创新药取消BD了吗

今天创新药板块重挫，恒瑞药跌了百分之四点七，信达生物跌了百分之五点一九，汉森制药呢，跌了近百分之七，合环医药也是跌幅超过百分之四，终生是跌了百分之三点四。中美之间的博弈呢，又在创新药领域展开了。 过去两年呢，中国的 biotek 通过 bd 交易实现广线海外变现的路径是越走越顺，但是呢，从今年五月开始，这条路的两岸呢，同时出现了一些路障。 美国那边呢，是在收紧对华生物科技投资的管制框架，中国这边在排查大额技术出海交易的合规边界。两个方向的监管逻辑呢，有一些不同，但是呢，指向的对象都是中国的创新药产业， 现在呢，创新药企夹在中间，相当于是两边挨打，所以今天跌了很多。中国的 biotech 出海的有两个主流的交易结构，一种是许可交易了， 就是把广线的海外权益卖给跨国药企，换取首付款，还有开发的里程碑，还有未来的销售分成交割后呢，双方各自独立推进。另一种就是这几年比较流行的纽扣，围绕某条广线在海外注册一家新公司，由美国风投来助资控股。中方呢，保留一部分的股权，通常是会低于百分之二十。 网线就以这家新公司的名义，在美国进行后续的开发和融资以及销售。纽扣的竞争力呢，就在于，我们中国的这些企业呢，不止赚一笔授权费，还能分享网线后续在美国市场的增值空间。 二零二六年，这个模式集中爆发，被称为中国纽扣的原点，它本质是中国研发效率和美国资本定价之间的套利工具，就是大家的优势互补。但也是这个套利的属性呢，让纽扣同时触碰了两国的敏感神经。美国的视角是什么呢？美国的资本 好像在为中国的生物科技全球扩张提供弹药，因为他比较惧怕我们创新药的崛起。那中国的视角是什么呢？我们好不容易做起来的这些创新药的能力，核心管限资产，又以股权形式转移到了境外实体。包括这几年呢，经常有听到投资人讲，创新药企是在卖青苗， 美国这边呢？通过什么样的方式来收集？首先第一个是 cos 法案，二零二五年底已经生效，当时呢，最主要是覆盖像 ai 啊，半导体、量子计算三个领域，核心功能就是限制美国的资本流向中国的敏感技术。 二零二六年的五月，有多名的国会议员要求把生物技术也要加进去。这个法案本身有一个关键的设计，就是第八百零九条，允许财政部通过行政规划直接扩展覆盖的行业，不需要国会再重新投票。 今年呢，特朗普二月的时候，他的政策备忘录已经把生物技术列为需要新增限制的方向，行政层面呢，有明确的意愿。 最终的细则截止日期是二零二七年的三月。最近一段时间，创新药板块持续的下行，跟这个预期也有关系。 coins 法案覆盖的交易的类型包括股权投资、合资企业绿地投资的、 newco 的 结构，美国 vc 出资，中方持股 回到中国管限设立合资的实体，恰好就落在了监管定义的设层里面，如果说细则落地的话，美国资本参与 newco 可能就需要事前审批，甚至是直接被禁止。 美国制药行业内部肯定有一些不同的声音了，因为中国的这些 biotech 给这些跨国的药企也是提供了比较好的早期的管限。跨国药企现在目前又面临着超过三千亿美金的专利到期潮， 从中国引进管线是补充产品线最高效的方式。行业邮税会限制政策的激进程度，但是在中期的选举年，对华强硬是政治正确，那政治收益就很直接了，所以行业意见未必会在这个时间内能够左右最终的结果。那中国这边正好也发生了一些事情， 几乎是同步了。前两天听说要着急这些创新药企业开会，还以为是要如何应对美国这次可能的创新药企业，呵护一下现在很能创汇的创新药企业。但 是今天据传药监、发改、商务部还有知识产权等这些部门正在联合排查 biotek 的 海外 b d 交易情况，关注点集中在技术出口的合规，还有数据跨境和知识产权归属、基因治疗、 adc 双抗，这些都是重点领域。 我们可以看到这几年的 b、 d 重点的项目其实都是集中在包括多看 a、 d、 c 这些药物领域，市场上面有流传，如果说这一些中国的监管落地，那大额的 b、 d 交易有超过一亿美金的这些交易可能都需要事前报备，那我们 b、 d 的 效率就直接慢下来了。本来市场能解决的事情现在多了，行政干预成本上升的很多。 如果说中美两国这边同时收紧，美国那边其实现在还在讨论法案要签署投票，我们这边已经考虑细者，一旦 真是照这样监管，两端的监管叠加起来，海外 b d 交易的合规成本、时间成本还有不确定性都在上升，所以对创新药起来讲，不确定性就会比较大。对于纽扣模式来讲，刚刚开的花好像就要谢，刚刚打开的门 似乎就要被关上，两边都把这个结构当做重点省市的这个对象，继续走这条路的政策风险和合规成本会越来越高，而且可能会高到不划算。所以二零二四年到二零二六年完成纽扣搭建的公司，目前来看有可能是迟到了一点点的时间的红利。但是后来者面对完全不同的监管环境了， 对于整个中国创新药产业来讲，这里肯定都是比较大的一个损失吧。对整个出海逻辑来讲，目标地点就不得不考虑其他地方了，像欧洲、日本、中东就作为替代方向被讨论了。但是现实是，这些市场的支付意愿跟资本化效率 都远不能和美国相比，出海的价值会整体下移。对于固执定价来讲，过去两年市场给中小八幺 tech 的 定价公司里面，海外 b d 预期是一个重要的陈述项，当 b d 的 可能性和潜在金额都需要下休的时候，这批公司面临的就不是个别的事件冲击了，而是整个定价逻辑有可能都要 发生调整。部分交易会转向国内的大药企的境内授权，但境内买方给的条款肯定是不如海外的 m n c 了，而且国内本身就已经非常卷， 而且这些中小 biotek 本身就缺钱，这个对后续的影响，或者是说节奏上面会是什么样的？或许细则在二零二七年三月前会出台，在此之前都是政策模模糊糊的，这种模糊本身就有成本， 交易对手肯定也会观望，估值就会打折扣。即使最终政策力度不及预期，过程的损失其实已经就发生了。我们也可以参考当时药明康德涉及的这个生物法案，从提出到落地用了将 近两年，期间股价跌幅是超过了百分之四十，直到法案正式签署不确定性消除后才开始修复。创新药目前的监管环境其实比生物法案有可能还是要 更严的，因为当时针对 c 叉 o 行业的生物法案，其实只是对于我们代工的商业模式的一种打 击，但是现在应该是对于整个创新药发展创新的角度来看，对这个领域进行了一些釜底抽薪，所以估计创新药的这个行情最近要折腾一段时间了。

