的品种，必然会在避险情绪和经济衰退担忧之间剧烈摇摆，他的波动不是 bug， 而是特性。 接受这种高波动是你参与这个市场的前提。市场永远在教育我们。这一次的白银认知分歧与其说是一个谜题，不如说是一堂生动的风险课。他告诉我们，简单的现行思维在复杂的金融系统里是行不通的， 真正的认知提升，就是学会拥抱复杂性，理解多空力量如何在不同的维度上博弈。就像我最近看到一些地方在探索资源型产业的转型升级， 不是单纯的卖原料，而是延伸产业链，提升附加值。这其实就是一种跳出简单逻辑，拥抱复杂价值的思路。事在人为，认知先行。这个世界没有无缘无故的涨，也没有无缘无故的跌， 每一段看似背离的走势，背后，都藏着更深层的合力和智慧。与其抱怨市场疯了，不如静下心来升级我们看待市场的认知系统。 当潮水褪去，才知道谁在裸泳。而当你能看懂潮水为何进退，你便不再是随波逐流的勇者， 而是有可能站在岸边从容观察，等待最适合自己下海时机的冲浪者。希望今天的拆解，能帮你拨开迷雾，看得更清，走得更稳。我是羊皮坨，我们下期见！

首先我们先来说说就是这个白银市场现在面临的交割危机啊，为什么会有分析师会警告说，这个纽约商品交易所可能会在二零二六年的三月出现白银的实物交割违约？其实是因为有一个贵金属分析师 bill holder， 他 就是特别强调说， 呃，今年的一月啊，这个纽约商品交易所出现了非常异常的情况，就是在一月本来是一个非交割月，但是他竟然出现了超过四千万昂刺的白银的交割申请。 o， 那 这个是一个非常非常高的数字了，因为你对比一下往年中期可能就只有一两百万昂司，这交割需求确实有点夸张啊。对，然后他就是更担心的是到了三月这个传统的大交割月，这个交割的需求可能会飙升到七千万甚至八千万昂司， 那这就很有可能会超过 comax 目前所登记的可交割的白银的库存，也就是一亿一千万到一亿两千万昂司。 那如果说一旦出现了这种无法交割的情况，那他就说这个现有的定价机制的公信力会完全丧失，嗯，甚至他会引发黄金市场和信用市场的连锁反应，最后会导致整个金融体系的一个崩溃。 现在白银的这个价格走势有没有什么特别值得我们关注的地方？机构又是怎么来评价这种行情呢？就今年这个白银的涨势，真的是非常非常吓人啊，就是他到二零二五年为止已经涨了百分之一百五十四啊，然后一月份单月就涨了将近百分之四十，嗯，就是这个涨幅已经远远超过了同期的股市， 然后瑞银的策略师也出来说了，说这个贵金属和工业金属近期的涨幅已经失控了，交割失败到底会带来什么样的系统性风险？就如果说一旦 comax 真的 没有办法完成白银的交割，会对这个市场，对整个金融体系带来什么样的冲击？目前这个情况真的是很紧张，就是 一月份作为一个非交割月，竟然出现了四千万昂司的交割申请，这是非常罕见的一个情况，所以大家都在担心，说到了三月的这个大交割月，很有可能会爆发更大规模的挤兑， 那如果说一旦出现了这种 comax 没有办法交付十五白银的情况，那这些合约就会变得一文不值，嗯，那这就会彻底地摧毁 comax 定价的权威性，就没有人再相信这个价格了。白银如果真的出现交割危机的话，它会立刻传递到黄金市场， 然后因为黄金又是一个反美元，反美国国债的这样一个资产，所以它的这个危机又会很快的传递到信用市场，嗯，最终可能会动摇整个金融系统的稳定。那其实现在大家也在质疑说这些公布出来的可交割的库存到底是不是真实的，有没有被重复抵押？ 那如果说一旦出现这种大规模的交割的需求的话，可能我们会面临自一九八零年白银星期四以来最严重的流动性危机，如果真的出现了这种白银的交割违约，会对实体经济和货币体系造成什么样的影响？ 如果说二零二六年的三月真的发生了这种白银的交割失败，那按照 hotter 的 说法就是这可能会导致货币变得一文不值，然后整个金融体系彻底的瓦解。天呐，听起来简直像金融末日啊。对，就是这样，因为我们的实体经济它其实是完全离不开信用的，就你不管是买东西还是卖东西，几乎都是建立在信用的基础之上的。 嗯，如果说有一天信用突然之间没有办法流通了，那整个经济活动其实也就停止了，就这个后果比我们想象的要严重的多。我想问一下，为什么现在大家会越来越担心说这个纸面合约会出现信任危机？因为这个贵金属的市场长期以来它都是靠纸面合约来定价的， 但是真正去要求提取食物的人是极少的，那这就导致了一旦这个市场上大家对于这些合约的人是极少的，那这就导致了一旦这个市场上大家对于这些合约的人是极少的，那这就导致了一旦这个市场上大家对于这些合约的人是极少的，那这就导致了一旦这个市场上大家对于这些合约的人涌上来要提实物。 但是其实交易所的这个库存是远远不够的。嗯，再加上美国现在整个的债务和承诺的规模已经高达两百万亿美元，整个体系对于信用的依赖已经是历史最高水平了。 所以任何一个关键市场的信心危机都有可能引发连锁反应，而贵金属市场恰恰是整个货币体系信用的最后锚点。 原来是这样啊，那紧接着我们要聊的就是白银的价格走势预测，以及说现在这个市场的供需结构到底是一个什么样的情况。嗯， 现在有一些分析师，他们是怎么来判断白银后面还会涨多少的？他们的依据是什么？目前的话就是，呃，白银的价格虽然已经突破了一百美元美央司，但是有一些分析师还是觉得现在其实还是处于一个上涨的初期。 嗯，比如说有一个分析师，他是叫 bill holter， 他 就甚至直言不讳地说，现在所有的这些目标价，包括之前大家说的六百年美元美银斯，在未来都会被证明是严重低估的。看来他们还是挺有信心的嘛。对，那有没有一些具体的这个关键的因素会推动银价继续走高呢？有啊，比如说 peter cross， 他 就非常看好白银， 他觉得在未来的这个所谓的狂热阶段，银价可能会冲到三百美元每昂司。然后他特别提到说，呃，五十美元每昂司已经变成了一个新的底部。嗯，而且他认为金银比例的大幅修正会是一个关键的推动因素。 另外呢， bill holder， 他 是从货币的角度来出发的，他用美国的政府的债务和黄金的储备来进行计算，他甚至得出了黄金应该是值二十万美元美银斯的。那他说同样的逻辑也可以应用到白银上面，所以白银未来的空间还是非常大的。既然白银的价格一直涨， 那这些大量做空白银的这些大型的交易商和银行，他们现在是一个什么样的情况？他们现在其实已经很危险了，就持续的上涨的这个银价已经让他们承受了巨大的财务压力， 这个也会让整个市场变得更加的脆弱，更加的容易失去平衡。那我们再来说说白银的这个供需关系到底有哪些深层的矛盾？为什么这个东西会支撑白银的价格一直走高？白银它是一个非常特殊的金属，因为它不光是有货币的属性，它同时还是一个工业的原料， 所以它的这个需求是来自于多方面的。嗯，比如说太阳能产业、电动汽车和电子产品，这些都是需要大量的白银的， 所以这就导致了它的工业需求一直都是非常旺盛的。那同时呢，越来越多的投资者也把白银作为一个对抗通胀和货币贬值的一个工具，所以这也导致了投资需求也在同步的激增。需求端这么火热，那供应端能跟得上吗？供应端其实是有很大的问题的，因为白银大部分都是铜、铅、锌这些基本金属的一个副产品， 所以它的产量其实很难说，因为价格涨了就可以马上增加。嗯，所以这就导致了一旦需求起来之后，供应没有办法及时的跟上，那价格就很容易出现大幅的上涨。 所以 cross 就 判断说这种情况会让涨势持续相当长一段时间，虽然说短期可能会有一些回调，但是中长期的这个趋势已经非常明确了。

银子就在刚刚突破了幺幺二关口，正式向幺二零发起冲击。目前一月份 comix 白银的实物交割合约数量在非主要交割月已经突破了九千手，达到九千一百八十一手，这相当于约四千六百万昂斯的白银。要知道，一月份通常不是白银的主力交割月，目前超过九千手的交割需求是二零二五年一月正常预估交割量的五倍以上。这绝对不是普通的商业交割或产业套保， 而是有大量资金坚决的要求提取实物白银离开合约的纸面体系，按照这个异常的提取速度进行简单推演。三月份以后还有持仓者想交割，交易所仓库里可能已经没有足够的实物银定可以交付了。这直接指向了市场最根本的信任问题， 这个市场还能否履行其到期交付实物的核心承诺。目前还在市场交易的朋友需要密切留意 comax 交易所是否会跟进限制措施，关注我有进一步消息分享。