好，欢迎收听我们的播客。那今天我们要聊的呢，是中美都在加大对创新药出海的监管审批，为什么说这个事情其实对中国的创新药企业来讲是一个重大的利好， 对，我们来聊一聊啊，在这样的一个监管新政之下，创新药出海的现状，包括说这样的一个更严格的监管，会给企业的运营带来什么样的变化？包括说中国的创新药企业未来还会面临哪些机会和挑战？没错没错， 那我们就直接开始今天的讨论吧。我们先来聊第一块啊，就是监管新政之下创新药出海的现状。嗯，想先问一下，二零二五年中国的创新药获批有什么样的亮点？二零二五年啊，中国的创新药获批是达到了七十六个 啊，这个比去年是多了将近六成啊，然后也是创下了历史新高。这里面呢，有四十七款是化学药，二十三款是生物制品，还有六款是中药。 这个国产的新药呢，在化学药里面占比超过了八成，在生物质品里面更是高达九成以上。看来国产创新药的这个主导地位啊，是越来越明显了。没错没错，而且这一年里面呢，有十一个是属于全球首创的新机制的药物，然后其中国内自主研发的有四个，这就说明 咱们国家在这个创新药的这个源头的研发的能力也是在稳步的提升的。哎，那今年中国创新药的这个 b d 交易有什么新的动向吗？这个二零二五年啊，中国创新药的这个对外授权的交易是非常亮眼的，金额是达到了一千三百五十六亿美元， 然后笔数是一百五十七笔，这个金额呢，不仅是比去年翻了一倍还多，而且是首次超过了美国，成为了全球第一，这个增长速度真的太惊人了。对，而且不光是这个金额和笔数的增长啊，其实像这种， 呃，信达生物和这个五千制药的这种高达一百一十四亿美元的这种合作啊，也不断的出现。就是这个 b d 的 模式也从这种传统的 license out 开始，像这种 co development 和这种自主商业化这种多元的模式进行转变， 然后这个首付款和这个里程碑付款的金额也都是创下了新高。所以全球的这个大药企对于中国的这个创新药的资产是越来越看重了。 中国的创新药企业在欧美市场的这个自主注册和商业化这块目前是一个什么样的进展？呃，虽然说中国的创新药企业在欧美市场的这个自主注册和商业化还是处于一个起步的阶段啊，就是大部分的企业还是更依赖于跟这种跨国公司合作来进行出海， 但是也有一些，比如像康宁、杰瑞啊，然后再比如像百济神州这种企业，他们已经在开始试水这个自主的申报和销售了，所以整体还是有很大的提升空间。对，没错没错，是的，是的，就是整体还是有很大的提升空间，就是因为 很多企业他们在国际多中心临床啊，然后包括在这个全球的注册策略以及市场的推广上面还是缺乏经验。所以就是虽然说中国的创新药的研发能力是获得了认可的， 但是在这个商业化的执行层面还是有一些短板需要去补齐。好，我们来进入第二部分，这一节我们来聊一聊这个监管收紧对企业运营的影响。好吧，那想请教一下，就最近这个中美都在强化这个创新药的这个监管审批，会给中国的创新药企业的 b d 策略带来什么样的变化？就是美国那边的话，二零二五年开始，所有的中国的创新药相关的 b d 交易都要过这个 c f i u s 的 强制审查，然后如果是涉及到敏感技术的，还要严控你的这个技术和数据的出境， 同时的话，他还要求你在做这个临床申报的时候，要递交更多的非亚裔的这个人群的数据，那这些东西其实都让 license out 变得更加复杂了，听起来确实增加了不少门槛和障碍。对，没错，那所以说现在中国的企业也在 减少这种单纯的 license out， 然后更多的是去跟对方深度绑定 code development， 或者是说自己去做一些 这个管线的分拆，去设立一些海外的实体，主动的去提升自己的这个合规和风险的能力啊，去更好的去应对这个监管的变化，抓住这个海外的市场的机会。你觉得这个最近的这一轮监管的收紧，会让中国的创新药企业在运营模式上面有什么样的新的动作？ 就是现在越来越多的企业会选择在海外直接设立自己的公司，然后去做自己的开发和推广，而不是说像以前一样 单纯的就是把这个权益卖出去，那现在他们会自己去控制这个临床和市场的每一个环节，这背后有什么特别的好处吗？就是企业可以自己去掌握这个关键的数据和技术，然后也可以最大化的去享受这个全球市场的利润，同时 也可以提前去应对各个国家的这个政策的变化，把风险分散掉，也为自己未来的这个估值的提升和长期的发展去打好一个基础。我觉得最近的这轮监管的升级，到底会怎么重塑中国创新药企业的出海格局呢？ 就是现在其实已经有很多企业在开发的早期就会去考虑这个全球的布局，比如说一开始就做国际多中心的临床， 然后数据也是按照全球的这个规范来生成，就是他的目标就是要让自己的这个新药可以无缝的去递交到各个国家的监管，并且大家都在提前做功课。对，就是提前做功课， 然后像头部的那些企业，他们甚至会把自己的生产基地和供应链也分散到不同的国家。对，就是为了可以应对这个地源的风险，也可以去满足不同市场的需求，所以 整个行业也会因为这个监管的升级而变得更加的成熟，大家的竞争力也会上去。然后我们再来讲讲这个创新药未来发展的这个机遇和挑战吧。好吧，那中国创新药出海现在有哪些优势？中国创新药现在最大的优势就是成本，我们做一个三七临床可能只需要美国三分之一的价格， 然后我们的病人入组又很快，所以整个研发的速度会比欧美快很多，这效率确实挺惊人的，而且不光是快啊，就是你这个工程师红利，也让中国的企业可以很快的搭建起一个非常高水平的研发和生产体系。 然后像 adc、 双抗、 cgt 这些热门的赛道，我们的管线数量都是全球领先的，加上我们的政策也不断的在和国际接轨，所以现在吸引了很多这种跨国公司跟我们深度合作。 中国创新药出海现在最大的障碍都有哪些？最大的障碍我觉得还是在于原创立吧，就是我们很多药其实都是类似的把点类似的机制，真正属于 全球首创的还是比较少的。然后基础研究和成果转化跟欧美也有很大的差距，所以核心技术还有很多短板。对，没错没错，包括你一些高端的设备，一些关键的原材料，很多都还是要依赖进口的。 然后欧美对于中国的这个数据的认可也是有限的，再加上各地的这个法规，医保政策都很复杂，所以中国的企业要想在全球去销售还是非常非常难的。再加上国内的医保又压价， 所以很多企业他们为了尽快的回笼资金，就会低价把这个权益卖出去，那最后就导致自己的收益就被摊薄了。你觉得中国创新药出海接下来会有哪些全新的机会？我觉得首先就是全球有很多的重磅药都面临着专利到期， 那这就空出来了非常大的市场空间。然后中国的企业现在这个时候又有非常多的早期的项目 是受到国际上的关注的，所以就是相当于你有这个技术，你又有这个窗口，确实是难得的一个机遇期，而且像 ai 制药这种新的模式也在快速的落地，然后欧美对于中国的这个数据 也开始逐步的认可，包括一带一路沿线的国家也成为了新的蓝海，包括中国的企业也在升级自己的出海的模式， 所以就是相当于整个行业的这个创新的土壤也越来越肥沃。对，今天我们聊了这个中美监管新政带来的变化，然后也聊了中国创新要企业在这个过程当中的转型和面临的一些机会和挑战。 整体上看下来，我觉得中国创新要出海的前景还是非常值得期待的。好了，那么这就是本期播课的全部内容了啊，感谢大家的收听，咱们下期再见，拜拜！

我在一个月前，其实我就谈过一次创新药的逻辑，我们最近聊聊创新药有些什么变化吧。啊？创新药的核心是是现金流，是要有项目， 在二零二四年的年底到二零二五年的一季度，因为当时必定就是海外的巨头公司授权中国的大量的创新药公司帮他们去做项目， 所以给了很多授权。这个授权的额度很大啊，小则几亿美金，大则几十亿美金。当然他不是一次性把钱给你啊，他根据你每年做了项目的多少，我一点点钱投给你。 那么这个使得整个创新药的股价就出现了暴涨，那么之后为什么跌啊？跌的原因有有有，很重要的一个就是第一波涨的太多了，所以我们当时判断他最快的业绩兑现应该是在今年的年底到明年的上半年。 那么你想也就是在这个段时间里面，其实你没有没有业绩的吧，你没有利润的股价就开始调整，这个股价调整我们认为总体是良性的，良性的意思就是 他其实长期没有问题，只是第一波涨的太多了。好，那么最近为什么有调整啊？最近出了两个事啊，一个呢就是医药行业的整体反腐，进一步的生化， 但是这个反腐对于创新药的影响其实不大，这个反腐主要是对仿制药，这个我们在这里就不谈了。第二块的原因呢，是因为上个月大家听说了，就是美国那边呢，不承认我们的数据，大概的意思就是说你们做的是快，你们效率是高，成本也低，综合能力都很强，中国人。但你们有一个致命的弱点， 你们做的东西都是亚洲人的基因，我们这个药拿来以后，我是要给欧美人用的。他突然之间说到这个，那 大家慌了，那就等于你不承认我的劳动成果呗，对吧？我这个卖给你的东西，你找瑕疵呗，这个怎么弄法？所以这件事现在结果怎么样我也不知道啊，我，我只是问业内人，他们说这个事呢， 存在啊，但是呢，这个事呢，他长期化，他是两三年，他也不可能一次性兑现，他，所以现在就是有这个担忧，所以导致了创新药的第二波下跌。 那么这里面还有第三波就是流动性，因为创新药和科技它本身是最有弹性的进攻品种，创新药你看它也是没有业绩的，它和很多科技股很像啊，对吧？所以里面的资金高度同类， 所以现在因为这个事，那么很多钱就从这边抽出来打科技了。那么有人说贝老师这个逻辑到什么时候？那我的想法有两点啊，第一就是它自动的调整，调整到一定的位置，对一些大型的医药企业来说，他会回购， 这个大家可以去跟踪一下他，如果一旦开始回购的量比较大，那么就说明他觉得自己的估值差不多了，他会带动这个行业见底。第二件事嘛，就是出业绩呗，就是今年年底，明年一季度，或者晚一点，明年二季度，还有半年的时间， 等到业绩出来的时候，那么这是真家伙，对吧？我最后必定项目，我的业绩从纽亏为赢了啊，那有点像，就是像，对吧？科技股的一样，他最后需要这样一个逻辑，当然仅供参考吧。

五月二十九号，全球肿瘤创新药的世界杯 a s c o。 就 要来了，创新药会迎来一次大反转吗？最近市场很割裂，一边是 ai 算力继续火，一边是创新药跌到人们没信心。 我的观点是，创新药短期跌的是情绪，但中国创新药的产业进展一直没有停。为什么创新药会跌？简单说，资金最近喜欢去看得见业绩的方向爆盘。而创新药研发周期长，从临床到商业转化需要很多年时间，再加上港股流动性偏弱， 市场风险偏好下降，创新药就容易被资金冷落。但重点来了，创新药不是没有希望， a s c o。 是 全球肿瘤创新药最重要的展示窗口， 今年的 a s c o 很 可能会成为中国创新药历史上的里程碑。今年的中国创新药值得看，主要有三个信号。第一个信号是 adc 正在从概念火转向数据验证。 adc 可以 理解成精准制导导弹，先找到癌细胞，再把药物送进去。 过去大家只是讲故事，现在越来越多国产 a、 d、 c 已经进入关键临床阶段，并且在一些大癌种里拿到数据。这说明中国创新药不再只是做小众赛道，而是在挑战全球最核心的肿瘤市场。第二个信号是，双抗正在成为中国创新药的优势方向。 传统抗体像一只手抓一个靶点，双抗就像两只手同时抓两个靶点，这类药物如果数据好，就可能改变一些癌症的一线治疗方案。今年 a s c o。 上中国双抗相关研究的关注度很高，背后反映的是一个变化， 中国创新药不再只是追随国外，而是在一些技术方向上进入全球。前排第三个信号是，中国创新药正在被海外重新定价。过去国产创新药更多是国内逻辑，但现在越来越多中国管线正在被海外要起合作、授权，甚至全球开发。 这说明什么？说明海外大药企不再只是看故事，而是看到中国创新药的研发效率、临床数据和成本优势。对资本市场来说，这才是最关键的希望。中国创新药如果能从中国市场走向全球市场， 固执逻辑就会完全不一样。当然，也要提醒一句， a s c o。 也不意味着创新药能够马上反转，创新药波动很大， 临床数据也很关键。但这次 a s c o。 至少告诉我们，中国创新药不是躺平了，而是在 a d c。 双抗联合疗法 和海外合作上继续往前走。二零二六， a s c o。 可能就是市场重新认识中国创新药的重要窗口。让我们一起期待中国创新药公司的亮相吧！关注小五说股，投资心中有数！

一季度创信要的好消息多到像过年，恒瑞净利润增长百分之二十二，创信要收入占比超过了百分之六十一，药明康德在手订单五百九十七亿， bd 总交易额突破了六百亿美元。 看着这些数字，是不是觉得创信要的春天终于来了？但是事实需要告诉你五个字，权势时间长。 那什么叫做时间差呢？这是好消息是真的，但是到你账上赚钱，中间还隔着好几层的时间黑洞。第一层，业绩兑现需要时间，一个季度的改善不等于趋势的确定。恒瑞、药明康德这些头部公司修复明确，但是中尾部的药企还在沉压，需要连续好几个季度的数据才能够确认趋势是否真的形成。 第二层，出海价值需要时间。 b d 交易爆发是真实的，但是首付款通常只占有总交易额的几个百分点，九点五亿美元的首付款只是一百五十二亿美元里程碑的零头，真正的大钱需要三到五年甚至更长的时间，产品完成临床不需上市才能够兑现。 第三层，政策红利需要时间。国务院文件第一明确集采不涉及创新药，消除了压制估值的长期因素，但是政策出台不等于政策落地，从医保谈判到企业的报表通常需要一到两年。 第四层，资金回流需要时间公布，医药仍处于历史偏低的位置，机构建仓本身就是一个需要耐心的过程。另外还有一个短期验证节点， x 控年会，抗汞生物是今年唯一入选全体大会的中国研究，这是真认可。 但是请记住，从数据到商业价值，路还很长，所以我的观点很明确，创新好的机会是结构性的，不是板块性的，方向要对，节奏也要对。这个行业本质就是长周期，用短周期逻辑做长期赛道，迟早被市场教育。你怎么看呢？评论区里聊一聊，关注我，带你看穿医药产业逻辑。