距离啊， commax 三月份白银合约交割仅剩下四十天了，一场史无前例的四级级的交割危机即将来临了。当前啊， commax 白银市场的未平仓合约约为十点一万张，对应的是五点零五亿昂司，而可直接用于交割的注册仓库呢，仅存四千二百万昂司， 库存覆盖率仅为百分之八十三二。而虽然 commax 的 合格库存啊，有一点五亿人左右，但是所有钱归属于机构和个人，在现货价格比期货高百分之三十的情况下， 持有者啊，不会主动啊转化为注册库存用于交割。在结合中国啊季节美国五千万奥斯白银订单的消息，五千万的订单相当于 comax 当前注册仓单库存的一点一九一倍，是华尔街缓解交割危机的关键的弹药。但是呢，中国季节呢，成了战略性的一个阵地了。 二零二六年的一月一号啊，中国对白银实行稀土级别的出口管制，这非简单的贸易政策，而是打响白银定价争夺前的信号。过去呢，我们虽然在白银上面吃的苦啊实在太多了，我们既是白银的生产大国，又是白银的消费大国， 一般我们可以掌握白银的定价权，那么就可以很好的维护自身的利益。同时呢，我们可以啊，促进白银的人民币来定价， 更好的推动人民币的国际化。通过升级白银的出口管制呢，既保障了本国的工业白银需求，又整合了国内众多的白银的生产企业，同时呢，也在全球的白银定价权当中啊取得了主动权。

出大事了！昨晚白银价格直线跳水，从最高点三万两千三百八十二，一路砸到两万七千六百一十一，直接就瀑布了。 不光白银、黄金、铜，所有贵金属和工业金属一片惨绿。有几个朋友问我，这是要崩盘了吗？是不是金融危机的前兆？我的仓位怎么办？别慌，先深呼吸，我今天就给你把这背后的逻辑掰开了，揉碎了讲清楚。 听完你会发现，今天这场面根本不是天塌了，而是一次彻彻底底的压力测试，是旧秩序摇晃时发出的刺耳噪音。我们先说最直接的原因， 为什么白银突然崩了？直接导火索就是一条消息，贵金属分析师 b o h o t 最近发出警告说，纽约商品交易所，也就是 comax 全球最重要的白银交易市场，可能会在二零二六年三月出现实物交割违约。 什么意思？简单说就是到时候可能有人来提货，但仓库里没那么多真金白银。给他这个警告不是空穴来风， 他给了一个关键数据，往年一月份不是焦哥的主要月份，申请提取实物白银的通常也就一两百万昂司，但今年一月，这个数字飙升到了超过四千万昂司。 而接下来三月是传统交割大月，需求可能达到七八千万昂司。可目前交易所登记在册的符合条件的库存，总共也就一点一亿到一点二亿昂司。 数学题来了，如果大家都想提货，库存够不够，市场心里就开始打鼓了。这就像一家银行，平时大家存取款很正常，突然有一天，一大群人同时拿着存单来要求取现金，而银行金库里的现金可能没那么多， 这时候哪怕只是可能取不出来，恐慌就会瞬间蔓延。白银市场今天就是这个心态。所以价格跳水的第一层逻辑，市场在提前反映交割挤兑的恐慌。 这不是说二零二六年三月一定会违约，而是这种可能性被摆上台面后，那些纯粹靠炒作，指白银合约手里根本没货的投机资金吓坏了，赶紧先跑为敬。好。那第二层逻辑更关键，为什么白银一崩，黄金铜全跟着崩？他们是一家吗？ 这就是现代金融市场的传染效应，我把它叫做情绪火药桶和算法踩踏。先说情绪传染，白银在贵金属里一向被称为穷人的黄金，波动性比黄金大得多， 它突然闪崩，会立刻让所有黄金市场的参与者心里一紧，是不是我们不知道的什么更大的雷暴了？是不是整个贵金属的逻辑变了？ 这种不确定性会让一部分资金选择暂时撤离，先观望，黄金一跌，市场情绪就更恐慌了。其次就是交易关联， 很多大型基金和机构，他们的交易是一篮子的，做的是大脏商品组合，白银暴跌触发了他们的风险控制模型，模型会自动发出指令，降低整个商品组合的风险敞口， 所以电脑程序会同时卖出黄金，卖出铜，甚至卖出其他关联资产，形成无差别的抛售。 这就是算法踩踏他，放大了下跌，还有宏观预期的扰动。瑞银策略师同时警告，金属涨幅失控，这句话结合白银交割事件，会被市场解读为价格涨太快，有泡沫。同时很多人看到这个消息，心里还会去想，连大行都开始提示风险了， 这相当于给本就紧张的情绪又浇了一盆冷水。大家会想，是不是全球通胀预期要降温？ 经济复苏没那么强，工业金属的需求故事是不是要重新讲了？所以，带崩全场的第二层逻辑是，市场情绪、程序化交易和宏观预期在三重作用下产生了链式反应， 一个点的爆破通过现代金融复杂的链接网络迅速传道，成了面的坍塌。讲清楚了为什么跌，接下来才是最重要的。 这预示着什么趋势？我们该怎么办？记住，这不是末日电影，这是市场在给我们上课。他结识了未来几年我们会反复看到的三个关键趋势，一是实物资产与纸面合约的信任分化。回家去。今天这场恐慌的核心是纸白银和真白银之间的脱钩一律。 过去几十年，大家习惯了在电脑上买卖一个数字，默认他背后一定有实物对应。但现在市场开始怀疑这一点，这种怀疑不会消失，他会像一根刺。 未来的趋势是，真正认识到实物价值并有能力持有实物的资金和纯粹追逐波动交易者合约的投机资金。他们的路径会彻底分开，前者会更关注库存交割、数据物理获取渠道，后者则继续在数字的波涛里冲浪。 这意味着两类资产的价格走势可能会出现阶段性甚至趋势性的背离。二是市场的波动性会显著提升， 黑天鹅可能变成灰犀牛，类似今天这种因为某个深层结构性问题被讨论而引发的剧烈波动，未来会更多，因为全球金融体系的底层积累了太多的纸面对赌，任何一个环节的结实度受到质疑，都可能引发连锁地震。 波动不是意外，而是常态，我们需要适应的是一个高波动环境。三是蓄势投资与底线思维的博弈将成为主流。 以前炒金属可能听个通胀故事、新能源故事就够了，但现在市场会同时听两个故事，一个是美好的未来趋势，比如白银用于光伏， 另一个是冰冷的底线趋势，也就是你到底有没有货，后者将越来越重要。这要求投资者必须看的更深，不能只停留在概念层面。那么面对这样的趋势，我们具体该怎么做？ 给你四个实实在在的建议。第一，对于想配置贵金属的朋友，优先考虑你能真正拿到手的东西。 如果你认同贵金属的长期保值逻辑，那么经过这次风险教育，你应该明白，实物金条、银条，其意义已经超越了纸黄金、纸白银，它们不再是简单的投资品，而是家庭资产配置中应对极端信任危机的压仓石， 比例不一定高，但要有，这是你穿越周期波动的物理矛。第二，对于在市场中交易的朋友，立刻重新审视你的杠杆和风险控制。在一个高波动市场，杠杆是致命的，今天多少爆仓的单子都是因为杠杆过高，在瞬间波动中被清除出局。 把你的杠杆降下来，把止损线设置的更科学、更宽松，给市场波动留出足够的缓冲电。记住， 活下来比某一次赚多少更重要，现在不是比谁胆大的时候，是比谁活得久的时候。第三，对于观望的朋友。 现金的流动性从未如此珍贵，市场出现这种恐慌性错杀时，往往是机会浮现的时候，但机会只留给有现金的人。 不要在这个时候把所有资金都冲进去抄底，保持充足的现金仓位，耐心等待。市场情绪平复，结构清晰。当那些纯粹因恐慌和算法抛售而暴跌的优质资产出现明显的价值低估时，你的现金就是王牌。现在的任务不是凹印， 是观察、学习、等待。第四，对所有朋友来说，提升你的底层认知。别只看价格涨跌。 从今天起，关注一件商品，不仅要看他的 k 线图，还要试着去了解他的全球库存是多少，主要交割机制是怎样的，期货和现货的价差结构意味着什么。 这听起来复杂，但信息是公开的。你多花一小时研究底层逻辑，就能在市场恐慌时比别人多一份冷静和判断力， 这份认知才是你未来财富最重要的护城河。市场永远是认知的镜子，今天的暴跌，照出的是一些深层结构的脆弱，也照出了无数人依然停留在追涨杀跌的表层。最后，我想起瑞银那份警示报告里的一个词，失控。 其实市场从来都在试图控制与反控制之间摇摆，真正的失控，往往源于我们对自己认知和欲望的失控。不要因为瀑布的喧嚣就忘了河流的方向， 趋势的洪流中总有逆流而上的雨，关键是你得知道自己是什么雨，该待在哪片水域。 保持清醒，保持耐心，提升你的认知水位。当潮水再次褪去，我希望站在岸上的是你。好了，今天就说这么多，希望这番话能帮你在一片恐慌中看清那么一束光。我是羊皮坨，我们下期见。