很多人都不知道进 cpu 半导体芯片后的新主见是什么，我就这么跟你说吧，创效是其一。逻辑也很简单，现在 ai 赋能各个行业的发展，创效研发词汇更快，很多技能营收都是大幅增长，板块反而不涨，我认为是在蓄势。而且周五这一波风格切换，我觉得 老邓白酒啊只是个烟雾弹，可能下半年就要到创新药了，请你们，你们想进呢？创效是跌的最久，一直在创新低啊。 肯定是有说法的，药也属于 ai 应用， ai 只会加快新药研发和降低成本，更关键的是杂码十五规划也是明确要支持生物医药产业，这也是我配置 ai 应用各创新药的原因。当然，埋伏的过程是痛苦的，如果说你没有耐心，你就不要再碰了，你不是陆博士，你把握不住的。

创新药从去年九月的高点到年底回撤了百分之二十五，还好开年以来是迅速修复了百分之十五左右，不然我估计很多人已经熬不住了。不仅仅是价格上的体现吧，最近确实看到了更多积极的因素。我先给大家看一个指数， xpi， 这是在美股上市的全球流动性最好的生物科技 etf 之一，它从去年九月到现在 一路在上涨，基本上没有太多回调。同为创新药，指数为什么走势差别这么大？这个差异弄清楚了，你也就能理解创新药的走势。首先这也说明了一件事情啊，就是全球的创新药赛道的投资景气度还是很高的。咱们这边我就用这个港股创新药指数为例来做对比。 他们之间之所以有这么大的分歧，无非是来自于三个因素，流动性、业绩和估值。二五年九月之后， a 股港股市场整体都在走弱，而且有大量的 ipo， 各种各样的概念炒作在分流资金。香港那时候 heber 也回升到了百分之三到百分之四，整体的流动性是在收紧， 但美国那边可不少一直在创新高，随着利率的下降，而且美元今年的降息预期也很积极，流动性已经开始回暖了。 更重要的是业绩，因为 xbr 的 成熟度会更高，有很多超大型药企，而内地的创新药公司呢，未盈利的占比是比较大的， 所以核心就是卡在业绩上，能否转折。目前我们看到的信息呢？创新药的龙头药明康德是早早的发布了二五年的业绩，居高规模净利润同比大幅增长了大约百分之一百零二点六侧，算下来四季度的营收也创了单季新高。而且我就看了一下数据啊，目前比较头部的创新药企业 机构的预测也是比较积极的，创新药年报可期。另外还有一条很重要的线就是创新药出海也有好消息，一月十二号，融创生物宣布与全球制药巨头艾博伟达成了五十六亿美元的授权协议， 这也是近年来中国创新药出海中最大气量之一。而且就在过去的一周，就有五个 b d 落地，算是开了个好头吧。所以这些事项和数据也展示出二五年是中国创新药企的业绩转折之年。从估值上来说，如果单纯比市盈率 x b r 目前是十八倍，港股创新药指数是三四倍，但是从过去三年的百分位来看，港股创新药相对估值是更低的，只有百分之十五不到， 换句话说弹性也会更大。具体就先看年报的结果了，未来的风险点可能还是在于出海政策的波动。其他方面我的看法都比较积极，有望迎来估值和业绩的双升。 创新药这个板块呢，就是很多人又爱又恨，因为说实话他的持有体验不是特别好，所以投资对于创新药的意见分歧很大。而且今年还有一种风险就是被科技行情挤压， 所以这是一个需要很大耐心的板块，他不适合短择。这段视频也仅代表我个人意见啊，基于上分析，反正我的组合里面始终还是会保留一部分他的仓位。

大家好，目前布油已经再度回到一百零五美元上方，塔口策略边际效应已经越来越弱，但是我们发现现在油价的高涨反而对我们的生物医药是件好事。这个逻辑链条在于，油价高起，加息预期提升。美国 ai 科技方向收主， 地缘问题资金撤出美股避险。美国 ai 科技方向收阻。美国 ai 科技方向泡沫瓦解，导致 a 股之前被炒高的芯片、 ai、 电力方向资金出逃。 逃往哪里呢？资金发现生物医药估值不贵，成长性又非常好，性价比在科技方向中数一数二，那么资金自然就来关注了。并且这次生物医药行情我们与美国是割裂的，本质在于我们之前文章说过了，我们的生物医药发展势能是向上的，而美国是向下， 所以我们的生物医药行业能够在动荡和加息背景下崛起。此外，币利方面，因地缘暂停多日，昨日终于重启。 ai 制药龙头英西智能三月二十九日晚发公告，其与李来达成药物发现合作，将利用英西智能的 ai 引擎加速多个治疗领域中新型疗法的发现与开发。交易总额高达二十七点五亿美元，包括一点一五亿美元首付款。 这次李来带头重启 b d 交易，释放了一个非常正向的信号，有望继续点燃 m n c b d 交易的热情。一方面，现在地缘边际影响在减弱， m n c 在 对未来风险寄予之后，可以再度做出适当的投资部署。 另一方面，确实现在 m n c 的 专利悬崖是一个摆在面前的坎，想要在下一个十年的竞争中不落下风，现在少获中国管线是最有效的方式。 所以总体看下来，现在无论是宏观地缘局势方面、市场层面、政策层面、基本面、估值面、技术面、资金面，都在朝着有利于我们生物医药的方向发展。 现在大家要做的就是坐稳扶好，别随意丢了筹码。好了，更多内容大家可以去看我今天的文章，今天就跟大家交流这么多听懂的朋友，给个小红心，我们下期再见，拜拜！

就在四月二十九日，美国议员提出了一个狠招，禁止 fda 接受中国临床数据。该提议已经在委员会层面获得了通过。这是什么意思呢？ 以后中国药企想用中国患者的数据去美国申报新药，门都没有，为什么选在这个时候呢？因为中国创新药已经从追赶者变成了局部的领跑者。二零二五年，中国创新药完成了一百五至七笔的海外授权交易，总金额突破了一千三百五十六亿美元。 注意，这个金额比二零二四年的五百一十九亿翻了一倍还要多。但是这个里面有一个细节，一千三百五十六亿里面包含了未来里程碑的付款，实际到手的首付款是七十亿美元。 即便如此，这依然是历史性的突破，中国创新药交易额已经占了全球的百分之四十九，首次超越了美国。逼低出海已经成为了中国创新药最重要的造血通道，美国一看砸钱都卷不过，干脆掀桌子。 fda 的 专员今年亲口承认，美国一期临床已经远远落后于中国，印度能够做便宜的，美国能够做尖端的，而中国两头都在吃，这就是美国坐不住的根本原因。 不过话又说回来，这一个落后主要体现在速度上，美国后期临床数据的质量依然领先，所以我们在追赶，而不是已经碾压。那该怎么办呢？三条路。第一条，别自己限制自己， 敌人越打压，我们越要支持鼻涕出海。这不光是钱，是中国创新药走向全球的证明。第二条，加紧拥抱欧洲。英国的 mha 已经明确表态欢迎中国数据说西方国家不能够再拒绝中国数据了。中欧双报该提速了。 第三条，也就是最关键的一条，练好内功，十几亿人的本土市场是咱们最强的底牌，创新药进医保，国产替代，加快把核心的技术握在自己的手里， 机机稳了，走出去才不会卡脖子。美国人想锁门，我们就可以造一个更大的市场，本土的商业化加上全球的多样化，中国的创新药脚下有路，关注我，带你看穿药产业逻辑。

聊聊创新药最近的政策催化啊，就在四月十四号，国院办公厅发布一个关于健全药品价格形成机制的若干意见，那么这个政策呢，总共有十四条，核心来说就两件事，第一呢，让老百姓有品质高而且价格合适的药，保证药品的供给。 第二块就是旗帜鲜明的支持创新药发展。那么这个消息出来之后，其实资本上表现是很剧烈的啊，股市中的创新药板块是普遍性上涨的， 那今天咱们就说说这个政策是如何支持创新药的，为什么资本市场反应如此剧烈？那首先咱们先补充一个背景知识，就是创新药其实是个非常非常耗钱的行业，全球范围去看，平均来说呢，一款创新药想要研发出来 需要二十五到三十亿美元，所需要的时间呢？大约在十到十五年间，如果从实验室寻找这个靶点和有效化合物出发，到最后过了临床成功上市的话，那么一个创新药的成功率大约不足百分之一，所以它是一个九死一生的行业。 因此呢，创效企业好不容易研发出来的管线，上市之后必须能够挣到钱，起码先覆盖他的研发成本，对吧？然后还有一些基本的利润回报，创效企业才有持续创新的动力。所以说医药行业想要发展的好呢，最后就归结为两个字， 支付，也就是谁为创新要付钱的问题。那么药品本身是种商品，但它又不是普通的商品，普通商品吧，你需要你买，你付钱就行了。但是药品是多方支付的，比如说一款药你需要你可以付钱，医保可以付钱，商业保险呢也能付钱，大家可以想象一下，如果这个市场上 大家都愿意支付更多的钱去买更好的药，是不是创新这个行业就会有勃勃的升级？那么政策其实也是从这出发的，这里有四个点咱们分别去看。 首先就是对一款刚刚上市的品质比较好的创新药，在价格上有比较高的包容度，也就是你竞价呢可以高一点，然后持续时间可以长一些，那利用这个时间段让这个药企尽快的去回收成本。第二个呢就是创新药不参与集采， 集采大家都知道他压价是比较厉害的，所以集采只针对仿制药，那创新药呢，可以参与医保谈判，医 谈判虽然也有降价，但是他的幅度相对来说比较有限，而且这个新药进入医保之后，就会有更多的病人可以接触他，也就是咱们这样说的以价换量。 第三呢就是针对已经纳入医保的创新药，在政策上有个比较大的转变啊，就是如果某个机构他不是医保定点机构，那么在这个机构中销售这款药品，仍然可以按照企业去争夺出海后的药品定价权。这 什么意思呢？就是以前咱们药品为了进医保肯定会有适当的降价，但呢这就无形中形成了这款药的一个地板价。那么当咱们出海的时候，比如说海外的客户，就是说你看你在国内卖这么便宜，为什么到我这卖这么贵？ 但是现在呢，咱们在国内有两个价格，医保价和正常的市场价，而且两个价格之间是相互隔离的，那这时候我们的药品在出海的话，就只需要对照国际上的同类药品的价格就可以了，所以就不会被海外市场压价。 第四点也是能打开创新药在国内市场支付空间的这么一个重要的点，就是把商业保险纳入到整个医疗支付的体系中。大家现在也能理解创新药贵，它是有这个产业本身特征决定的， 那么所以就需要多方力量去支付。但是你在国内你会发现很多真正有用的药，你到商业保险的目录里边，它不包含这里面也不光是商业保险，说它要推卸责任，也有很多客观的因素在， 因为保险本质上它就是一个概率精算的这么个生意。就用用药为例啊，他要去算这个病在人群中的发病率是多少，发病之后多少人会用到这款药，整个用药的周期是多长，然后会花多少钱， 然后他们去计算这个保险产品定价多少才是合适的，保险公司才是不亏的哈，所以它首先要有这些数据，但现状是这些数据呢大多是缺失的， 所以这个商保就没法去保他。那现在呢，是由国家医保局出面，国家牵头把这些数据整理汇总出来，那么将来商业保险就可以保障更多的用药了。那讲到这，你站在药企的角度去看啊，首先市场不过度压价了，给到一个合理的定价， 同时呢医保愿意给钱，商业保险也愿意给钱，那么是不是企业就能赚到钱？能赚到钱之后他自然有发展的动力，所以这个政策他是顺应了创新药这个行业发展规律的。 创新药这个板块其实在今年三月份就开始有表现了，当时的主要原因是创新药的出海数据特别好，就是我们今年三个月拿到的这个 b d 的 总金额相当于二五年的百分之五十，成长的非常快。 现在这个政策呢，相当于把国内市场的这个空间进一步打开了。那对于创效起来说呢？国内市场原本就很大，现在有政策支持，那就形成了一个保底的营收规模，那么海外市场就变成了第二增长曲线，国内海外双重的共振就让大家更多的关注到整个板块的成长性。

五月二十八日，中国创新药圈炸了一个大雷，不是坏消息，是那种可能改写整个痛风治疗格局的好消息。恒瑞医药自主研发的鲁兹诺雷纳片正式获批上市了。我告诉大家，这个药的名字你可能记不住， 但你一定要记住它背后的三个字，中国首个！中国首个自主研发的新一代高选择性 u r a t e 抑制剂，专门治痛风，拌高尿酸血脂。以前这类药全靠进口，现在恒瑞自己搞出来了。很多人第一反应是，又一个新药获批。其实不对， 你把今天所有消息连起来看，你会发现，这根本不是单一事件。就在同一天，迪哲医药的舒沃蒂尼被纳入优先审评通道。复兴医药砸了四点一四个亿参投星耀昆泽的币轮融资，预计持股百分之二十点八七。星耀昆泽干什么的？ 乙肝功能性治愈管限，本轮融资加股权转让总额超六点三个亿。全球首个 e b 病毒 m r n a 治疗疫苗已经在薄熬开始临床应用了，最狠的还在后面。自然资源部牵头，八个部门联合发文要搞海洋生物医药产业指导意见，目标是什么？ 二零三零年产业增值突破一千三百亿元。朋友们，你感受一下这个密度，一天之内，创新药板块从审批端到融资端到政策端，全线点火。我把数字摊开给你看， 五月这一个月，国家药监局已经批了九个创新药或者新适应证上市二十九个新药的临床申请或受理。什么概念？ 平均每不到三天就有一个新药拿到通行证。二零二六年一季度，中国创新药的 b、 d 交易总额同比暴增百分之六十六点四。 b d 是 什么？就是 license out。 把中国的创新药卖到海外去，增长百分之六十六点四意味着什么？意味着全球药企正在疯狂扫获中国创新资产。这一点连很多分析师都知道。这意味着什么？意味着中国创新药从跟跑正式进入了被抢购的阶段。 我告诉大家一个更关键的信号，今年全国两会的政府工作报告里，生物医药第一次被明确写进了国家战略性支柱产业这八个字。你想想，一个行业被定为战略性支柱产业意味着什么？意味着从融资审批、医保准入到国际合作，全链条都会开绿灯。 但到这里，你得问一个问题，这么多利好集中爆发，是巧合吗？当然不是。我告诉你真正的原因， 这是一场蓄谋已久的催化剂。共振。审批端在加速，五月九个星耀获批就是证据。资金端在涌入复兴四点一，四亿参投只是冰山一角， d、 d 交易额增百分之六十六点四才是真金白银的投票。政策端在托底，八部门联合发文定调海洋生物医药一千三百亿的目标，不是画饼， 是军令状。技术端在突破恒瑞的 u r a t e e 之际，迪哲的靶向药、星耀昆泽的乙肝治愈管限、博鳌的 m r n a 疫苗，四个方向同时出成果， 四股力量在同一周内交汇，这不是巧合，这是赛道到了爆发前夜的自然结果。很多机构闭口不谈，但我今天要跟你讲透一件事，中国创新药现在面临一个真假赛道的玻璃问题。 假赛道是什么？是那些靠 me too me better 凑数的仿创新型项目，审批越来越严，融资越来越难，正在加速出清。真赛道是什么？是恒瑞这种有原始创新能力，能做出 first in class 或 best in class 的 企业，是全球要取愿意花大价钱买的中国资产。 如果你只看创新药板块涨了，那你看到的只是表面。真正值得盯的金丝雀指标是国家药监局每个月的审批通过数。 这个数字持续走高，说明管限质量在提升，说明真创新在兑现。如果这个数字开始到头，那才是真正的警报信号。最后说一句扎心的，看懂上面这条链路的人，和只看标题追涨的人，拿到的结果会完全不一样。 接下来，如果你只盯股价波动，不看审批数据，大概率会在这一轮创新药周期里来回打脸。把这个节点记在日历上，每个月去翻一次药监局的审批公告，比看任何研报都管用。

各位好，欢迎收看经济半小时，我是姚雪松，今天我们继续来关注出口新爆款，那就是中国创新药。 曾经中国是医药进口大国，可现在越来越多的国产创新药远销全球，而且国际巨头们争相和中国创新药企业合作，从跟跑到领跑，从仿制到原创，中国创新药靠什么扣开欧美大门走向世界呢？ 我们一起来看记者在一些的调查，在上海另一家制药企业，我们看到了中国创新药同样的路径，从卖产品转向卖技术、卖方案、卖全球价值。我们今天下午的这个呃再次的周例会， 我想我们会一起再重新梳理一下我们的所有的管线的研发进度。在这家生物创新企业的会议室里面，每周一次的项目进度周例会正在进行，临床研究负责人张小青带着团队逐一复盘梳理企业四十余款创新药品， 七十余个临床项目的整体推进节奏，主要是针对啊入主缸过程当中遇到的一些难点、痛点， 还有啊我们收到的一些反馈，这样做到一个知己知彼，然后速战速决的一个效果，把三七临床研究的注册，把它更快的推进起来。在开会的过程中，我们听到最多的就是加快、加速推进这些关键词， 创新药的研发本就是成本高、周期长的过程，那张晓青为什么会把加速度挂在嘴边呢？我们的创新药从过去的 fast， forward， me better， 我 们现在进步向这个真正的源头创新去过渡，那这里面其实真的是争分夺秒的一个战争 啊，因为我们的这个竞争已经不光是在国内的竞争，我们跟国际第一梯队的公司都在展开竞争，所以这块呢，没有一定的速度是很难有优势的。所以即便是创新药呃，我们也需要一路小跑，加速前进， 加速不仅临床开发接转要快，生产上的速度也不能含糊。我们来到了这家制药企业位于连云港的生产车间。创新药出海的门槛很高，不只是药本身，生产线都要符合出口国的要求。 这条线呢，我们原来也是为我们这个创新药呃在国内进行销售跟出海做准备的，因为在国内销售跟出海，它面临着 比较大的市场需求。我们原来的一条线呢，是速度是比较低，每分钟只有十只，那远远不能满足呃，国内的要求，更不用说满足海外市场的需求。 然而，海内外市场的开拓也给以往的生产方式带来了压力，这条生产线以前的机械手及感应器数量较少，每分钟仅能装配十只，这远远跟不上国内外市场同步增长的需求。 企业投入约三千万元，对生产线进行了全面升级。二零二五年十二月，这条全新的智能化产线实现全流程的自动化作业，整体装配效率提升近十倍， 整个组装线的速度还是非常快的，达到了每分钟一百只。那么这个也是为我们为了这个创新药市场的供应做准备，也满足了国内跟国际的市场的需求。 凭借这股与时间赛跑的拼劲，截至二零二五年底，这家生物制药企业单年对外授权交易总额达四十五点四亿美元，近三年累计对外授权超九十亿美元。 这家中国本土药企在二零一九年以前一直做仿制药，他们是怎么走上创新转型之路的呢？我们是九五年在连云港成立的，那么成立之初呢，是以仿制药为主来去推动企业的这样一个发展的。 当时，当时呢就是说我们应该说所有的营收都来自于纺织药，二零一八年之前，公司总额收入已达七十七亿元。 二零一九年，刘爱峰他们做出一个大胆的决定，全面停止纺织药研发。二零零二年我们开始涉足做创新药物的研发，那么到二零一九年呢，集团再次提升了我们整个的研发的一个大的战略，就是 把我们已经在开发管线当中的大部分的纺织药全部停止继续开发。那我们专注做创新，我觉得这是一个大的一个转型升级，确实这个挑战还是非常大的。 那在一九年我们整个创新药的收入占比还是非常低的，不到百分之五嘛，创新药刚刚起步，他们却停掉了纺织药的继续研发，这种转变对于企业来说是一把双刃剑， 如果研发创新药这条路走通了，企业将迈向发展的快车道。如果创新药物研发失败，也没有新的纺织药上市，那企业将承担不可挽回的损失。 正是凭借敢于断奶的勇气，全盘转向创新药研制，为吕爱峰他们带来了实打实的经济回报。但是在二零二五年，我们整个创新药的 在国内的收入我们是突破了一百个亿，那么整个创新药的就是说包括我们 b d 许可的收入，整个占比达到了百分之八十二。 b d 许可指企业将创新药在特定区域的研发、生产和销售权益授权给合作伙伴，实现风险共担、收益共享。 b d 授权是国产创新药扬帆海外的重要方式。 像二五年的话，我们整个集团的收入是一百五十个亿，那我们 b d 许可的收入呢，就达到了二十一个亿， 那应该说呢，就是说也占到了公司收入的话，就是百分之十五左右的这样一个比例了。当然我们也有信心 这个 b d 的 合作收入是能够可持续的。除通过 b d 合作授权出海外，创新药企业也自主完成海外注册，独立登陆国际市场。这家公司在肺癌领域的核心产品阿美替尼近一年内先后获得了英国、欧盟上市许可。 如今亮眼的成绩单不仅是一个公司的改变，背后是整个行业翻天覆地的变化。 我是二十年前入行，从啊，在中国也做过临床开发，那那时候基本上啊，更多的只有欧美企业的中国部门啊，然后我们基本上是带着中国的医生去美国开会啊，大部分的中国医生只能作为听众 坐在台下啊，像学生听老师讲课一样，同样是参加这个大会，从二十年前的中国团队只能在台下旁听，到如今 已经有很多中国人站上国际顶尖学术舞台，分享我们的创新药和前沿的癌症治疗方案，这让张小青感到非常自豪。 那我感到非常自豪的就是现在啊，随着中国创新药的蓬勃发起，我们看到越来越多不光是中国数据发布，更多的中国的研究者、专家、学者、教授站到了舞台上，成为亮眼的明星，真正去啊，讲述我们的中国故事。 二零二五年，中国创新药对外授权一百五十七起，总金额一千三百五十六亿美元，首次超过美国，成为全球第一大创新药授全国。随着我们整个产业这个格局的提高啊，应该说出海的形式越来越丰富啊，比如说呢， 有的企业通过这个技术的输出和收益的共享，和国际上的这个知名的 企业巨头形成合作啊，这样呢就能够更快的利用现有的资源啊，去开拓国际的市场。有的企业呢，就是把研发的这个流程 延伸到国际上的市场，延伸到当地，那么和当地的企业，包括当地企业已经掌握的技术，特别是数据来相结合啊，这样来提高研发的效。