空投 comx， 到时候三月份这个白银的收货价格啊，到时候可能会炸雷，因为他目前的库存呢，是一点一亿昂司， 那到三月份提货的呢，可能会达到七千到八千万，那根据往年的数据呢，一月份的提货是一百万昂司，但是实际的提货呀，是往年四十倍，达到了四千万昂司，那么到三月份到期的呢，可能会有七千到八千万昂司，提货价格比的话一比零点七空投的这个死亡陷阱， 空投的这个纸仓啊，是库存的两倍还要多，到时候爆雷啊是大概率，一旦这个交割崩了，西大玩了上百年的这个金融规则就直接成了笑话。另外的话呢，这个交割违约啊，也会产生连锁反应，一旦这个纸合约的定价体系啊， 一旦崩溃了，那么黄金的话呢，也必然跟涨，到时候啊，信用市场啊，都要抖三抖，这个真不是无言所听，它是全球资本的信用危机，搞不好啊，这个 comax 啊，就是下一个雷曼这场棋局啊，三月份定生死，我们拭目以待，兄弟们。

comix 白银库存更新当日，银子总量减少九十七点八万昂司，降至四点三三亿昂司，其中咱们熟知的老朋友摩根继续提取， 而 c n t 收到六十四点一万昂司，这一变化直观反映出市场对实物白银的需求强劲。库存规模的收缩，本质是实物需求持续吸纳库存的体现，交割环节也印证需求热度。最新 comix 新增五百零九份白银交割通知，摩根单独发布两百八十五份通知， 一月白银交割通知总数已攀升至七千七百二十一份合约，对应三千八百六十点五万昂司，价格维度需紧盯九十三这一关键位，若价格突破该水平，波动或加速放大，更要警惕潜在问题。 若一月交割通知持续累积至九千到一万份合约，发行人获限真空，如摩根触达资产负债表上线退出，届时实力偏弱的经济商需承接流动性，大概率在四百多份通知日后的一到三个交易日出现交割后隔夜缺口，而非集中在事件发生时。

各位朋友，上一期白银突破一百零三美元美昂斯时，我们专门做视频聊过，把握白银价格走势，核心要盯紧租赁利率、可交割库存趋势，以及可交割库存占比这三大拐点信号。 而现在白银价格已经突破一百一十三美元美昂斯，但这三大拐点信号尚未出现，市场仍处于现货紧俏、交割压力持续累积的通道中。这一期呢，我们来谈谈这波行情的核心推手之一，摩根大通。 他盛况多年的白银资产配置策略，目前正按照节奏顺利的引进。第一步，二零二五年十月前，摩根玩了个做空压价囤货的套路， 他上半年在期货市场做空，把银价压得死死的，趁着低价疯狂扫货，硬生生拿下了 comax 近百分之五十的现货库存，差不多有六千两百二十吨。 等到九到十月货囤够了，他就把空单全平仓，反手改成做多。这一步直接完成了从抄底囤货到准备拉涨的切换。 第二步，二零二五年十月之后，他开始锁死流通拉涨价。期货转多后，摩根干了件最狠的事，把手里百分之八十五左右的库存，也就是约五千两百五十六吨白银，从可交割改成了不可交割。 意思就是这五千多吨白银，市场上谁也别想用来交割期货。本来全球就缺银，他这么一锁， comax 能用来交割的白银瞬间少了大半，他自己剩下的可交割还有九百多吨，占交易所可交割库存的百分之二十八左右。 同时，他还联合高盛在期货市场加仓做多，两家加起来的净多头占比达到百分之三十五，一边掐住现货，一边拉涨期货，银价自然一路飙到一百一十美元。 第三步，全程都在加保险所利润。摩根绝对不会赌行情，他买了白银，看跌齐全，相当于给期货多头上了保险，银价大跌也能按高价卖，还在伦敦市场提前锁定了部分现货， 就算 comax 这边交割出问题，也能从伦敦调货，顺便赚两个市场的差价。另外还做了调期合约，把手里的库存暂时借出去，赚点收益，抵消仓储费和资金成本。这一步说白了就是不管市场怎么波动，它的利润都能锁死，只赚不亏。 现在重点来了，前三步都做完了，接下来就是第四步，二零二六年三月和六月的收割推演。第一阶段，二月底到三月中，也就是三月交割月前夕，摩根大概率会继续借着交割压力推高价格， 目标看向一百三十到一百五十美元美昂斯。现在空投，手里没多少白银能交割，只能要么认亏平仓，这正是摩根赚大钱的好时候。 第二阶段，三月交割之后，市场可能会迎来一段时间的深度回调，幅度大概百分之二十到百分之三十，这其实就是洗盘，某根会开始小批量减仓，把部分不可交割的白银转为可交割，趁机把散户的获利盘下出来。 第三阶段，五月底到六月中，六月交割越临近，再加上美联储降息落地，光伏装机忘记启动，多重利好叠加，摩根会借势再推一波新高，赢价有可能冲到 一百五十到一百七十美元美昂斯，然后继续分批卖货。第四阶段，六月交割之后，摩根就会进入持续兑现期， 用六到十二个月的时间慢慢把手里的现货和期货头寸卖完，不会硬砸盘，稳稳把利润拿到手。总结下来，摩根大通这波白银操作的核心 就是多年的专业资产配置策略，精准踩中了白银供需短缺、价值提升的核心基本面，通过现货加期货联动的强势布局，成为行情核心推动力量， 借市场资金合力形成趋势共振，最终走出铆定趋势布局，顺势加码发力、分仓慢出，兑现风控，守住成果的完整策略闭环。看懂这套逻辑，就能在白银的高波动行情中保持理性，不被市场情绪带偏。

一月份 comax 白银合约的已接受交割通知书，需进行实物交割，数量将近九千份，几乎是去年同期的五倍。这组交割数据释放出系列市场信号，摩根等机构集中止损操作下，贵金属银行呈现集中收实物而非向外分发的反常态式。 这类情况一般在替代金属来源存疑或经济上不合算时才会发生。约九十六美元的价格，与当月超八千八百份合约对应约四千四百万昂司的交割量不匹配，折算出价格对供应的限制作用大于推动 止损机构类型单一，暴露双层市场格局。纸质合约正常流通，实物合约被隔离，且因交割风险通过展期规避而非重新上市注册，库存持续下滑，纸质合约波动性被人为压低的同时，场外实物溢价却在扩大。 一旦遭遇外部需求冲击或展期失败，价格一出现上涨缺口，毕竟边际供应已被提前锁定， comax 真正的价格发现机制已转移到交割无法完成的时刻。