最近市场两极分化非常严重，创新药呢，更是跌了又跌，但是前几天其实出现了一个极具标志性，可以改变市场预期的一个利好，大家还没有开始重视，是国内的某个生物 cdmo 大 厂， 这个公告也是由美方合合资方美国的这个生物科技企业维瑞迪恩批录的，因为他在提交给 s e c。 的 这个报告里面，批录了跟这个药厂签订了一份长达五年的商业化生产制造协议，并且协议到期以后，还可以自动地续签下一个五年。 这笔订单含金量非常的高。核心细节我给大家讲清楚。本次合作对应的是美国维迪迪恩公司的核心重磅资产打向恩克隆抗体， 这款药物专门用来治疗甲状腺眼病，是一款靶向 r g f 一 二的创新单抗，目前已经完成了两项全球三系临床所有的主要次要终点全部达标。安全性和安全性呢，数据非常扎实。目前该药物呢，已经提交美国的上市申请， 拿到了 fda 的 优先审批资格，最终的审批落地时间锁定在二六年的六月三十号。海外药企呢，目前已经全面备好了销售团队、市场准入和患者服务体系，就等破皮之后直接商业化放量。 简单来说，这不是普通的早期临床小订单，也不是一二期试样代工，而是药物上市之后长期持续供货的商业化原液加质剂量产订单，是实打实的高确定性、高年薪、高利润的后端 c m o 业务。而且合同的设计也非常贴合当下的一个海外政策环境。 本次合作呢，并非独家供应海外，要其保留了备选供应商的一个权利，同时采用月度滚动预测、固定周期调价政策变动可终止的条款。很多人会说是不是我们的竞争力不够，其实完全相反，这个只是对方为了规避海外法案风险的一个标准化的风控操作。 现在的海外政策环境其实大家都非常清楚，不光有生物医药方案，还有空一次方案，主要的目的就是为了不让国内的创新药企赚研发加权益分成的大钱，只想让我们做代工，希望国内企业直接 把这个海外的权益完全卖断，不允许通过合资啊，新主体模式分享产品的长期收益。对于捧场这类自研能力极强的本土药企，其实是非常不公平的，单边限制，但是政策呢，可以限制权益的分配，却限制不了产能的硬缺口。 美国药企擅长的是前沿靶点的研究，临床的设计，但是极度缺乏大规模稳定、低成本、高合规的商业化量产产物， 再叠加海外某三生物产物的出现了交付节奏差，人员波动，产物衔接不稳的问题，海外药企没有更好的替代选择。 这也是为什么在政策风声这么紧的背景下面，海外头部药企依然会和国内的大厂签五年级别的长期商业化长单，本质就是可以风控，但是呢，不能脱离，可以备选，但是无法替代。 其实落实到这家国内生物大厂自身的基本面，它是一个典型的盗金字塔漏斗商业模式。 现在呢，已经进入了一个收获期，前端呢，持续海量的承接全球的早期项目源源不断的往中下游输送管线，越往下走，二期、三期临床项目、商业化项目越多，利润质量和业绩的确定性也就越高。目前企业已经连续多个季度的新签订单超预期， 二零二五年北美的收入，后期的临床加商业化 cmo 收入全部高增，海外客户的需求是明确回暖的， 市场安心的是海外脱钩订单流失，其实已经被真实的这种长期商业化订单镇位。透过这一单，我们也可以完整的看懂当下创新要板块想要对抗流动性、杀枯值，实现底部反转的三大核心抓手。我们说第一个抓手就是 类似的长期商业化订单，或者海外的这种大额 b d 持续落地去修复政策的一个悲观预期。 其实板块最大的压制不是基本面差，而是流动性弱，情绪悲观。市场呢，总是提心吊胆，担心脱钩，担心出海逻辑不顺畅。但是从 veritex 前沿平台的合作，再到本次美国重磅商业化，常态的落地，信号就非常明确了， 反而已经从过去的恐慌式的撤离变成了精细化的风险管理，刚需优先合作 政策折算不会消失，但是最悲观的阶段已经过去。第二个抓手就是细分品种的业绩持续兑现，填补市场的一个业绩升空。 当前市场是处在一个财报的空方期，缺乏做多的抓手，但是真实的终端回暖其实已经悄然发生。前期呢，有大量的出海的授权收入逐步的确认入账， 同时很多国产的创新药已经进入医保进入了放量周期，部分的双抗啊创新靶向药在今年四五月份都已经实现了百分之几百的终端销量的爆发式增长， 创新药的商业化能力、变现能力正在被真实数据验证估值的有了比较坚实的这个业绩底座。那我们再说第三大抓手，就是阿斯口国际大会重磅临床数据的一个密集村化， 打开固执上进的一个空间。今年其实是国产创新药的一个大年，我们从前期的这个报告批录就能看出来，国内数十家药企的自研项目都入围了大会的报告，多项核心的管线会批录关键的临床数据。 其中呢，不少国产的双抗创新靶山药将迎来适应症拓展头对头优效双终点全部达标的颠覆期。数据 一旦出现国产的药物头对头战胜海外原研的结果，就会直接重塑全球对中国创新药研发实力的一个认知，彻底打破市场的一个估值偏见，从而带动整个板块和估值的一个修复。我们最后总结一下， 当下的港股创新药是流动性的一个低估加情绪的一个错杀，我们说政策的最坏时刻已经过去了，海外呢，又有长期订单持续落地，终端又开始放量， 顶级的这种会议上面还有一些重磅的催化来袭，放在以往情绪好的时候肯定是会大涨特涨的，但是在当下的环境里面，流动性很紧张，这种板块的单一化 是一个我们必须要面对的问题，所以我们只能去尊重基本面，回归到价值投资的一个最原始的一个一个层面以上。

大家好，昨天有点事情，所以就没有录视频，但是昨天以及今天这个走势完全是一个颠倒的走势啊，非常的刺激。 昨天整个啊，市场当然还是可能不太好整个市场，但是芯片半导体昨天好还是涨了，是吧，我看特别是工艺芯片这一块，就是碳化硅相关的，还是涨，这这几年碳化硅的还是比较 比较猛。是的，然后啊，昨天整个创新药是叠了，但今天这个整个没想到被今天早上信达生物的一则，这个跟辉瑞的一则合作的这么一个消息吧。 啊，是一共多少款 adc 啊？我的记不清，是六个吧， 反正首付六亿美元嘛，总的就不说了，也是接近百亿美元这个东西。那等一下我们后边再说一说吧，今天这之前跟 ai 相关的包括什么电网设备啊，今天跌幅都 我看都挺猛的，是吧。伊戈尔啊，这个 s s t 固态变压器的跌得比较猛，这都是跟 ai 电源密切相关的。 嗯，那么做这个大模型呢，你看智普早上一路狂飙多少啊，二十个点，下午突然跳水啊， 跳成了负的，整个涨幅都抹掉了，这是真的是高位巨震。智普真牛逼啊，上市一百一百多，当时都是翻了一倍上来的吧。 一百多涨了三十六，那时候啊，一百一百多没买都觉得高。当时上市几百亿是吧，五百亿大概五百亿港币都觉得贵。这大摩星，呃，也没有这个盈利模式啊，全靠想象空间和这个按计算器， 没想到从一百多拉到今天最高的是一千九啊，接近十七倍。呃，涨了百分之， 应该是涨了百分之一百八，一百，哎，一千八，百分之一千七，一千八啊，谁能想到是这个样子，但他还没进港股通啊，大量的港股通过港股通过来的，被动的基金还没有去接他的盘，包括散户啊， 大部分能港股通的散户还没接盘。现在只是说在香港本地他们去博弈，不管是外资还是能够 能够参与到啊，香港本地的国内投资者，他们在这博弈，我希望他永远不要进港股通，这样就割不到我们内地的投资者拉。这么高几千亿的市值，现在 七千亿啊， mini max， mini max 比它先上市，市值还比它高一千，这现在都不如它。所以说这纯这纯装古啊，这个字谱真的是纯装装古，它这个 帮替代这个初级程序员去编程，未来有这么大的市场吗？或者说他能赚这么多钱吗？有，市场是有，你能赚这么多钱吗？你想想随着这个效率的不断的提升，你的价格必定是不断的下降的，这是一个常识性的问题好吧， 七千亿，你一年的利润至少要到七百亿吧，因为你是一个非常容易被颠覆的这么一个前沿的啊，这么一个行业里面，你随时可能两三年你就被颠覆掉了，为什么要给你这么高的溢价？你什么时候能赚到七百，一年七百亿港币。 嗯，这些真的是在后后端做傻博，绝对不是冲着这家企业本身去的，靠讲故事去做傻博。 好了，说完这个东西了，不说了，这两天啊，煤炭，电力，这这段时间电力走的非常的好，你看这个他的 e t f， 呃，就已经看出来了，虽然调整了一段时间吧，三四月，三月底到四月初的时候， 后面还是调，还是涨起来了。这 ai 的 这个最终还是要落到电这个上面。看来我觉得电力这块应该是一个曼纽，说不定也不是说，说不定以后肯定， 当然可能不是在中国，因为中国这个一些电厂都是被啊国有资本给垄断掉的嘛，至少大部分 五大发电集团啊，然后包括四小龙呀，华润啊，长江，反正类似的吧。那国电投是吧， 都是被国有资本垄断的，所以我觉得未来是。嗯，应该是一些对这，呃，拥有广大数据中心的这些企业， 或者专门做这个数据中数据中心租赁，算力租赁的这些企业反过来要去收购一些电厂来降低它的运营成本。 现在北美建电厂，嗯，传统的能源公司他们已经来不及建了，所以就是那些运营的公司自己去建电厂，自己去配网。在美国，美国那边已经允许这个操作了吗？因为传统的那种太慢了，跟不上， 电网也改改造也很花时间，美国效率比较低，太花时间了，根本就来不及搞，所以只能允许他们自己去建，自己去配网。 所以我觉得这个应该是是一个趋势，所以电厂未来还有它的一个收购的价值。当然在中国 我觉得暂时看不到这个希望，因为配网这个东西被国网和南方是吧，两家垄断掉了，国家也不会允许你私自去搞。只有一些极特殊极个别的吧，像这个吕是吧。呃， 做这个生产铝的氧化铝，电节铝生产企业，虹桥嘛，就他一家自他自己配有一些电厂，然后或者可能包括一些嗯，传统的耗能的企业，或者水泥、海螺这种是不是配有一些自己的 发电厂？应该是非常少，大部分还是要用国家电网，它的一个电 就是你自己造了电厂，你这个电也必须给我上网，就是要经我这个电网跑一道给你收一道收一道钱， 再再再回来给你的这个企业去用电。这是一些强制性的啊，这在中国没有办法，但是我觉得电厂未来的收购价值肯定是很大，包括一些呃，绿色能源的电厂， 因为煤电煤电是最稳定的。实际上风电光电它的发电不太稳定嘛，风它有周期，风大的时候电就多，风小的时候它就电就少，光伏白天发的多，晚上没电，所以最现在最稳的还是燃煤电厂， 可能第二就是核电，水电可能也没那么稳定，它也有枯水和风水气。 然后另外一个特点，今天就是整个大消费起来了，是吧？不管是酒或者其他的，包括段永平最近买了好多的第二大股东了嘛，包包玛特，今天整个大消费，包括中国中缅也都起来，就整个形势逆转了。今天 不知道这这个应该是一，我觉得应该是一天吧，这个延续性应该是比较差的，我个人感觉比较差，因为我们这边的趋势还是说白了还是跟着美国在走。之前也逆转过的呀， 逆转不了几天，马上要打回原形，还是科科技股的狂欢，老登股的末路。所以趁这一把啊，起来之后啊该。我觉我觉得该跑的你还是跑吧， 就是做一个短线吧，一个星期，两个，最多两个星期，我感觉最多两个星期。 那今天整个半导体包括这个碳化硅也是大跌，昨天涨上来的，今天全部跌完，甚至还跌，跌过了，包括四打四蓝 v， 这也做做期减，碳化硅期减，然后天越仙境也是碳化硅趁底 跌了好多。最近我也是在不断的去研究这个行业吧， 包括具体时代电器啊，以及斯达他们现在主要的市场的一个区别， 对吧？时代主要是做高压车的，现在我今天也大大自又又学习了一下斯达他们虽然说进入了 ai 电源这个行业，但是它在一些啊高频的， 高频的这个碳化硅模组，他跟这个国际巨头英菲林嘛，他在一些参数上还是差异挺大的，也就是能耗上吧，在这种高频这种波动的这个情况下， 他的损耗你要肯定是要比英菲林他们至少要高百分之二十到三十的电，就是耗电量上来说的话，一开关，一开关这开关的损耗是挺多。第二个就是他可能，呃， 是不是，呃，第二个跟时代电器这种，他们就是做，做出来这种碳化硅它耐不了这种， 呃，就是高频的开关的这个，呃，这个容忍度啊，他不行，他容易被什么容易？就是击穿爆炸，可能会产生爆炸， 反正这也是一些电子元气件，他这一个基本的属性大致就了解就可以。时代他们主要做的高压嘛，三千三百伏这个甚至一千七啊，这种耐高压，这频率在中频应该是都在一百一百 k 赫兹以下吧，或者一百五十 k 赫兹以下 高频的电源，电源的这一块，嗯，就是电进了这个数据中心， 从这个四四电网的十 k 十千伏到这个数据中心的八百伏，这个降压的过程当中会用到固态变压器这一块，时代电器他们是可以做的，这是他的强项。电网测的 产品碳化硅，这是时代电器他做，但是进来之后你们要从八百伏降到四十五伏，五十伏，这是边柜里面的，他们这个叫 llc 吧，叫什么？斜正，斜正这一块， 这个对这个碳化硅的频率要求比较高，大概要到一百五，一百五十 k， 一 百五十 k 就 到一千 k， 两百 k 到一千 k 这一块当然可能没有那么高啊，可能极端会比较高，但是大部分可能在两百 k 这个水平。这个就是啊，英菲尼至少全世界现在最稳的就是他。我看，反正我看的消息都是豆包说的，也就是他大概整个市场的八十的份额都被他拿掉了，那就是非常的厉害了，连什么安生美啊 啊，日本的螺母是吧，美国的安生美都不行，德国的英菲林最牛逼。我们国家的斯达也 说是进去了，但是可能做一些低端的这种碳化灰工艺产品，对这个频率要求没那么高，可能性要求没那么高的地方，可以用国产的这些去替代一下，成本低嘛，可能便宜一点，斯达的一个还是基本半导体，这两家 现在就这么个情况，所以至于你说炒什么华润世兰威这些，这些企业的八字都没一撇。其实供货都是很少的，都说自己进了， 实际上别人用的用根本是不用的，你的可信啊，认证的时间也不够，产品的参数也跟不上是吧？可信也不行， 这至于什么三安光电的这个，反正这都是感觉都是这个样子，都差 大部分还是用英菲林比较你这个数据中心的话。嗯，对可能性要求都比较高，还是首选英菲林。他们对应该对这个器械的价格没有那么的敏感，占整个数据中心的成本没有那么高，所以他们肯定是优先保证质量，就质量一定要过硬才行。 今天整个反正整个半导体都是会跳，除了避震科技啊，也不知道为啥他一家能拉这么高。 然后网上这个流传了。这不是网上，好像前两个星期就有吧，国家做这个什么更新改造是吧。整个房屋城镇化，房屋做更新改造，所以今天整个地产也熊了。但是这个消息好像老早就出来了， 这可能也是跌了太久了，跌了太久了就突然涨了，就找了个原因。今天万科一度涨停，但是还是打开了。那城市更新政策看看。这还是东方的 ai 解 ai 解读十五五规划里面 哎，但是我感觉很难扭转这个今年的这个投资的一个趋势，也就是说所谓的这个老灯，你一两个星期的反弹行情可以，但是我想大的资金不会在这里炼债的。 主线不是这些东西啊，虽然今天是第一次，第一天啊，可能有很多人还是抱有一丝侥幸的希望， 但是我觉得前面已经有有过好几轮了是吧，老灯突然崛起了，然后后面可能没过一个星期又眼齐吸股， 所以我还是劝大家这个现实一点吧，老灯唯一，你说电厂算老灯吗？那我觉得它算老灯里的新灯，对吧？因为 ai 的 终极就是电力嘛，那个 ai 的 终极它不是房地产，也不是消费， 所以你要谈增长，谈未来，谈增长，那你绝对是离不开 ai 这条主线，想也不用想这个。 那保险里面唯一有有一个消息就是平安在这个港股的中国人寿，它在不断地买进嘛， 占他整个做港股的流通量已经超过百分之十了吧。百分之十三还是十二啊？我记不清了。港股的流通量实际上是，呃，占中国人寿整个的流通盘子至少 至少要百分之二十，至少百分之二十这个水平。你看百分之十五，那百分之二十的十五，那占了百分之三吗？整个盘子占了百分之三了，那中国人寿在整个 a 股的流通盘还不到百分之一，我以前算过，跟中国人保一样非常少。 那你想想，但是你如果想想，平安如果在 a 股去举牌中国人寿的话，这股价那不得飞天了？所以他没办法，他只能在港股去举牌，港股便宜，分红也高一些， 是吧？你看他占一季报显示收比提到二点三四嘛，这是二点三四，是中国人寿整个的股份。二点三十，港股大概有二十多吧。整个流通股。 这保险，医药， 医药主要就是一开始说的信达昨天跟辉瑞签了一个，这个也是一个大的 b d 吧，这个是本月的第二个了，第一个是很锐打投的，跟这个 b m s 签的这一个。 呃， b d。 昨天网传的小作文说啊，不允许呃卖这个技术平台， 有些人就觉得啊 b， 那 连 b d 都不能 b 了，那总归整个创新要不完蛋了是吧？昨天大幅下跌是不是有有些人是这样认为的，限行外推嘛？ 但我想即使是这个技术平台不让转让的话，有国家有站在这个国家层面是吧？啊？生物安全的这个层面去考虑，但是我觉得这个确实不合理。你像美国那边的他们的企业，他有时候并购管线就是把这家企业给并购掉了， 你的整个技术平台就拿过来了，对吧？我，我如果看中了这个管线，我有可能也许觉得你这个平台不错，我就直接买过来直接用吧。但实际上你他可能并不是说涉及到一个非常啊 技术垄断型的这么这么一个平台，因为每一家企业都有他自己的平台，康宁、杰瑞也有，美信达也有呀， 每一家都有你，你说这个玩意是什么特别垄断的或者说特别核心的东西吗？那其实并不是的。 那如果这个东西都不能转让，不能被收购的话，那我觉得是真的跟这个美国他们那边创新药整个行业的这种啊，商业的行为或者他们的商业模式，那这个就差异有点太大了， 就有没有必要到这个程度？我觉得你可以，呃，出于保护这个中国这个人种的基因数据啊，或者 或者说这个病人的隐私啊，我觉得可以啊。但你至于说一些临床的一些什么啊，这个药物的这种反应的这种数据，这个我觉得全因为全世界现在都是公公开的一些，公布一些数据， 我觉得这个东西也没有什么什么安全方面的，这个很很重要的东西在里面， 所以就看到你这个数据要到哪一步，我想现在，嗯，是不是就是整个高层，是吧？更上更高的一个层面还在考虑这个东西，因为美国他们自己的安全法案也是要从基因层面，是吧？ 做一些细胞治疗，可能是，是不是涉及到一些基因层面的数据，他出于这个安全去考虑，并不是说不允许，你这个平台也不行，那个平台实际上每家公司都有自己的平台，那按道理说，那，那这样就完蛋了，每一家公司都没有它的收购价值了。那你明显是和这个股市市场 这个最基本的运行我觉得是有背的呀。那么信达你看他说十二个， 它好像那个覆盖多款，具有创新，具有新型差异化窄盒的抗体，偶联基本上都是 a、 d、 c。 那 辉瑞早期买了个十一金是吧？花了几百亿美元呢？ 反正挺贵的，大概三百亿美元左右吧。买，我感觉这那个十一金的技术就说很新吗？它花这么多钱去并购，还是说它有？呃，它有这个已经上市的管线在里面， 你买这些中国的这些管线，那便宜多了，首付才六亿，你会花几百亿美元去试？错，这个成本也太高了一点。真的，中国可以疯狂的扫货，你拿我觉得拿个 拿个，这个，呃，一一百亿美元，你各家少一点是吧？信达也可以少，还有哪个 adc？ 英恩也有是吧？英恩，康尼，杰瑞，多喜啊，伊莲每家少一点呗。这玩意 你何必买到一家，把把宝压到一家里面，我觉得是回味，买那个是吃了个大亏的，太不值了。 当然这个协议实际上信达你看他有，我记得好像是有三款，是要跟辉瑞在这个全球共同承担开发者成本，包括临床的一个成本，然后共同分享利润。 就说也是想往这个商业化去走，包括信达早之前和五田的合作也是一样的嘛，在美国是共同开发商业化，共同承担成本以及共同利润。信达已经走出了像这个全球 big farm 的 一个，这一步已经就已经走出去了， 至少他敢去承担商商业化的这个风险，进入到这个里面去了， 就说可以可以高看一眼。走国际化的话，你像些老的这个药企，恒瑞啊，食药啊，终生这些他们都不知道，还没卖出去呢。 信达先走出去了，当然走的最快的是自建网络的，那是那个百济神州。那信达作为二哥是吧，创新药的二哥，他也开始走这一步了，反正挺好的，至少他这个消息让整个今天的这个创新药至少让他涨了呗。 早盘我还在想高开低走是吧，等一等，果然是高开低走，但是大概到十一点就开始往上走了， 早上高开了几个点，百分之九跌到百分之七，百分之六啊，跌到八十块之下，哎呀，我到八十的时候这里差一点买进去了，我就想加五百股的， 后来他涨起来了，我想想在这里十一点多钟突然涨起来了嘛，我想想，哎，等一等吧，等一等，等到下午说不定又跌回来了。下午没有给机会就算了。 我想这些，嗯，企业他们的一个研发的进展啊， 不断的更新啊，研发不断往前走，这股价终究是会起来的。因为这个背离，我觉得一时一段时间的背离，嗯，当也是很常见的。很常见，不是说很很罕见。一段时间背离确实很常见， 但是长时间他是不可能背离的。嗯，包括恒瑞，他现在他应该是五月十六号是吧？他现在股价还没有回到他那个大 b d 时候，应该这几天是吧？十二号他现在股价比他这个大 b d 还差一大截。呵呵， 所以被今天背信拿带起来的还是还能挺多的。挺多的我之前，嗯， 我觉得转过来一点啊，转过信达，反正转了一点仓位过来吧，他也是把这个云顶抛掉的，转的信达，呃，包括荣昌转进来还是指的，我接下来还是想 差一点，不过现在我的啊，中国生物和云顶的仓位也都相对来说就比较少，但是从这个反弹上看的出来，是吧，中生还是比较比较弱的 啊，云顶还还凑合。云顶今天其实还行，我觉得他一度涨百分之七，涨的还可以，反弹幅度还可以，挺高的，但是是不是尾盘后面又下来了，回到百分之四？ 所以弱势的企业啊，也就是在整个行业调整的时候，实际上是最好把这些相对弱势的企业，把他们的场位换到一些强势的企业上面去。我觉得这个是对的， 虽然他很低估，但是他可能有一些，嗯，就是一些大家非常不看好的这个 原因，导致他这段时间特别的弱势。那，那这个是没有办法的，如果经营层面不去这个改变的话，我想他这个弱势可能持续的时间还是会比较比较长， 或者说他没有比较好的这个消息放出来。哎。今天唯一不涨的康宁杰瑞克，他的这个 k n 零二六的双抗都上了，昨天的消息已经批掉了， 但是走的还是比较弱，可能还是有一些抛抛盘，但是我看看他尾盘，尾盘集合金价好像成交了，成交的比较大啊。今天有一笔 尾盘的集合集合金架，这里成交的比较多。反正背离它总会是有的，但是随着这个企业不断的往前走，它不可能长时间的去背离的， 所以背离反倒是个反倒是一些机会吧。呃，一米昂科，没想到这家企业已经创新低了， 创新地不知道，嗯，为什么，因为他也是，也就说没什么进展吧。各个管线，嗯，一个是比较慢，或者都在早期，嗯，没有，也没有，三期的数据拿出来都在二期甚至一期， 哎，这就是离他这个上市某一个产品上市的时间还非常的遥远， 这是没办法哦，就对今天这个平台型的企业，一个和博比较弱。今天 你这是尾盘突然一下拉上去的，看看尾盘两百多万股和博还在不断的回购呢，但是昨天砸的比较多，今天成交量实际上还没有昨天大，但是可能尾盘的量比昨天大了。 二十七，二十八，你看二十八尾盘卖的也没，怎么今天尾盘一个大拉，这不知道是回购呀，还是。呃，有这个， 有这个，其他的突然的这个买家的出现吧。尾盘拉起来一个和博，一个，这个百艾赛图，哎，我的百艾赛图在这上。 这两家平台性的企业比较弱。平台比较敏感嘛，昨天那个小皱纹是吧，弄得比较敏感，所以我想这也是他们这比较弱的一个原因吧。但实际上他们这两家他也他不会去卖他这个平台的呀，短时间 大的要起来跟他们啊，委托他们做一些临床前的 c r o， 这个都是很正常的商业活动，也不会被禁止， 所以我想这应该是个误伤吧，虽然百奥赛徒我觉得他的市值明显的高于和博，这是不合理的啊。那只能说明是和博过于的低估了，只能说明是他过于低估了。百奥赛徒在港股你说给他估个两百亿，嗯， 有点有一点高估，虽然他盈利了啊，但是他大部分做 c r o 或者说卖一些小鼠这些也不是不能按创创新药来这个定价，对吧？ 所以我感觉他是他是有一点高估了，我觉得他估能估到一百亿也差不多了。何博是有点低估何博， 嗯，当然你说它稳太的这个纯 c r o 这块能赚多少利润？当然肯也到不了一亿美金可能有个，呃，我觉得可能有个三千万美金差不多，你给个二十倍市盈率，六亿美金， 六亿乘八四十八亿港港币，然后它剩下的一些管线，一些管线的价值啊，推到一百亿，我觉得和博，嗯， 不能说是特别低估，当然就就是要看了。你这个 c r o 稳泰是现在是不断的在增长是吧？增速还比较快，你给二十倍可能都低了，你就算只拿一年只赚三千万美金的话，净利润我觉得都低了。 你快速增长，你给他三十倍呢，那不就九亿美金了吗？那整个大部分事实都是有 c r o 这一块的创造，那基本上它一些管线基本就没有给，没有给任何估值了， 实际上也不应该这样去估，对吧？何博也不应该，它成立了管线逼出去好多条呢，还成立了一些 newco 呀。 所以和博怎么看也估了。我觉得现在相对合理一点的就是我们看得到的层面上的一些东西。相对合理，和博可以估到个一百五十亿港币，但是百货赛途估两百亿确实贵， 因为他一个利润跟利润比不上和博，第二个他的整个管线的进展也也是弱于和博的。 这我实话实说，虽然我持有和博不吃保尔赛兔，我也承认我当时二四年。嗯，二五年。二五年。说错，二五年啊，对，是二四年。二四年，我记得那时候啊，十十一月份吧，那时候我在武汉的时候， 六块钱的保尔赛兔我是准备买一点的，但是后来还是没下去手，就是因为他经营层面上还是比和博还是差一些。 没下去手。后面二五年一开始他也是赶不上何博啊，也不过后面他反超了。后面也不说反超跟上了吧。跟上了何博的整个的涨幅。你像六块钱到港六十块也是十倍股呀。跟上 你要是一开始买和博，后面切到百艾赛图，那你牛逼了，那你一个涨百分之九百，你回来又涨个百分之九百，那就是百分之八千一了，是吧？八十一倍啊，那牛逼，那我觉得基本上没有人， 没有人做到这个这个这种程度吧，虽然时间上我看还是完全可以的，荷包大概涨到十块钱时，那个时候他好像还没太启动，启动的不多。 好了，今天就说到这里吧。