二零二六年才刚开年，白银就直接冲上一百美元，每昂司单月涨了百分之四十，今年累计涨幅都百分之两百六十了，你敢信吗？ 确实有点夸张，感觉像是坐上火箭了。那背后的数据到底靠不靠谱啊？我特意查了 comax 的 库存数据，一月二十六日的时候库存是一万两千八百零四点八吨，注册仓单也就一点零七七亿昂司左右，覆盖率才百分之十四点二， 库存比峰值跌了百分之七十，这不是库存告急是什么？效率这么低，那意味着什么？ 就是说现在市场上煤平仓的合约里，只有百分之十四左右能找到对应的实物白银交割，而且一月的提货量超过四千万昂次，往年中期也就一百到两百万昂次，直接翻了二十到四十倍。 我的天，这提货量差的也太多了。瑞银之前不是还预测白银上半年能上贪一百美元吗？现在直接破了。他们后来有没有更新观点啊？ 瑞银之前的年终目标是七十五美元，现在价格破百了，他们倒是没马上改目标，但也承认白银的避险和工业属性都在发力，不过他们也说近期涨幅有点失控了。那白银的需求到底是怎么回事啊？怎么突然就爆了？主要是工业需求和投资需求一起发力。 你知道光伏产业占全球白银需求的百分之五十五吧？现在 n 型电池的银耗比传统电池高百分之十五到百分之三十，光伏装机量又一直在涨，这部分需求就没停过。哦，对，新能源车也是大头吧。 没错，新能源车单车用银量二十五到五十克，是燃油车的两到三倍。还有 ai 服务器用银量是传统服务器的两到五倍，年增速超过百分之二十五。这些新赛道都在抢白银， 那投资需求呢？感觉身边好多人都在买实物白银，全球白银 etf 持仓量都突破十点二一亿昂斯的历史新高了。实物白银抢购潮一直没断，主要是大家都觉得白银既是避险资产，又有工业刚需，比黄金更有增长空间。 那供应方面呢？是不是跟不上了？全球百分之七十二的白银都是铜锌，这些金属的半生矿产量增长本来就慢， 主要产银国里，墨西哥占百分之二十三，中国和秘鲁各占百分之十三。而且中国从今年一月一日起实施白银出口一单一审，预计会减少全球供应四千五百到五千吨。 这供应一减，供需缺口不得更大了？二零二三年的缺口就有三千六百六十吨，预计二零二六年能扩大到七千到八千吨。本来供应就紧张，出口再受限，缺口直接翻倍了。那这种情况会不会引发交割危机啊？之前好像有过类似的事件吧？ 当然有了，我跟你说几个历史案例。一九九五年广东联合期货交易所的先例事件，就是因为交割标准有漏洞，多头控制了现货，最后还是交易所出手干预才解决的。还有苏州红小豆六零二事件，我好像有点印象， 对一九九六年的事，多头控制了百分之七十五，符合标准的红小豆拒绝协商交割，最后监管直接叫停了交易。 还有更有名的亨特兄弟白银 b 仓事件，一九八零年他们囤积了全球三分之一的流通银，最后 comax 上调保证金到百分之二十，价格直接暴跌百分之八十。 二零一一年的白银行情，我记得那时候 q 一 推动价格暴涨， comax 九天内五次上调保证金价格，几周就腰斩了。 没错，不过这次和之前不一样，之前很多都是投机性避仓，但这次是真的结构性短缺，工业需求摆在那，不是单纯炒起来的。那现在专家们都怎么看啊？有看多的，也有看空的吧。 那肯定的。资深贵金属分析师 bill holder 直接警告， comax 可能最早在二零二六年三月就出现实物交割违约。他说所有价格预测，包括六百美元的目标都被低估了。 peter cross 更乐观，说狂热阶段白银能冲击三百美元。 花旗和 bmo 也挺看好的吧，花旗把目标价上调到一百五十美元， bmo 说极端看涨的话能到一百五十到一百七十美元。瑞银还是坚持年中七十五美元的目标，但也承认上半年可能上探一百美元，现在已经破了，不知道他们会不会调整。那看空或者谨慎的观点呢？ 美国银行就很直接说白银的合理价值是六十美元，现在一百零三美元的价格高估了百分之四十。 摩根大通更担心说白银价格上涨会威胁太阳能产业五千到六千万昂司的需求。现在白银成本都占光伏电池板总售价的百分之三十了，再涨下去光伏企业都扛不住。 stone x 分 析师的警告也挺吓人的，说一旦出现裂痕，很可能变成巨大的缺口。 没错，他们担心现在市场情绪太狂热，一旦有风吹草动，价格会出现大幅回调。毕竟白银的波动性本来就比黄金大，涨得快，跌得也快。 那如果真的发生交割违约，会有什么影响啊？首先，贵金属市场肯定会受冲击， comax 的 定价权威性会受损，资金可能会流向上海黄金交易所这种实物供应稳定的市场。 白银期货和现货价格会短期严重脱节，期货价格可能会暴跌，现货反而继续涨。 那会不会影响到黄金市场啊？肯定会，白银交割失败会直接传导到黄金市场。黄金市场要是也出问题，那整个信用市场都会受冲击。毕竟黄金是全球信用体系的重要支撑，一旦黄金市场违约，金融体系的稳定性都会受到威胁。 对实体经济的影响呢？光伏、新能源车这些产业链的成本会直接上升，利润被压缩，企业可能会加速技术替代，比如光伏行业可能会更快推进铜电镀技术，减少白银的使用量。 那白银价格未来走势到底会怎么样啊？短期来看，花旗认为下半年能冲击一百一十到一百三十美元，美国银行还是坚持合理价值六十美元，中期的话，瑞银年终目标七十五美元，保守派觉得可能会在四十到四十五美元区间震荡。长期呢？ 乐观派看一百五十到三百美元，比如 peter croft， 他 们觉得结构性牛市能持续一到三年，关键支撑位现在是九十六美元，要是跌破这个位置，中期趋势可能就变了，现在八十到一百美元已经成了新的价格基底，比之前的区间高了不少， 普通投资者现在应该怎么操作啊？首先得明白，白银的波动性比黄金大，风险也更高。如果是长期投资，看好白银的工业需求和避险属性，可以分批布局实物白银或者白银 etf， 但不要欧印。 如果是短期投机，得密切关注 comx 库存和交割数据，一旦出现库存回升或者监管政策变化，可能就要及时止盈止损。那还要注意什么？ 还要关注中国的出口政策和主要产银国的产量变化，这些都会直接影响供应。还有光伏、新能源车这些行业的技术进展，如果铜、电镀之类的替代技术普及的比预期快，白银的需求可能会下降，价格也会受影响。 感觉现在白银市场真的是机遇和风险并存啊！没错，一方面是结构性短缺带来的上涨动力，另一方面是市场情绪过热和潜在的交割危机。投资者得自己权衡风险，不要被短期的暴涨冲昏头脑，也不要忽视长期的基本面支撑。 希望今天的分析能给大家一些参考，对投资有风险，入市需谨慎。今天咱们就聊到这，下期再见！再见！

comis 一 月份白银交割总量飙升至八千多份。值得注意是，一月份并非是白银的主要交割月份，此次交割量却出现大幅攀升，伴随着一线将 comis 注册白银库存已减少近一点二亿，暗示 在当下交割与提取节奏下，注册仓库正被持续消耗而非回收。这并非账面上的数字，由本质是白银从一类资产负债表转向另一类资产负债表，且过程持仓集中度持续提升。此外，非主要交割月份交货量激增辐射出市场水面上的压力呀。 库存才是核心关键。若库存持续下滑，价格发现机制或将告别温和状态，白银市场的供需与定价逻辑也可能迎来重大的变化呀。

白银交割危机倒计时，三月或将引爆全球金融风暴 comax 白银期货市场的履约稳定性正面临严峻考验。二零二六年三月交割月可能出现的实物交割违约，或将引发全球金融体系的系统性信用危机。 作为全球白银定价核心，精准 comax 一 旦违约，将导致期货合约信用破产与定价权丧失，动摇美元霸权根基。 美国以紧急启动应对措施，协调战略储备，并引导盟友补充库存，而俄罗斯、伊朗等国则希望借此削落美元主导地位。危机还可能传导致黄金市场，引发贵金属信用崩塌，进一步冲击全球信用体系。这场博弈本质是各国金融主导权的争夺，其后果或将重塑全。

白银市场可能要上演一出大戏，三月份会不会爆发挤兑？所有人都在盯着这个时间点。最近 comax 交易所一月二十七号那份库存报告，可把不少人吓了一跳，能直接拿来交割的注册白银库存只剩下三千一百八十一吨。 但你回头去看，三月份到期的期货合约未平仓的头寸有多少？高达一点八万吨。就算大家都知道，绝大多数合约最后并不会真的去提现货， 可这个实物和纸面合约之间的悬殊差距，还是让市场心里直打鼓。更蹊跷的是，市场上出现了一个完全反常的操作，有人正在倒签合约。 这什么意思？简单说就是有投资者原本持有三月份到期的合约，现在不按常理出牌，不往后延，反而想办法把它们换到了一月、二月这种更近的月份去交割。这太反常了。 因为过去大家的标准操作都是把快到期合约往后斩期，为的是继续持有白银头寸，接着玩这场游戏。 现在居然有人反着来，宁愿提前也要尽快把实物白银拿到手，甚至不惜避开三月这个关口。这行为背后可能就一个心思，他们想用最快速度把实实在在的白银捏在自己手里，而且对三月份那个时间点似乎格外警惕。 要知道，整个现代期货市场的运转基石，就是大家都默认不会大规模去提取食物，一旦这个默契因为某种原因被打破，那场面可能就是天翻地覆了。那么问题来了，三月份我们真的会见证一场白银几对风暴吗？我的个人判断是 概率不大，理由有三点，咱们掰开揉碎了说。第一，别被表面数字吓住。历史交割率是到防火墙，乍一看，三千一百八十一吨对一点八万吨，缺口吓死人。 但历史数据很冷静，真正会选择实物交割的合约比例通常在百分之五到百分之十五之间，咱们就按最紧张的百分之十五算，一点八万吨对应的交割需求也就两千七百吨。照这个比例，交易所眼下的注册库存 理论上是够用的。第二，别忘了仓库里还有预备队，现在能随时拉出来交割的注册仓单是三千一百八十一吨不假，可 comax 仓库里还有高达九千七百三十一吨的非注册库存，这些白银也是符合标准的合格品，只是没办交割手续， 万一真出现几对苗头，交易所完全有能力加快流程，把这部分库存快速转为可交付状态，但要储备其实很充足。 第三，最关键的一点，规则制定者手握终极武器。大家必须清醒认识到，交易所是游戏规则的制定者和维护者，真到了局面可能失控的时候，他有太多的工具可以动用。 突然大幅提高交易保证金、修改交割细则，甚至直接宣布允许延期交割，或者在极端情况下干脆把实物交割改成现金结算。在绝对的游戏规则控制权面前，任何试图逼仓的力量都可能被一纸公告轻松化解。 所以综合来看，一场纯粹由实物短缺引发的不可收拾的几对危机，发生的可能性确实不高。 然而，这绝不意味着我们可以掉以轻心。库存的持续走低，加上越来越多的投资者表现出对实物白银的执着，这些迹象本身就像一片不断积聚的乌云。再叠加上中国对白银出口的管制、美国介入秘鲁银矿事务等地缘政治因素，整个白银市场的紧绷感有增无减。 二零二六年的贵金属市场注定不会平静。眼下这轮白银的疯狂走势，或许都等不到三月份，就会倒逼交易所出手调整规则。到那个时候，市场上堆积如山的获利盘将面临真正的考验，是见好就收，还是继续好 赌？春节的喜庆气氛越来越浓，但白银市场的上空恐怕已经能听到隐隐的雷声了，这场暴风雨正在路上。

大情况好了，更加重点的内容来了啊，更加炸裂的问题来了，大家要小心啊！目前 call max 交易所又出手了， 大家是否还记得三月份的时候，上个月十二月份的时候，去年十二月份的时候发生了什么大家还记得吗？十二月份的时候， call max 交易所连续三次 提高固定保证金，白银的啊，固定保证金一开始多少？提到固定保证金白银的啊？固定保证金一开始多少？提到两万五，第二次三万二， 现在呢？就在前两天吧，大家也注意到了吧？ comax 交易所怎么样？不这么玩了，他不去这个动固定这一块了，他换了一种更原始的玩法，更风险更高的一种玩法。什么呢？ 大家注意啊，我后边我觉得这一点啊，大家一定要注意，特别是大家做的经营这块投资的啊，一定要注意，我后边要注意。他现在开始开始什么呀？降杠杆了，从百分之九初步的先升到了百分之九，到了百分之十一，是不是杠杆降了？ 我认为这只是刚刚开始，这只是刚开始，二零一一年那波白银的逼空，以及大家回想一下啊，二零一一年那波白银的逼空，以及上个世纪八十年代八零年亨特兄弟是吧？玩白银那次的扣 都是 call max 交易所使用了终极大杀器，特别是亨特兄弟那一次，那玩的真玩的是真是厉害，为什么 他最后把杠杆都取消了，是不是？大家还记得吗？他都取消了，就是八零年那一次，为什么能够抑制住白银持续的飙升？那个时候八十年代八零年的时候白银都飙到五十美元了，后边又到了又，又多少年？又经过了三十多年是吧？又回二零一一年，经过了三十一年，又回到了五十美元啊， 八零年的时候，你看多疯狂是不可想象的，那时候美元很值钱的，对不对？所以那一次呢，他们玩的就是什么呢？ 我不给你杠杆了，不通过啊。墨西哥呀，墨西哥，大家知道墨西哥是全球第一大白银，什么呀？白银生产国啊，去向市场上大量的提供白银现货啊，去打压银价，从而造成白银市场，当时他把杠杆这么一提一弄，白银立刻就暴跌了百分之二三十，很轻松就暴跌百分之二三十， 后边的泡沫大家知道了，再到后边被人都跌到几块田上去了，是吧？八十年了以后，走出了二十年大雄狮，对不对？和黄金一样走出了二十年大雄狮。所以现在大家要看到一个问题， 什么呢？就是二零一一年的时候啊，我记得非常清楚，五月一号，大家还记得二零一一年五月一号发生什么事吗？大家有记得吗？有没有这种记忆？有没有记得的？ 是不是反恐什么时候开始的？反恐？美国反恐什么时候开始的？是不是二零零一年的九幺幺开始的反恐？那么到了二零一一年，十年过去了， 反恐怎么样？阶段性的结束了，因为那一天北拉登被击毙，所以那天我记得特别的清楚，那天正好就是大恶索罗斯高调的抛售了所有的白银，白银在那一天开始暴跌。那那一次 comax 做了什么事呢？大家记得吗？ 对是是拉登被击毙，对， ok 啊，没问题啊。是啊，这个九天连续九天五次降杠杆，就形成了这种局面，你看 common sense 没闲着。 所以你看八零年的时候直接就把杠杆给封了，直接不让不让用杠杆了，那一一年的时候怎么样是吧？九天五次， 那大家考虑一下啊，目前这个局面，大家有没有考虑目前这个局面？美元崩溃了吗？没有吧，美元从去年这个最高点现在才跌了百分之十几，和目前金银的这种上涨根本就不是一个档次的，那到底谁错了谁对了 是吧？所以在目前这种情况之下啊，我们交易所我个人认为他不会袖手旁观， 不会让目前的这种局面啊，这样疯狂下去，他一定会通过一些非正常的手段去打压目前的这种巅峰的或者是疯癫的市场。 所以大家应该要密切的关注后边 comax 交易所会不会持续的降杠杆。现在白银已经降到百分之十一了，会不会再继续往后降？ 降完之后你再涨再降，再降再降，是不是又会连续的降降降，甚至于说一九八零年的手段拿出来直接就不用杠杆了，你不是吵吗？我就不跟你杠杆了，你吵吧，甚至说会不会用给你献手术，或者说直接不允许买，只允许卖，说这都有可能的，到那个时候 他绝对不会允许。我刚才所说的让交友所在三月份的时候是吧？信用违约，想要提白银现货的提不上来，我认为不会走到那一步，如果走到那一步的话， comis 交易所也就崩掉了 他信用的基础大厦，然后呢？轰然倒塌，带下去的是我们所有的人可能都会往里跳，对全球的金融体系造成重创，我觉得肯定不会走到那一步的啊，因为我刚才给大家去讲这一块了，所以说呢，现在呢，到了非常关键的时刻了，大家一定要密切的关注 call max 交易所的一举一动， 而且大家也注意看到了昨天的时候，除了金，咱们先不讲金银了，你去看铝是吧？铝价是不是暴拉？昨天铝价暴拉，铜没有跟，但是今天呢，铜又开始暴拉了，这说明什么呀？在白银的这种强烈的宏观的预期之下，造成了系统性的这种跟随， 但是你去看目前的基本面，去看一看啊，下游的需求消费这一块怎么样？其实根本就不支撑他这样暴拉的，只是说呢，现在宏观的啊，这种风险的这种因子，那么促使了市场这种非理性的这种上涨， 所以我们看到市场非理性的时候，其实我认为到了一个非常重要的节点，这个时候反而是要让我们大家在此时此刻一定要冷静下来，一定要冷静下来好不好？我希望大家在这个时候就不要对目前的市场这一块，不要对这一块啊，有太多的这种 这种态，你比市场还要表现出这种疯癫或者疯狂出来好不好？我觉得我们要慢慢的要变得更加的理性， 还是巴菲特说了那句话是吧？别人什么呀？贪婪是怕我恐惧，所以该恐惧的时候大家也得恐惧。