大家好啊，现在这个排面已经多说无益，到了拼真刀真枪的时候，要你就加入 ai， 要你就老实待着。 昨天看粉丝们的评论，基本上现在留下的都是坚定的生物医药投资者了，虽然大家现在亏的都很难受，但是这个时候再去追 ai 就 更不明智了，这一点大家还是很清晰的。我们今天看了篇文章，讲的是券商分析师对当下创新药的看法， 核心逻辑，第一，臂力出海强劲。第二，业绩增长良好，星耀商业化。第三，扭亏为盈，创新耀企数量持续增加，这些基本点并未动摇。现在主要问题是两点，第一，地缘局势。第二，市场风格。 这两点都会随着时间的推移而改善。总体来说，我认可他们的判断，但是问题应该再加一条，就是现在对岸对我们生物医药行业的阻挠，虽然这个阻挠很难构成实质性的影响，但是情绪上的压制不可避免。 生物医药的问题，我认为我们里里外外已经讨论的比较透彻了，以我看，现在我们不应该寄希望于其他外部因素，就是一个季度一个季度把业绩做出来，并进一步把谷子消化掉， 用实打实的投资性价比赢得资金的关注。还是那句话，即便资金不关注，到时候分红也已经能够回本甚至盈利。 从另外一个方面来说， ai 方向持续疯狂，也总会有一天到临界点，买入 ai 变成了一件极度昂贵，极度不划算的事情，那么这个泡沫自然就瓦解了。所以我一直强调，我们一定要注重安全边际，这是投资最重要的纪律之一，说是唯一也不为过， 现在去追逐 ai 的 基本都把这条纪律抛在脑后，结局如何可想而知。所以我还是说，守好自己的一亩三分地，赚自己能力圈内的钱是本分之道。 另外，我现在继续抛出黄金坑的判断，大家应该把握住这个机会。好了，更多内容大家可以去看我今天的文章，今天就跟大家交流这么多听懂的朋友，给个小红心，我们下期再见，拜拜！