师兄，今天你看起来特别严肃，是发生什么大事了吗？师妹，今天这集可能是这个月最关键的一集，我们要谈的是一个即将在二月底到三月初发生的历史性事件， comics 白银交割危机。 这不是预测，而是基于确凿数据的技术性预测。白银价格很可能在这波交割高峰期迎来跳跃式暴涨， 甚至冲破当前所有理性预期区间。但在真正爆发之前，空投很可能会发动最后一次疯狂反扑，临死前的下杀，试图制造恐慌，逼迫更多杠杆。多头断头。 听起来好紧张，你说的是那个纽约的白银期货交易所对吧？二月底那不就是一个月后的事？ 没错，而且时间窗口非常明确，二月二十七日到三月初这段时间可能会见证整个直白银体系的崩溃。今天我会用最清楚的方式解释为什么这次不一样，以及可能的结局推演。那我们就直接开始吧，听众朋友一定很想知道到底发生什么事了。 好，首先我们要理解一个关键机制，期货合约其实从来不会真正交割实物吗？ 哎，这我听说过，好像百分之九十几的合约都是现金结算，就是到齐前。大家都平常走人，很少真的去拿十五白银。 对，正常情况下，超过百分之九十五的合约会在到齐前平仓或展期。但这次不一样。我们先来看一组惊人的数字，截至一月初， comx 三月白银合约的位平仓量是十万零一千零四十份合约。十万份合约， 如果每份是五千昂司的话，那总量该有多少？五亿昂司换算成公吨是一万五千七百吨。 一万五千七百吨这个数字听起来很大，但我想确认一下， comax 的 仓库里实际上有多少白银可以交割？这就是问题的核心。 comax 目前可以用来交割的注册库存只有一亿两千七百万昂司，也就是大约三千九百五十吨 等等。让我算一下一万五千七百吨的需求，但只有三千九百五十吨的供应，那缺口是一万一千七百五十吨， 这根本就是三倍以上的缺口。确实如此，这就是我们今天要谈的核心问题，但更关键的是时间点，我需要向听众解释一个非常重要的日期，首次通知日。一次通知日，这个我好像在哪听过，是不是期货合约里 卖家可以开始要求买方接货的那一天？宾果，英文叫 first dollar stay， 简称 f n d， 这是期货合约中游戏规则改变的那一天。在 f n d 之前，你买白银期货随时可以平仓走人，没有任何压力。但 f n d 一 到，卖家就可以开始发出实物交割通知。 所以如果我是买方，收到通知就必须接受实物，而且要付全价，不是保证金那种百分之十、百分之二十，是百分之百的全额。 对，一份合约五千昂司，如果白银价格是每昂司一百一十美元，那就是五十五万美元。如果你接到通知却拿不出钱或不想要食物，就只能违约，那三月合约的首次通知是什么时候？ 这应该就你说的关键时间吧。根据 comix 的 规则，是二月的最后一个工作日，也就是二月二十七日或二十八日。这就是为什么我们说二月二十七日到三月初是关键时间窗口。 明白了，所以从二月二十七日开始，那一万五千七百吨的潜在交割需求就要开始兑现了。 但我想你要观察的应该不止那一天吧？非常灵敏。我们要观察的不只是 fmd 当天， 而是 fmd 之前的一周，也就是二月二十日到二十七日这段时间，每周是观察期。因为如果投资人真的要失误，他们会在这周坚守合约不平衡， 但如果只是投机，他们会在 f n d 之前就跑掉，对吧？正是。而且更狠的是，有些人可能会把其他月份的合约往前攒齐，从五月攒齐到三月，甚至从三月再往前攒到二月。咦，这就很反常。正常人都是往后攒， 把近月斩到远月带，避免交割，往前斩旗反而要更快接货，这种操作，除非他们这等不及要拿食物了。英国，这就是一月份已经发生的异常现象。一月初的数据显示，有人把三月合约往前斩到一月、二月，就是为了更快拿到食物。 这种向前斩旗的现象非常罕见，几乎从未见过。那这就说明实物白银的紧张程度已经严重到有人宁愿付出斩旗成本， 也要提前一两个月拿到白银。所以，二月二十日到二十七日，就这周，我们主要看三月合约的未平仓量变化。 对，如果未平仓量正常下降，例如说从十万份降到三万份，那就表示大部分人选择平仓或暂期为期，可能暂时缓解。 但如果未顶仓量不降反升，或只降了一点点，例如还维持在七八万份以上，那就表示有人真的要来逼仓了。而且我猜你还要看注册库存的变化，对吧？如果这周 comax 的 注册库存继续减少，而不是增加，那么压力就更大。 没错，现在让我们来推演几种可能的情形。好，我想这应该是听众最关心的部分，到底会发生什么事？ 情境一，温和几对假设三月合约最后，有百分之二十的人坚持要实物交割，一万五千七百吨的百分之二十是三千一百四十吨， comis 有 三千九百五十吨可交割，库存勉强可以应付。 表面上看起来还可以应付，但我记得你刚才说过银行几对的比喻。就算一开始只有百分之二十的人要实物，当库存开始快速下降， 剩下的人看到会更恐慌，反而会加速挤兑，对吧？没错，交割不是一天完成，而是分散在整个三月。如果前几天就交割了两千吨，库存快速下降，后面的买家会更恐慌， 更多人会坚持要食物。这就像银行门口开始排长龙，原本不打算提款的人也会赶快去排队。那请进二呢？如果不止百分之二十，而是更多人要食物。 情境二，中度危机假设百分之四十到五十的合约要求实物交割，那就是六千到八千吨， comics 绝对应付不了。这时候就会出现我们常说的强制现金结算。强制现金结算 就是 comax 修改规则说因为不可抗力无法提供实物，只能用现金结算。但这里有个大问题，用什么价格结算？如果白银价格因为交割压力已经从一百一十美元涨到一百五十美元，甚至两百美元，他们用哪个价格来算？ 这就是最大的争议点。如果用一百一十美元强制结算，那些本来可以拿到实物等着卖一百五十美元或两百美元的买家会非常愤怒，因为他们等于被强制在低价卖出，这会引发大规模诉讼， 而且更严重的是信心崩溃，对吧？一旦 call max 承认无法履行交割，全世界都会知道指白银的承诺是可以违背的，只有实物才是真的。 那请进三呢？请进三，系统性崩溃！这是如果有百分之七十以上的合约要求食物，也就是一万吨以上的交割需求，这根本不可能交付一万吨，而且问题不会只限于 comax 对 吧？ 白银市场是全球联结的，如果 comax 出现严重短缺，伦敦、上海的市场都会受到影响。而且五月、七月的合约持有者也会恐慌，担心自己的合约能不能兑现， 这样就会形成多米诺骨牌效应。但是而这个时候，如果交割需求达到两万五千吨这个级别，整个纸白银体系就会彻底崩溃。 等等，两万五千吨，这是全球白银一年的产量对吧？如果在两三个月内出现这个规模的需求，那确实没有任何办法应付，而且这个数字已经超过所有交易所的总库存了。 comx 伦敦 上海加起来大约两万对。而且要知道，这些白银不可能全部拿来交割，那很多是属于清算会员自己的合格库存，不是用来交割的注册库存。 没错，现在让我们来谈谈结局推演。第一种结局，卵着陆。卵着陆应该是 comets 在 危机爆发前就采取措施对吧？例如大幅提高保证金要求，逼投机者平仓，让未平仓量快速下降。 对，如果保证金要求突然提高五倍到十倍，大部分投机者会被迫平仓，未平仓量就会迅速下降。另外， comics 也可能按大型银行协商从伦敦紧急调运白银， 但你之前说伦敦的白银也很紧张，所以软着陆的机会应该不高吧。对，我认为大概只有百分之三十的几率。而且即使他们真的从伦敦调运白银，也只是治标不治本，因为实体短缺是全球性的问题，不是某一个交易所的问题。 更何况运输实体白银需要时间，从伦敦运到纽约至少要几天，而市场恐慌可能在几小时内爆发。那为什么还有百分之三十的几率呢？ 毕竟交易所也不想看到危机真的爆发，因为历史上确实有过类似的情况被化解。二零一一年，白银价格从二十多美元飙升到四十九美元。当时也有人尝试逼仓，但 cme 连续五次提高保证金，最后成功压制了多头，价格又跌回二十几美元。 那如果他们这次用同样的手法，就有可能软着陆理论上市。但纳汉这次有个关键差异，二零一年的实际短缺没有这么严重，当时 comix 的 注册库存还有一亿多昂司，现在只剩一亿两千七百万昂司，而且还在持续流失。 对，就算提高保证金，如果实体短缺问题没解决，危机还是会再来。没错，这就是为什么我认为更可能发生的是混乱式结算几率高达百分之七十， 混乱式结算听起来就更严重，那会是什么样的情况？这就是我们下集要深入分析的重点。我们会谈到 comix 可能采取的五种干预手段， 如何一步步把白银价格从一百一十美元打压到八十美元，然后强制结算。而且可能更险恶的是，这波从六十美元涨到一百一十美元的行情，很可能本来就是内部人刻意炒作的， 那持有期货的人不就赚了？表面上看是这样，但如果最后被用八十美元强制结算，那从一百一十美元买进的人，每份合约就损失十五万美元。这就是指白银最大的风险规则可以被修改，承诺可以被违背。这太可怕了，那大银行会怎么选择？ 他们是会拿出实体白银来救口麦子，还是会选择保存实体，放弃定价权？这些问题我们下集会一一分析，包括，为什么大银行最理性的选择很可能是放弃定价权，保住实体白银？还有，为什么只有实物才能真正抵御这场危机？ 听众朋友一定要继续听下集。师兄，我们在下集会给出具体的应对建议吗？不会，我们的目的是教育性分析，不是投资建议。但我想特别强调一点，我们分析这些大银行操控市场的手段， 只是帮大家看清真相，绝对不是要鼓励大家去跟这些大机构斗智。为什么呢？师兄，你总说要超前部署，难道不能利用这些知识在市场上获利吗？ 师妹，我们根本斗不过他们的，他们有庞大的资金，有高速运算的交易机器，有大数据分析系统，更可怕的是在后台你的仓位高低、获利、止损规划他们都看得清清楚楚。你是说我们在奇货市场的一举一动，其实都在他们的监控之下？ 对，而且他们还有最后的绝招，规则是他们定的，解释权也是他们说了算。就像我们刚才分析的，当他们需要的时候，可以随时修改保证金要求，限制持仓，甚至暂停交易，强制结算。这样一来，就算我们预测对了方向，也可能被他们用规则修改给消灭掉， 完全正确。所以当你看清这个真相后，最明智的做法就是持有实物黄金白银，从这个系统中完全独立出来，不再被掠夺。 这才是真正的明智之举，不是去跟他们斗，而是跳出这个游戏。正是如此，我们最近推出了系列专辑金融体系魔鬼的工具，就是要帮大家看清楚这个金融体系魔鬼的把戏，看看他是怎么掠夺与欺骗我们底层百姓的。希望大家能仔细听听看。 好，那我们今天就先聊到这里，听众朋友请务必持续关注二月二十到二十七日这一周的数据变化，我们也会在下集为大家带来更深入的分析。 记住，这次的分析完全基于公开数据，看市场机制，一万五千七百吨的交割，潜在需求是四十啊， 三千九百五十吨的可交割库存也是四十，这就是一道简单的数学题。当供给远远小于需求，价格只能上涨，而我们要做的是理解背后的机制，看清财富的本质，超前部署。超前部署的意思就是在危机来临前就已经持有实体白银。 对，今天我们要深入探讨更险恶的可能性。市场操纵与大银行的终极选择对上集，我们谈到软着陆几率只有百分之三十，更可能发生的是混乱式结算几率高达百分之七十。 今天就来详细分析这个最可能的剧本。混乱式结算是指 comax 部分履行交割部分强制现金结算，对吧？但是这时候白银价格可能已经涨到一百五十到两百美元， 但那些被强制现金结算的买家只能用一百一十美元结算，这会引发大规模诉讼和市场混乱。但我想到一个更险恶的可能性。我们之前提到， cme 有 五种待遇手段，提高保证金、限制持仓、调整交易时间、 暂停交易。内部人操纵市场。如果他们同时使用这些手段，先把价格打下来，再用低价强制结算呢？ 这个问题非常灵敏，这确实是可能发生的剧本。让我具体描述一下。假设三月初白银价格从一百一十美元涨到一百三十美元，焦哥压力越来越大， cme 突然宣布保证金提高五倍，同时限制多头持仓， 让多头就会被迫平仓，价格开始下跌。对，然后调整交易时间，把交易窗口从二十三小时缩短到六小时， 市场流动性变得很差，当价格被打压到一百美元、九十美元甚至八十美元时，突然宣布暂停交易。 暂停后呢？ c m 宣布，由于市场异常波动，为了保护投资者，三月合约以暂停交易时的价格强制结算。如果暂停在八十美元，就用八十美元结算，那持有一百一十美元合约的多头，被强制以八十美元结算， 每份合约损失十五万美元。没错，一份合约五千二十，从一百一十美元到八十美元，总共十五万美元损失。 但这明明是他们用五种手段把价格打下来的。在法律上，这是合规的。 c m e。 规则写着，极端市场情况下，交易所有权暂停交易并强制结算。他们会说这是为了避免市场崩溃，保护投资者， 但这是保护空投，牺牲赌头。对，这就是纸白银最大的风险。规则是他们定的，裁判是他们当的，球员也是他们，利益冲突发生时，他们可以合法的修改游戏规则。 那实体白银的持有者呢？完全不受影响。你手上的银条还是银条？当纸白银被强制结算后，实体白银的价格反而会爆炸，因为市场会意识到起货价格已完全失去参考价值。 师兄，我突然想到一个更可怕的可能性，就是那个第五种手段，内部人操纵。如果 cme 的 清算会员本来就是自己人在玩，那现在这波从六十美元涨到一百一十美元的多头行情， 会不会就是他们自己炒作起来的？这个问题问得好，你是说大银行可能自己充当多头，把价格从六十美元一路买到一百一十美元，就是为了最后的雪崩做准备？对，就像先把球踢到高处，砸下来的力道才够大。这个推论逻辑上是成立的， 而且有历史案例支持。二零零八年联盟兄弟先大量放空雷曼，然后制造恐慌导致股价崩盘。 那在白银市场可行吗？完全可行。假设大银行从去年底开始用一百亿美元大量买入白银起货，把价格从六十美元推到一百一十美元， 散户看到大涨，纷纷跟进。那大银行会在高点出货吗？这是关键。他们不会出货，他们必须继续持有多头仓位，因为只有手上握着大量多头，才能在关键时刻制造恐慌性抛售。恐慌性抛售？ 你的意思是他们会突然大量抛售自己的多头肠胃？对，等到二月底三月初，焦哥压力浮现，他们突然大量抛售多头的约，如果市场上最大的多头突然疯狂卖出，其他多头也会恐慌，跟着卖，价格就会暴跌。 但如果大银行自己也持有多头，价格崩跌，他们不是也亏钱吗？表面上看是亏了，他们从六十美元买到一百一十美元，结果被强制结算，在八十美元每样时亏二十美元。但你要看更大的途径。 怎么途径？第一，他们作为金算会员，可能同时建立了空投对冲，多头亏二十美元，但空投从一百一十美元做到八十美元，赚三十美元，净赚十美元，对，他们是两边下注。对，而且第二点更重要，他们手上有大量实体白银， 如果这次操作能保住实体白银不被交割出去，这些白银在未来可能价值翻倍，甚至更多。 对，他们在期货上亏的钱，远比不上保住实体白银的价值。正是如此，假设他们手上有三千吨实体白银，现在试价三十五亿美元，如果保住这些白银，等纸白银体系崩溃后，实体白银涨到两百五十美元， 三千吨就是两百四十亿美元。对，他们宁愿在其货上亏几亿，要保住实体百亿。对，而且制造恐慌性抛售还有个好处，可以把责任推给市场恐慌。他们可以说我们不是超重价格，是市场自己崩溃的， 但明明是他们先大量抛售造成恐慌的。对，但法律上很难证明。他们可以说抛售是因为看到焦哥压力太大，担心风险，所以减仓， 这是正常的风险管理，不是操纵市场。这不就是内线交易吗？在一般股票市场，这叫内线交易，是违法的。但在期货市场，清算会员本来就有权看到这些数据，只要他们不公开承认是故意操纵，法律上很难定罪。 那我们怎么知道现在的上涨是真实需求，还是他们刻意炒作？这就是问题所在。我们不知道，但可以看一些线索。比如上涨过程中成交量异常放大，但注册库存没有明显增加，就说明大部分交易都是纸上交易，不是真实的实物需求。 那现在的数据是怎样？一月初的数据显示，汇屏仓量确实大幅增加，但注册库存反而在减少。这可能代表两种情况，第一，真的有人要逼仓。第二，有人在制造逼仓的假象。 如果是第二种，那散户起步都变成炮灰。对，这就是为什么我们一再强调只有实物才安全。如果你买的是期货合约，最后都可能被用八十美元强制结算。 但如果你买的是实体白银，就算期货价格被操纵到八十美元，你手上的银条还是银条，而且实体市场的价格会飞到两百美元。对，无论这波上涨是真是假， 持有实物的人都不会输。对，因为实物无法被规则修改，无法被强制结算，更无法被清算，会员超重，这就是实物汉纸。他们为什么要先拉高再打下来？直接强制结算不就好了？ 如果白银价格一直维持在六十美元，就突然强制结算，损失还是很大。但如果先把价格拉到一百一十美元，制造一个市场过热必须干预的假象，然后再暴跌到八十美元强制结算，在舆论上比较容易说的过去， 他们可以说市场太疯狂了，我们不得不采取措施稳定市场没错，而且这样操作，他们透过对冲可能获利，又保住了实体白银，损失就最小化了。这真的太明显了。 但这只是猜测对吧？我们没有确凿证据。对，这是基于逻辑推演的可能性分析，不是确凿证据，但正因为无法确定，所以更要谨慎。不管真相如何，持有食物就是最安全的选择， 因为食物不管在哪种剧本里都不会输。没错，现在让我们来谈大银行面临的终极选择。当危机来临时，他们是要交出实体白银维持康美斯的信用，还是选择保存实体， 放弃定价权？很多人会以为他们会尽全力保住定价权，对吧？对，但让我们来算一笔账，假设摩根大通手上有一千吨实体白银，现在市价每样是一百一十美元，总值大约三十五亿美元。 如果他们选择交出这一千吨白银来维持 comax 信用，短期内确实保住了定价权。但接下来三月交割完，五月又要交，七月也在等着。对，他们就算三月交了一千吨，五月可能要交更多， 假设总共有三千吨用来应付三月、五月、七月交割，可能半年就耗尽，然后定价权还是保不住， 因为没有实体就没有定价权，而且他们连实体白银都没了。确实如此，而且如果白银价格在这过程中从一百一十美元涨到两百美元，他们等于把三十五亿美元的资产以低价交给了别人。那从理性角度，他们最好的策略应该是直接宣布强制现金结算。 与其在未来几个月一点一点把白银交出去，最后还是丢掉定价权，不如现在就保住实体白银。苹果这是两害相权取其亲，失去定价权是痛苦的，但至少手上还有几千吨实体白银。 当卡美斯失去定价权后，实体白银的价格会飞天。假设白银涨到两百五十美元，三千吨就是两百四十亿美元。 所以大银行的高层很清楚，指白银体系早晚会崩溃，与其在崩溃过程中不断失血，不如主动结束游戏保存实力。对，这就要看二月二十日那一周的数据。如果魏平、张亮维持高位注册，库存继续流失，他们会意识到这次不一样， 交割压力是真实的。可能在三月初就宣布为了市场稳定，三月合约部分交割，部分现金结算，前面交割一千吨做个姿态，然后宣布剩下的因库存不足只能现金结算。 而且他们会强调这是 comax 规则允许的，不是违法。对， comax 规则里一直有这个条款，极端情况下可以强制现金结算，而实体白银的持有者完全不受影响。不管 comax 怎么决定手上的实体白银还是实体白银， 我们会看到一个历史性的时刻。当全世界最大的白银交易所承认他们无法提供足够的实体白银 那一刻，所有人都意识到，纸白银只是一个承诺，而承诺是可以被违背的。没错，定价权会转移到真正有实体白银的地方。实体交易商，各国的现货市场， 甚至二级市场的银条交易。到时候人们不会再看 comics 的 报价，而是看实体市场今天什么价？ 这就是指白银价格发现机制的崩溃。看实体白银价格发现机制的重建。准确的说是这样，这个过程会非常混乱，但最终会形成新的平衡。实体白银的价格远高于指白银， 那从现在到二月底，白银价格应该会非常混乱，对吧？对，你可能今天看到一百一十美元，明天突然跌到一百美元， 后天又涨回一百二十美元，然后在某个时刻可能突然暴跌到八十美元，并暂停交易。这取决于二月二十日那一周的数据。如果未平仓量维持高位，库存继续流失， 我们可能会看到白银价格在三月份出现阶梯式上涨。阶梯式上涨就是突然跳涨，停一下再跳涨，像爬楼梯一样。对，可能第一周涨到一百三十美元，第二周涨到一百五十美元， 第三周涨到一百八十美元。从二月二十日开始，我们会密切关注 comic 数据，随时为听众更新最新情况。 对，听众朋友一定要持续关注我们的节目。没错，最后我要强调，今天谈到的内部人超重恐慌性抛售，这些都是基于逻辑推演的可能性分析，不是确凿证据。我们的目的是教育性分析，让听众理解紫白银的系统性风险。 当指白银的承诺无法兑现，人们会突然意识到只有实物才是真的。对，这个月到二月底是观察的关键窗口，二月二十七日之后，市场可能会进入完全不同的状态。 那我们今天就先聊到这里，听众朋友请持续关注我们的节目，我们会在二月二十日后持续追踪最新发展。记住，这不是投资建议，而是基于公开数据的教育性分析，每个人都应该根据自己的情况做出独立的判断。 下一集我们会分析不同白银投资工具在危机中的命运。对，我们会详细分析指白银和实体白银在危机中的本质差异。我们下集见，拜拜！拜拜！