今天再聊一聊创新药，二六年的创新药只关注 atc 和 bd 海外业务，那么为什么今天要再谈创新药呢？因为二十九号将美国召开全球肿瘤大会，在会上将会公布众多的中国创新药的数据，有可能会引发 创新药的拐点。首先，第一，康方生物，康方生物有一款创新药极有可能会成为整个大会的爆点。 第二，科伦博泰，科伦博泰与莫沙东密切捆绑，第三方第三次的数据也是非常的优秀，那么在这次大会上，新的数据会公布， 哎，如果数据亮眼，科伦博泰是否会受管点呢？第三，融创生物，融创生物是中国 atc 行业的翘足，最早做 atc 的 也会有一款数据哎，会在 大会上公布。第四，浩源医药，浩源医药是做 atc 行业的整个场子， 所有的 atc 行业只要哎有发展，那么卖场子的人，他的收益是最大的，最稳的。 然后就是药明康德，为什么今天要提药明康德呢？大家注意一下，药明康德在香港发现的短暂，他的转股价是一百五十三港元，目前的股价是一百二十六， 目前他的利息还是零利率，而且是疯抢。那么你觉得这里面会是拐点吗？大家多多观察。

医药产投对话，把握投资先机，欢迎来到医药资本见资本对谈，创新药喋喋不休，现在该离场还是超底出海？ b d 持续创收，行业价值是否被严重低估？国内两大重磅政策即将落地，创新药的行业拐点是否已经到来？本期我们特别邀请国泰海通证券联席首席分析师于克清 讲解创新药投资逻辑与实战布局策略。当下是短期以及长期持有中国创新药最好的时间点。自去年十月以来，创新药股价持续回调，这种走势究竟是什么原因造成的？我们认为这个股价走势它跟基本面是背离的。 我们看到创星公司的业绩，包括我们头部的这些发马公司，他的创星的收入的增速是在加速的，还有一些创星的公司开始去盈利了，而且是不靠 b d 盈利的。第二个，其实出海这一块， 他其实也是在创历史新高的，所以我们认为其实从去年十月份的一个回调，他一定不是基本面的原因，而更多的还是跟资金面， 跟整个二级市场。在去年年底确实出现了一些可能更大的、更容易形成板块效应的这个投资机会。可能像 ai、 光通信这些，其实从二级市场或者创新或者医药这一块 吸走了比较多的这种我们的筹码，或者说全行业市场基金的钱。如何看待创新药板块当下的估值水平？二级市场是没有给创新药出海的这个潜力的，其实大家在炒这个出海 吵完之后，这个故事没有给。实际上对于龙头公司，他的管线布局是非常多样化的，他每年都有大几个 i n d， 甚至十几个 i n d 这样的管线去推进， 对他来说 b、 d 收入已经或者正在成为他的一个常态化的收入。他如果说已经成为一个大的收入， 那你是不是得给固执？那你给三十倍，那肯定太高了，二十倍可能你也觉得有点高了，那给个十十五、十五倍合理吧。那我举个例子，比如 人家今年这一二月份的时候做了一个 deal， 首付款是十二亿美金， 因为这些首付款他还是有些义务，所以他会是逐年确认。我们就假设十二亿美金首付款分六年去确认，每年两亿美金，那这个 b d 的 收入大多数都是利润，那每年其实对于利润端，他实际上有个十四五亿人民币的增厚， 那你给个十五倍。在港股你给个十五倍合理吧？那实际上对于他估值的增厚是有个两百五到三百亿港币。那么讲这个地方可能也会拆认成挑战。我什么，那你六年之后还是存在一个不确定性，但是这个出海存在一个滚雪球的效应。 什么意思？我比如说 a 公司，我二零二五年我两个项目，二零二六年卖出去两个项目我后面会有持续的里程碑。 比如说他是一个这种肿瘤免疫的药，他可以拓展非常多的适应症。你比如说我在二零二五年去授权出去的这个药，我今年我开一个三七临床， 我二七年再开一到两个三七临床，每个三七临床我们的预测就按照行业的这个标准，他带来里程碑收入可能有个三千万美金左右，取决于这个适应症，他其实对于也有个两三亿的利润。 那你想我今年两个，明年两个，后年两个，其实形成一个滚雪球的稳定的一个效应，其实进一步就是 b d 带来的常态化的收入，这一块的确定性其实显著提升了。 相比外部不确定性，国内存在哪些政策红利政策应该有两个方面的积极的变化。第一个是定价，因为定价政策我们现在看到从这二级来看的还是比较刚龄化的。比如说在上个月 创新药的新的定价机制，总的刚领出来之后，他明确就讲了，对于这些有创新性的，或者说突破性的，或者说不可取代性的这些创新药的品种，你上市 是可以定个高价的。到底多高价？是不是可以定个，也可以定个三五十万人为一年，这个东西后面能不能去落地？这个我觉得是现在二级市场是没有反应的，因为大家就是穷怕了，哈哈，过去一直就像那个 p d y 这么 海外卖十五万美金一年，美国卖十五万美金一年，中国干到两三万人民币，那你大家是穷怕了，思维 还在，所以他没反应，这个是一个。第二个就是基本药物目录，基药目录现在是二零一八年的这个版本，今年我们听着产业端的反馈，应该是未来可能一个季度或者最快一两个月他就会落地基药目录。 你想上一次是二零一八年，他基本没什么创新，肯定没什么创新，要开始纳入创新药，对于整个 国内的创新药市场的放量，我们觉得也是一个积极的因素，创新药出海格局正在悄然叠代，今年开始哪些新隧道、新技术将迎来爆发？窗口？对，我觉得关于出海的其实就是更加的多样化。比如说过去两年我们看到都是以什么为代表，以这种双抗为代表， 以 adc 为代表，也是用大分子为代表。但是其实从呃，可能去年年底到今年年初，我们看到有一些新的呃药物的形式 其实在出海，但最有代表性的是小核酸的品种，在我们看它像卡替领域，最近特别火的体内卡替，再从这个疾病领域实际上也是这样子的， 不管是前面讲的酸抗癌这些，他更多是肿瘤。但是我们认为今年在自身免疫疾病领域，我们觉得中国的企业是有非常大的出海的机会的，因为整个 mnc 以艾博为强势为代表的，他们自免的品种有非常大的专利悬崖的问题， 前面两年为什么是肿瘤？因为 k 二先要到期， k 二两三百亿美金吧。但是自免的大品种很多是在三一年开始到期，所以自免我们觉得是一个，从疾病领域上来说，今年开始是一个你需要有战略性的去重视的 这个标的什么的，可以去找我们报告看一看。还有像中神经领域、阿尔兹海默领域，我们觉得现在市场在扩容，尤其老年痴呆预防可能在未来几个月甚至一年的维度，他会有数据，我们发现老年痴呆是可以预防了。 技术上面也有透脑的，这种双抗，整个透脑的平台，不管是抗体还是小核酸透脑技术，我们觉得中国公司实际上应该也是在第一梯队的 综合盘面走势、估值体系、政策红利与赛道迭代趋势，站在当前节点，创新药短期行情如何把握？中长期又该遵循怎样的核心逻辑？短期还是非常看好 sico， 以 sico 为代表的这个 数据的催化的，我们觉得这个数据有希望超预期，再加上未来可能几个月的政策面的一些催化，不过定价还有基要目录，所以我们短期还是非常看好创新药的行情的。 但是我们可能需要做一些均衡配置，或者说你需要去多样化这个配置，一方面你去买这种龙头公司，另外一方面我们觉得一些中小的标的，那我的逻辑可能就是说，比如说一些自免的标的，我们特别看好这个自免，今年就是自免的春天，那你就要去 多布局一些自免比较能力的这些公司，那这个工作基本上也是相对来说比较小的公司，所以可能对应的弹性或者赔率会更高一些。那第三块其实对于整个不同细本领域，比如说小三领域，我们下半年认为也这种代表性的这种 双八点小核酸，他可能是下一波小核酸领域的，这开发的就是那里面的相关的标的，我们觉得是非常有希望受益的。感谢于克清首席的深度分享。以上就是本期资本对谈的全部内容，我们下期再见。