如果你看到白银最近的暴涨，只把它当成一轮情绪行情，那你可能忽略了真正让市场不安的东西。 这一次，大家紧张的不是价格涨到哪里，而是一个更底层的问题，到期之后，到底有没有银可以交？我们先把场景说清楚。这里讨论的不是某个交易软件上的报价，而是纽约商品交易所的贵金属期货市场 comax。 它立属于芝加哥商品交易所集团，是全球白银和黄金最重要的定价毛之一。 期货合约本质上并不只是赌涨跌，它更像一张提货券。理论上，到期之后，你可以拿着这张合约去换取实体白银。 所谓交割违约，不是没钱，而是到了兑现那一天，有人来提货，结果发现仓库里拿不出足够的银条。这听起来像什么？就像银行挤兑，你拿着存折去取钱，账面数字没问题，但金库里的现金不够。 真正让市场开始警觉的，是一个非常具体的异常信号。今年一月，按历史规律，本来是白银期货的淡季， 但实物交割申请的数量却突然放大到了四千万昂四这个级别。对比一下往年同期同场只有一两百万昂四的交割量， 这相当于在淡季里突然放大了二十倍以上。问题就来了，为什么在淡季会有这么多人急着要实物？而更关键的是，三月本来就是白银的主要交割月，如果一月已经出现这种异常放量，那到了三月，压力会不会集中释放？目前推算的共识是，交割需求可能进一步重到七千万到八千万昂四。 接下来就是第二个关键点，库存真的够吗？从账面上看， comax 公布的可交割白银库存大约在一亿一千到一亿两千万昂司之间，乍一看似乎还能应付， 但问题恰恰处在库存结构上。 comax 仓库里的银条并不都是随时可以拿走的，它们通常分成两类，一类叫注册库存，才是真正被标记为可以用于期货交割的。另一类叫合格库存， 意思是银条在仓库里，但他们有明确的主人，属于某些机构或客户的资产，并不是交易所想动就能动。也就是说，账面上的一亿多昂司，和真正能用来兑现提货券的数量并不是一回事。 而这里还有第三个更让人不安的点，也正是你原材料里的核心产权是否干净。市场长期讨论的一个问题叫重复抵押。简单说就是同一批白银在金融体系中可能被同时用做多份合约、仓单、货单、保品， 平时大家都不提货，这套体系运转的很顺，可一旦有一波人同时要求交割，问题就会暴露出来。所有纸面承诺可能都指向同一堆金属，你可以把它想象成一块银条，被写进了好几张证明文件里。平时没人去摸实物， 一旦大家都来摸，系统就开始发烫。这也是为什么市场担心的不是一定已经没银了，而是在极端情况下，无法保证每一张纸都能换到同一份实物。 如果把这条线继续往下推，后果就不止停留在白银。第一张倒下的股牌，其实是定价权本身。 一旦 comax 在 交割问题上被迫修改规则、拖延交割，甚至走向现金结算，市场就会意识到，这里给出的不再是白银的真实价格，而是纸面合约的价格。接下来，风险自然会外溢到黄金。 因为聪明资金一定会问，如果白银的提货权都可能变成只能给现金的承诺，那黄金的提货权是不是也存在同样的尾部风险？这就是为什么白银的问题会迅速牵动黄金市场。 而真正最深的一层是信用。我们现在的金融体系，从房贷、信用卡到企业融资、国债，几乎全部建立在未来兑现承诺之上。黄金和白银之所以长期存在于体系中，是因为他们代表的是可以被触摸、被交付的事物，是信用体系的最后保险。 如果连这种对应事物的合约都开始被广泛质疑兑现能力，那怀疑就不会只停留在贵金属，而会扩散到更大的问题上。我手里的其他金融资产凭什么一定安全？ 再回到基本面，你会发现，这并不只是情绪。需求端有两个引擎同时运转，一边是工业需求，白银在太阳能、电动车、通信和电子领域都是关键材料， 这是结构性的。另一边是投资需求，在货币信用反复被消耗的环境下，越来越多人转向实体资产，而供给端却高度刚性。全球大部分白银并不是专门为白银而开采的，而是铜、锌等金属的副产品。 这意味着即便价格上涨，供给也很难迅速放量，需求可以在短时间内积增，供给却需要多年才能调整。当这种结构性错配叠加交割压力和长期存在的纸面做空结构，一旦空投被迫回补，波动就会被进一步放大。 如果你是一家高度依赖白银的科技企业，听到市场开始认真讨论纸合约是否可靠，你还会把供应链的命门完全交给提货券吗？ 还是会选择更直接的方式去锁定实物资源甚至上游矿山？当这个问题开始被反复提出来的时候，这场变化就已经不再只是金融市场里的数字游戏了。